7月16日，在科興生物美股退市警報拉響之際，市場傳出其正謀求港股上市的消息。這家曾憑借新冠疫苗一度比肩輝瑞的疫苗巨頭，正在資本市場的夾縫中尋找生機。

然而，長達十年的內斗已讓科興生物遍體鱗傷——從搶公章、剪電線的荒誕鬧劇，到“毒丸計劃”“清盤式分紅”的資本博弈，每一次權力交鋒，都在加速消耗這家疫苗巨頭。“這不僅是股權設計缺陷引發的治理災難，更是資本博弈的惡果。”一級市場投資人李偉冉對《法人》記者坦言。

停牌6年、資本混戰、董事會動蕩，而今站在美股退市邊緣。科興生物的命運沉浮，不單是普通的商業個案，更是審視公司治理與資本運作的鮮活樣本。

從疫苗巨頭到“資本獵物”

一份罷免提案，將科興生物長達十年的“宮斗大戲”推向高潮。7月9日，科興生物在安提瓜和巴布達召開特別股東大會，這次會議被外界視作“最后的救贖”。會議通過賽富基金“罷免現任董事會”的提案，十名新董事會成員誕生，科興生物創始人尹衛東借此回歸董事會。

然而，罷免提案剛一落地，便遭到科興生物現任董事長李嘉強抵制。他援引安提瓜法院7月7日作出的臨時禁令，稱此次特別股東大會“不合法”。新、舊董事會的激烈對峙，使本就復雜的局勢，愈發撲朔迷離。

深陷權斗泥沼的科興生物，也曾有過輝煌過往。在新冠疫情期間，憑借克爾來福疫苗全球接種量超28億劑，科興生物成為了“贏家”。財報數據顯示，2021年，其營收193.75億美元，凈利潤84.67億美元，相當于此前6年利潤總和的35倍。這一數字使得其成為與輝瑞比肩的國際疫苗巨頭。

但光鮮的業績背后，科興生物創始人紛爭早已顯現。在2016年公司私有化進程中，兩位創始人尹衛東和潘愛華，因擴張戰略產生重大分歧，最終走向了決裂。之后近十年里，雙方圍繞公司控制權，展開了曠日持久的拉鋸戰。

其間，尹衛東和潘愛華紛紛拉攏外部資本，企圖擴大己方勢力。這場“私人恩怨”逐漸演變為兩大資本陣營的對抗。尹衛東聯合賽富基金、維梧資本組成A買團；潘愛華則引入強新資本（由李嘉強控制）、未名醫藥等形成B買團。兩大陣營劍拔弩張，手段盡出。搶公章、占廠房、剪電線、“毒丸計劃”、稀釋股權等對決戲碼不斷上演。

轉折的節點出現在2024年，潘愛華因犯挪用資金罪、職務侵占罪被判刑十三年。這一重大變故在科興生物的資本世界里引發強烈震蕩，各路資本察覺到局勢變化，開始蠢蠢欲動。強新資本實控人李嘉強趁機入主科興生物董事會，并在2025年股東大會上，聯合其他股東罷免了四名董事，尹衛東便是其一。

值得一提的是，李嘉強起初站隊尹衛東，但在科興生物私有化陷入僵局后，轉而投向潘愛華。自2013年起，強新資本及李嘉強在二級市場“暗中布局”，通過多種方式持續買入科興生物股份。經過多年積累，一躍成為公司第一大股東。此后，科興生物多名董事會成員陸續辭職，李嘉強等四人順勢接管了董事會。

根據美國證券交易委員會披露信息，強新資本在2025年7月1日提交文件中表示，其持有的科興股份超過1800萬股，按2017年底公司總股本計算，持股比例高達32.3%。

此次賽富基金強推尹衛東“復出”，被外界普遍解讀為“資本方對科興生物管理層穩定性深切擔憂”，并尋求為這場亂局踩下剎車。

激進分紅被指“掏空資產”

資本市場的殘酷法則再度顯現，無論曾經站得多高，內耗終將拖垮巨頭。

十年纏斗讓科興生物滿目瘡痍，納斯達克證券交易所于2019年以“治理失效”為由，將其股票停牌，股價定格在6.47美元；公司營收從2021年193.75億美元，暴跌至2023年4.48億美元，跌幅達97.7%。盡管董事會承諾推動公司股票復牌，但控制權之爭仍未平息。

