花朵財經觀察出品

撰文丨謝達

“中國奶茶一哥”終于上市了！

3月3日，蜜雪冰城股份有限公司正式登陸港交所，當天公司股價收盤為290港元/股，大漲43.21%，總市值達1093億港元。

按照千億港元市值估算，分別直接持股40.84%的創始人張紅超和張紅甫兩兄弟，身價合計超過800億港元。

此前，蜜雪集團IPO認購反應熱烈，融資認購倍數達到5125倍，認購金額高至1.77萬億港元，超越快手的1.26萬億港元，創下港股市場新股認購新紀錄。

隨著蜜雪集團上市首日大幅高開高走，也打破了新茶飲企業上市首日股價“破發”的魔咒。此前，奈雪的茶、茶百道和古茗均出現上市首日跌破發行價情況。

新茶飲市場競爭格局愈發激烈，蜜雪冰城憑什么還能獲得投資者熱情追捧，它還有哪些故事可講？

巨頭狂飆

此次蜜雪冰城IPO，能夠吸引眾多投資者參與，離不開券商大放杠桿的推動。

港股市場，一般而言，券商們會對熱門新股提供不同的打新優惠和杠桿。比如，提供10倍杠桿，好的標的甚至愿意提供百倍杠桿。

此次蜜雪冰城打新中，就有不少香港券商放出最高200倍的銀行融資杠桿，甚至是“免息”的，只收取100港元的手續費。

其中，富途證券就蜜雪集團開放最高200倍杠桿，在一定程度上激發了投資者的熱情。

在蜜雪集團認購環節結束，融資認購最多的券商也是富途證券，接近1.06萬億港元，占比達到59%。

上市之后，富途證券等經紀商依舊霸榜蜜雪集團的買盤。

港股券商為蜜雪集團的高漲行情推波助瀾，這其中也有公司強勁的基本面支撐。

據招股書顯示，截至2024年底，蜜雪冰城在全球擁有4.65萬家門店。

窄門餐眼數據顯示，在中國現制飲品行業中，蜜雪冰城是唯一一個擁有超3萬家門店的企業，穩居中國第一現制茶飲品牌。

規模龐大的蜜雪冰城，門店數量甚至還在迅猛增長。2022年、2023年及2024年前九個月，公司門店總數分別為2.90萬家，3.76萬家及4.53萬家。

反映到業績上，蜜雪冰城收入保持強勁增長。2022年、2023年及2024年前9個月，蜜雪集團收入分別為136億元、203億元及187億元，同比大增31.2%、49.6%及21.2%。

其盈利能力明顯優于其它已上市同行。2022年、2023年及2024年前9個月，蜜雪集團凈利潤分別為20億元、32億元和35億元，同比增長5.3%、58.3%及42.3%。

反觀同行，奈雪的茶2022年凈利潤虧損4.5億元，2023年盈利1322萬元，2024年上半年虧損4.4億元；茶百道2022年盈利9.5億元，2023年盈利11.4億元，2024年上半年盈利降至2.4億元。

不難看出，在盈利能力方面，蜜雪冰城在與同行相比中表現十分優異，這可能也是投資者愿意為蜜雪冰城高估值買單的原因之一，以至讓蜜雪冰城打破新茶飲企業上市首日股價“破發”的魔咒。

此外，與蜜雪冰城類似，同樣有著營收利潤穩步增長的古茗，在股價短暫破發后，又迅速重回10港元/股之上，明顯高于此前的發行價9.94港元/股，或又進一步加大了投資者投資蜜雪冰城的信心。

低價故事

能夠取得優于同行的表現，蜜雪冰城的財報也透露了許多有意思的信息。比如，蜜雪冰城雖然是賣奶茶的，但它并不靠開奶茶店、收加盟費賺錢。

目前，蜜雪冰城旗下超99%的門店為加盟店，自營門店占比不到1%，公司收入主要來自向加盟商出售門店物料 (包括食材及包材) 和設備。

2024年前三季度，蜜雪集團向加盟商銷售商品和設備的收入為182.16億元，占總營收的97.62%。

然而，古茗、茶百道其實也是類似的商業模式，主要靠向加盟商銷售商品和設備獲利，為什么在業績上卻與蜜雪冰城存在巨大差距？

花朵財經注意到，加盟一家蜜雪冰城預計所需21萬起；古茗前期預算為24萬起，新開新25.5萬起；茶百道前期投資總預算22萬起，新商開店約26萬起(不含店面租金、轉讓費、加盟費)。

