轉載于：中國金融雜志｜作者：貝多廣｜責任編輯：植鳳寅

導讀：針對資本市場支持普惠金融發(fā)展面臨的挑戰(zhàn)，可從供給側和需求側兩個維度構建解決方案

作者｜貝多廣「中國人民大學中國普惠金融研究院院長」

文章｜《中國金融》2025年第13期

導語

今年4月，在證監(jiān)會發(fā)布《關于資本市場做好金融“五篇大文章”的實施意見》后不久，各種相關機構代表匯聚在中國普惠金融研究院（CAFI），共議資本市場如何發(fā)力普惠金融領域。會后，部分專家代表將觀點和思考撰寫成文，由《中國金融》雜志編輯組成專題并發(fā)表。此專題的所有文章將于近期陸續(xù)推送，敬請關注。

在傳統(tǒng)的認知中，普惠金融常被視為“草根金融”，與資本市場宛如兩個平行世界。隨著《關于做好金融“五篇大文章”的指導意見》《關于資本市場做好金融“五篇大文章”的實施意見》等政策文件的相繼出臺，這一觀念正在發(fā)生轉變。從學術研究視角觀察，資本市場與普惠金融的融合前景值得期待。

作為長期關注普惠金融領域的研究機構，中國人民大學中國普惠金融研究院（CAFI）堅定認為，構建真正全面的普惠金融生態(tài)系統(tǒng)必須將資本市場納入其中。將普惠群體與資本市場有效連接的核心挑戰(zhàn)在于：普惠群體普遍存在的弱質特征與資本市場嚴格的投融資標準存在顯著不匹配。筆者聚焦資本市場賦能普惠金融的關鍵挑戰(zhàn)與發(fā)力點，旨在探索資本市場支持普惠金融高質量發(fā)展的有效路徑。

資本市場支持普惠金融發(fā)展的難點

廣大的普惠群體在金融素養(yǎng)和金融能力等方面的欠缺可能會影響其直接參與資本市場活動。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2024年，我國居民人均財產凈收入3435元，占人均可支配收入的比重為8.3%。其中，農村居民人均財產凈收入及其占比更低。居民財富管理意識不強、投資理財渠道不暢、資產配置結構不合理等可能是造成這一現(xiàn)象的重要原因。根據(jù)2021年中國人民銀行金融消費權益保護局發(fā)布的《消費者金融素養(yǎng)調查分析報告》，我國居民金融素養(yǎng)總體得分為66.81分（滿分100分），中西部地區(qū)和農村地區(qū)居民的金融素養(yǎng)水平明顯低于東部地區(qū)和城鎮(zhèn)地區(qū)居民。數(shù)據(jù)表明，普惠金融目標群體的金融素養(yǎng)提升仍有較大空間。

普惠人群更需要通過資本市場實現(xiàn)財富積累，但相應能力的欠缺很容易使其對資本市場的產品望而卻步。專業(yè)的理財服務可以實現(xiàn)資產保值、縮小財富差距。然而，傳統(tǒng)理財市場往往更多面向高凈值客戶，普惠群體一方面因資金量小、金融知識匱乏被邊緣化，需要金融機構積極進行產品創(chuàng)新，通過提供低門檻、高流動性的金融產品，幫助低收入群體和小微企業(yè)主實現(xiàn)資產保值增值；另一方面，根據(jù)CAFI近年來對不同群體的金融健康狀況研究，普惠人群還需要繼續(xù)加強投資教育，以此提升其金融素養(yǎng)，使其成為合格的投資者。CAFI與螞蟻集團研究院合作的《逆風破浪——中國消費者金融健康報告2024》通過對20424份有效問卷實證研究發(fā)現(xiàn)，良好的財富管理行為與更好的金融健康存在顯著的正相關關系。

中小企業(yè)的融資結構以間接融資為主，資本市場的融資門檻限制了其獲得直接融資的渠道與規(guī)模。目前，在我國中小企業(yè)融資結構中，直接融資占比僅為5%左右，間接融資仍然占據(jù)主導地位。資本市場的融資門檻高，中小企業(yè)從資本市場直接獲取資金的難度大。中小企業(yè)在公開市場上的融資效率也有待提升。以新三板市場、北京證券交易所（以下簡稱北交所）等為代表的場外交易市場是當前中小企業(yè)在公開市場融資的主要渠道，然而，這些市場在支持中小企業(yè)融資方面仍存在改進空間。例如，北交所差異化程度不高、流動性不足，新三板融資渠道狹窄、市場機制不健全等。