耐人尋味的是，科興生物發展遇阻之際，兩大陣營對于分紅的態度，竟出奇地一致。今年4月，科興生物實施激進分紅策略，推出每股55美元的特別現金股息。6月中旬，其又宣布加速支付特別現金股息，同時公布第二、第三次特別現金股息。據計算，科興生物股東最高每股可獲得分紅127.73美元，股息率高達850%。反觀公司，最高分紅金額達75億美元，占現金儲備超過七成。

激進分紅策略被外界質疑在掏空公司資產。對于科興生物這波分紅操作，一位金融機構財務主管在接受記者采訪時表示：“一次性拿出現金流七成作為紅利，違背企業財務常態”。他認為，這種極端操作，往往伴隨著用資本贖買控制權的思維邏輯，即通過超額分紅削弱公司的資本實力，本質是追求股東利益最大化之舉。

該財務主管認為，“清盤式分紅”現象，本質上映射出企業從高增長階段進入衰退期時，股東即時回報與長期價值偏好的沖突。若資本選擇“收割現有價值”而非“投資未來”，往往會造成惡性循環：分紅消耗現金流削弱研發能力——創新停滯加速公司衰退——進一步刺激股東要求更高比例分紅，這無疑會導致企業陷入更加復雜的困局。

不過也有市場聲音認為，這種“清盤式分紅”符合資本效率原則。尤其在科興生物新冠疫苗收入斷崖式下滑、傳統業務增長乏力的背景下，股東對即時回報的渴望自然強烈。

治理失效拉響退市警報

科興生物的控制權爭奪戰，堪稱公司治理失效的“警示錄”，其根源可追溯至企業創立之初失衡的股權架構。

公開信息顯示，科興生物創立之初，潘愛華憑借資金優勢控股76%，而尹衛東僅以技術入股占24%。如此一來，“資本強權，技術弱勢”的先天格局就此形成。

針對這種股權分配比例，李偉冉一針見血地指出：“創始團隊對利益分配的預期存在根本性分歧，埋下了控制權與貢獻值認知錯位的結構性隱患。當企業規模不斷擴張、外部資本介入時，矛盾必然如火山般爆發。”

2003年，科興通過反向收購成功登陸納斯達克證券交易所，成為首家赴美上市的中國疫苗企業。然而，上市并未成為緩解權力失衡的良藥。外部資本大量涌入，進一步稀釋了創始人股權，卻未能同步建立起有效的制衡機制，這無疑為后續的治理危機，埋下了更深的伏筆。

值得一提的是，“毒丸計劃”本是企業防范惡意收購的“盾牌”，但在科興生物卻成了股東爭權的“利刃”。尹衛東陣營靠增發新股稀釋對手股權，非但未能解決經營分歧，反而激化了矛盾，導致董事會癱瘓、戰略決策停滯、公司運營混亂。

在財經評論員鄭宇看來，這種局面暴露出科興生物董事會權力已經嚴重失衡。“當創始人、機構投資者、獨立董事三方缺乏有效制衡時，公司治理工具極易被異化為權力斗爭工具。”

如今，這場中國疫苗行業歷時最久的控制權內戰，雖以“清盤式分紅”暫時休戰，卻未解決公司治理癱瘓的問題，科興生物退市危機如達摩克利斯之劍高懸。

鄭宇介紹，納斯達克交易所對上市公司治理要求嚴苛，公司若因內部治理問題，導致無法履行信息披露義務或持續經營，將可能觸發退市程序。

由于科興生物長期陷入內斗，審計機構出于風險考量早已撤離，這一狀況直接導致科興生物2024年年報至今難產。隨著時間推移，其面臨的退市風險與日俱增。

7月16日，有市場知情人士透露，“科興當前最大挑戰是恢復資本市場的信譽，確保股東信心。分紅是短期補償，長期需恢復股票交易并推動港股上市，使股東可通過二級市場退出。李嘉強董事會已聘請國際投行，啟動香港聯交所主板二次上市研究，目標以更高估值恢復流動性，彌補小股東6年停牌損失。”

停牌超過6年的科興生物，早已元氣殆盡。留給這家疫苗巨頭的，究竟是最后的謝幕，還是重生的契機？已然成為資本市場當下最大的懸念。

作者｜《法人》全媒體記者 岳雷

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