相較而言，蜜雪冰城的加盟資金門檻更低，這為蜜雪冰城的門店擴張提供了大大的便利。在大量開店形成規模效應后，把成本壓低，則又有利于蜜雪冰城獲得更加穩定的營收利潤。

招股書顯示，蜜雪冰城主要產品價格帶在2-8元之間，相比之下，古茗是10-18元，茶百道是10-22元。走低價路線的蜜雪冰城，同時讓其門店擴張有著更多故事可講。

2017年至2021年，中國新茶飲市場規模從422億元攀升至1003億元，年復合增長率保持在20%以上。艾瑞咨詢預測，2023年至2025年行業增速將逐步放緩至13.4%、6.4%和5.7%。

深耕低價賽道的蜜雪冰城，卻給出了樂觀的數據。據蜜雪集團招股書顯示，以終端零售額計，中國平價（產品單價不高于10元）現制飲品市場規模從2018年的480億元增長至2023年的1366億元，復合年增長率為23.3%。預計到2028年，市場規模將增長至3719億元，2023年到2028年復合年增長率為22.2%。

在消費者愈加追求性價比大趨勢下，紅餐大數據顯示，2020年至2023年，新茶飲品牌10元以下消費占比從7.1%上升至29.6%，20元以上占比則從32.7%下降至3.6%。

這為蜜雪冰城后續的加盟商持續擴張，提供了想象空間。作為行業龍頭，蜜雪冰城憑借龐大的門店網絡和強大的品牌影響力，有望持續受益于行業增長。

此外，海外市場有望成為蜜雪冰城新的增長引擎。2018年，蜜雪冰城首家海外門店在越南河內市開業。經多年發展，2024年前九個月，公司已在海外開設約4800家門店，相當于再造一個喜茶（目前約4400家門店）。

如今，蜜雪冰城在海外已覆蓋11個國家，包括印度尼西亞、越南、馬來西亞、泰國、韓國及日本等。招股書顯示，蜜雪冰城為東南亞市場排名第一的現制茶飲品牌。

2022年、2023年及2024年前9個月，公司海外收入分別為541百萬元、1487百萬元及952百萬元。同期，毛利為233百萬元、596百萬元及376百萬元。

隨著蜜雪冰城不斷出海，海外市場將成為蜜雪冰城的“第二曲線”。

生意“難做”

不過，在持續的門店擴張中，門店持續加密，讓眾多蜜雪冰城的加盟商們正面臨著單店收入下滑，生意越來越“難做”。

截至2024年前三季度，在中國內地，蜜雪冰城57.2%的門店都在三線及以下城市。可以說，下沉市場是蜜雪冰城的主要動力。

但隨著蜜雪冰城不斷加速下沉，在加盟模式助力下，蜜雪冰城的門店越開越多，下沉市場的錢卻開始不好賺了。

據網易旗下“硬核看板”報道，蜜雪冰城單店回本周期并不像宣傳的那么樂觀，門店位置但凡沒那么“旺”的，都要2年左右才能回本。

當一條街上出現3、4家蜜雪冰城之時，有人調侃，打敗蜜雪冰城的不是友商，而是對面的蜜雪冰城。

2023年，蜜雪冰城平均單店終端零售額尚有144萬元，到2024年前9個月，這一數字已銳減至108萬元。

至于開一家蜜雪冰城到底賺不賺錢？從蜜雪冰城自營門店財務數據可以窺見一二。

2021年、2022年，蜜雪冰城自營門店收入分別約8279.3萬元和7233.8萬元，同期毛利為-192.5萬元和-731.1萬元，毛利率為-2.3%和-10.1%。

2023年，蜜雪冰城自營門店開始扭虧為盈。當年，蜜雪冰城自營門店收入1.08億元，毛利為837.8萬元，毛利率為7.8%。

但到2024年前九個月，蜜雪冰城自營門店收入又降至3851.5萬元，毛利為530.1萬元，毛利率為13.8%。

蜜雪冰城解釋稱，自營門店所得收入同比下降，主要是由于自營門店數量減少。公司于2024年前九個月，決定關閉或向加盟商轉讓若干自營門店。

蜜雪冰城自營似乎都開不動，加盟商的處境可想而知。相較而言，2024年前九個月，蜜雪冰城自營門店毛利率只有13.8%，遠低于加盟商為蜜雪冰城帶來的毛利率32.8%，蜜雪冰城的利潤大頭似乎也留在了蜜雪冰城，而不是加盟商們。

隨著開店數量越來越多，彼時蜜雪冰城的關店數量不斷攀升。2022年、2023年及2024年前9個月，蜜雪冰城的閉店數量為264家、641家及714家。

這一現實再次提醒人們，開奶茶店并非一定穩賺不賠，對于有意加盟的年輕人來說，應該再觀望一下。風口過后，這個市場很可能會演變為一地雞毛。

（文章來源：花朵財經觀察）

*本文基于公開資料撰寫，僅作信息交流之用，不構成任何投資建議