CAFI與微眾銀行合作的《穩(wěn)鏈強韌——小微企業(yè)金融健康洞察2024》分析表明，從融資渠道上看，八成左右的小微企業(yè)首先會選擇向銀行申請貸款?，F(xiàn)有股東提供資金、民間借貸、企業(yè)主個人拆借也是比較常用的借貸渠道。只有11%的小微企業(yè)選擇通過引入新股東/股權投資者的方式來直接融資，其中，軟件和信息技術服務業(yè)引入新股東/股權投資者的比例最高，達到19.51%，其次是農林牧漁業(yè)（17.54%）。另外，相較于其他生命周期階段，初創(chuàng)期的小微企業(yè)雖然從銀行申請貸款的比例較低，但通過現(xiàn)有股東投資、引入新股東投資渠道融資的比例是比較高的?？梢?，處于不同行業(yè)、不同生命周期的小微企業(yè)融資結構不同，發(fā)展多層次的金融市場和多元化的融資渠道有助于滿足企業(yè)全生命周期融資需求。

資本市場在創(chuàng)新普惠產品或機制、引導中長期資本支持普惠群體的過程中，需兼顧社會效益與投資回報，產品收益偏低、流動性不足等難題有待破解。

普惠金融所服務的目標群體——無論是中小微企業(yè)還是支持的重點行業(yè)，大多都關系著鄉(xiāng)村全面振興等重要國家戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)。在此進程中，兼顧經濟與社會效益、持續(xù)穩(wěn)定的資金支持至關重要。資本市場參與機構要實現(xiàn)更好地服務普惠人群的目標，需要打破傳統(tǒng)思維應對挑戰(zhàn)，加大創(chuàng)新金融工具的力度。

以公募基金為例，相關產品在瞄準“普惠群體”進行產品開發(fā)的時候可能會遇到兩方面的問題。一方面，可持續(xù)發(fā)展領域的金融產品在票面收益率上相較于其他金融產品不具備顯著優(yōu)勢。以綠色普惠債券主題基金為例，其債券標的票面利率本就低于普通債券，隨著市場利率持續(xù)下行，這類基金的投資收益進一步被壓縮。與此同時，公募基金產品的管理費和托管費相對剛性，這使得投資者和管理方面臨盈利空間被擠壓的挑戰(zhàn)。另一方面，部分領域的市場需求尚未被充分挖掘，市場容量相對有限、流動性不足，進一步制約了相關主題公募基金產品的推廣。

資本市場支持普惠金融發(fā)展的主要發(fā)力點

針對上述資本市場支持普惠金融發(fā)展面臨的挑戰(zhàn)，可從供給側和需求側兩個維度構建解決方案。以下四個發(fā)力點構成了一個從金融服務供給到普惠主體需求的完整鏈條。

• 多層次資本市場支持中小企業(yè)直接融資

一方面，推動完善中小企業(yè)IPO（首次公開募股）上市融資機制。深化新三板、北交所普惠金融試點，通過持續(xù)優(yōu)化資本市場全面注冊制改革、完善多層次資本市場建設及配套轉板機制等方式，加大資本市場對中小企業(yè)在公開市場上融資的支持力度。另一方面，探索創(chuàng)新直接融資模式，重視私募股權融資的作用。完善中小企業(yè)私募股權融資的制度建設，拓展私募股權二級市場交易，探索私募股權與公開市場聯(lián)動機制等。

• 借助各類金融機構間接觸達普惠主體

部分融資能力較弱的普惠主體無法直接進入資本市場融資，只能通過金融機構獲取間接融資支持。這類間接融資工具主要包括兩類：專項金融債（如“三農”專項金融債、小微企業(yè)專項金融債）和資產證券化（ABS）產品（如個人消費貸款ABS、微小企業(yè)貸款ABS等）。這些工具構成了連接資本市場與基層普惠對象的重要橋梁。例如，金融機構購買“三農”和小微企業(yè)專項金融債，或投資相關債券型基金，有助于拓寬普惠金融資金來源渠道，提升普惠金融資產的流動性和配置效率。又如，通過投資微小企業(yè)貸款ABS，將存量小微企業(yè)貸款打包轉讓至資本市場，實現(xiàn)資產“出表”，有助于釋放普惠信貸的投放空間，提升普惠金融資產的盤活效率。在推進普惠金融體系建設的過程中，應重新認識普惠金融，突破將其等同于“普惠信貸”的狹義理解。普惠金融不僅涵蓋面向普惠群體的直接信貸支持，也包括金融機構對普惠領域相關資產的投資行為。在制度設計與政策引導層面，鼓勵金融機構積極參與普惠領域投資，有助于進一步完善普惠金融的多元化供給體系。

• 社會責任投資支持重點領域發(fā)展與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展績效提升

在鄉(xiāng)村振興方面，社會責任投資有助于減緩商業(yè)機構的逐利性與鄉(xiāng)村產業(yè)的弱質性之間的張力，能夠激發(fā)鄉(xiāng)村發(fā)展的內生動力。從重點領域發(fā)展來看，鄉(xiāng)村振興債等創(chuàng)新金融產品有助于加大農村資金投入，有效補充“三農”領域的資金缺口，并對防范政府隱性債務風險、緩解涉農產業(yè)融資困難作出重要貢獻。

在民生領域，社會責任投資也能給予較大支持。比如，保障性租賃住房REITs（不動產投資信托基金）實現(xiàn)了保租房項目“投—融—建—管—退”的閉環(huán)，為投資者提供了退出路徑。在二級市場上，保障性租賃住房REITs為公眾投資者提供了風險相對較低、現(xiàn)金流相對穩(wěn)定的投資選擇。在整體收益率下行、全球經濟面臨諸多不確定性的大背景下，公募REITs產品作為高股息資產對投資者具有一定吸引力。同時，保障性租賃住房REITs通過盤活存量資金，可撬動社會資本擴大保障性租賃住房供給，以低于市場價的穩(wěn)定租金幫助降低新市民、中低收入群體的住房成本，進一步改善民生。

另外，社會責任投資可以推動上市公司提升其可持續(xù)發(fā)展績效。2024年，三大交易所發(fā)布《上市公司可持續(xù)發(fā)展報告指引》，鼓勵上市公司踐行可持續(xù)理念，重視有利于員工、消費者、社區(qū)及環(huán)境的可持續(xù)發(fā)展，進而惠及更廣泛的普惠群體。較多研究表明，投資者主動選擇可持續(xù)發(fā)展績效更好的上市公司，可以引導更多上市公司踐行可持續(xù)發(fā)展理念，一方面能為上市公司帶來積極的聲譽效果，向資本市場傳遞利好消息；另一方面上市公司信息披露質量更高，能夠進一步緩解與投資者之間的信息不對稱。

• 財富管理提升普惠群體財產性收入

近年來，我國居民家庭越來越多地參與金融市場投資，但目前我國家庭最主要的資產類型依然是住房資產，金融資產等風險資產占比較小。不同資產配置結構下所產生的財富效應會進一步影響居民家庭的消費和借貸。合理的金融資產配置有利于提高居民家庭財富水平、拓寬家庭財產性收入渠道和推動家庭消費轉型升級。但是，居民家庭在進行資產配置時也面臨著諸多挑戰(zhàn)，由于金融素養(yǎng)水平不高，對適配自身風險偏好的可投產品了解不夠，長期財務管理規(guī)劃能力不足，難以作出最優(yōu)的投資決策，且投資行為容易非理性。在面對龐大、復雜、專業(yè)的大資管市場時，很多普通居民家庭“心有余而力不足”。因此，金融服務供應商應主動作為，深入了解居民家庭的投資需求，完善投資顧問業(yè)務，幫助普通投資者規(guī)范投資行為，提高金融資產配置的適配性，同時豐富具有不同風險收益特征的產品譜系，滿足普惠群體多元化的投資需求。

資本市場與普惠金融的深度融合代表了我國金融體系發(fā)展的新趨勢和新方向。通過梳理資本市場支持普惠金融發(fā)展的難點與發(fā)力點，我們認識到，實現(xiàn)這一目標需要多方協(xié)同、系統(tǒng)推進。一方面，要持續(xù)完善多層次資本市場體系，降低普惠主體的參與門檻；另一方面，要創(chuàng)新金融工具和服務模式，彌合資本市場與普惠對象間的結構性“鴻溝”。

THE END

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