來(lái)源 | 西政資本 責(zé)編 | 韓瑋燁

在過(guò)去、現(xiàn)在甚至未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間，各地重大項(xiàng)目的建設(shè)投資的主角依然是國(guó)資平臺(tái)。但從深化改革的趨勢(shì)看，民資、產(chǎn)業(yè)資本等多種形式投資主體參與到重大項(xiàng)目的建設(shè)中，才能更好激發(fā)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的活力來(lái)。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重?fù)?dān)還是壓在了地方政府、地方國(guó)企和城投平臺(tái)身上。

前幾天，浙江省2025年二季度重大項(xiàng)目集中開工，54個(gè)參與開工活動(dòng)的重大項(xiàng)目總投資達(dá)2281億元，項(xiàng)目以集成電路芯片生產(chǎn)線、新能源汽車關(guān)鍵零部件智造等科創(chuàng)方向?yàn)橹鳎渲挟a(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目（35個(gè)）占到了此次開工項(xiàng)目數(shù)的65%。

除了浙江，湖北、青海等多個(gè)省市二季度重大項(xiàng)目建設(shè)也打響了“發(fā)令槍”。

在湖北省二季度集中開工的重大項(xiàng)目中，新開工億元以上項(xiàng)目2047個(gè)。從投資領(lǐng)域看，產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目共1437個(gè)，投資占比63.1%；基礎(chǔ)設(shè)施類項(xiàng)目315個(gè)，投資占比為21.8%。

從趨勢(shì)上判斷：

一、地方政府、地方國(guó)企、城投平臺(tái)的項(xiàng)目投資將在二季度全面提速，以對(duì)沖中美關(guān)稅戰(zhàn)背景下外貿(mào)大幅下挫、消費(fèi)提振緩慢帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力。以今年1至2月的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)為例，計(jì)劃總投資達(dá)億元及以上的項(xiàng)目投資同比增長(zhǎng)了7.7%，拉動(dòng)了全部投資增長(zhǎng)的4個(gè)百分點(diǎn)。

二、地方政府專項(xiàng)債的發(fā)行將繼續(xù)提速提量，以滿足地方政府、國(guó)企、城投通過(guò)投資托底中國(guó)經(jīng)濟(jì)（保住GDP增速）的資金需求。根據(jù)全國(guó)各個(gè)省市披露的二季度地方專項(xiàng)債發(fā)行計(jì)劃，截止當(dāng)前，已披露的地方債發(fā)行計(jì)劃規(guī)模合計(jì)為2.67萬(wàn)億元，也即二季度地方債將迎來(lái)供給高峰。

三、全國(guó)各個(gè)省市上馬的重大項(xiàng)目中，與新質(zhì)生產(chǎn)力掛鉤的產(chǎn)業(yè)類項(xiàng)目占據(jù)了60%左右的比例，傳統(tǒng)基建類投資項(xiàng)目?jī)H占到了20%左右的比例，這意味著傳統(tǒng)的大基建時(shí)代已徹底終結(jié)，以新質(zhì)生產(chǎn)力為導(dǎo)向的新基建時(shí)代將全面開啟。

因目前全國(guó)范圍內(nèi)地方政府、地方國(guó)企與城投平臺(tái)都在加緊落地和開工重大項(xiàng)目，地方國(guó)企、城投平臺(tái)因項(xiàng)目建設(shè)的融資需求（也即引入社會(huì)資本的訴求）也出現(xiàn)了明顯的增長(zhǎng)，因此對(duì)于我們這些長(zhǎng)期向國(guó)企、城投項(xiàng)目提供非標(biāo)融資款項(xiàng)的投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，絕對(duì)是業(yè)務(wù)方面的重大利好。

在《城投平臺(tái)完成了歷史使命》一文中，我們提到了地方國(guó)企、城投平臺(tái)將全面向市場(chǎng)化、產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型，比如上交所3月28日發(fā)布的《上海證券交易所公司債券發(fā)行上市審核規(guī)則適用指引第3號(hào)——審核重點(diǎn)關(guān)注事項(xiàng)（2025年修訂）》進(jìn)一步明確了地方國(guó)企、城投平臺(tái)的境內(nèi)發(fā)債須與其經(jīng)營(yíng)能力、盈利能力與財(cái)務(wù)指標(biāo)全面掛鉤，達(dá)不到條件的將無(wú)法新增債券發(fā)行。

除了境內(nèi)城投債發(fā)行收緊外，境外城投債的發(fā)行也將全面收緊。4月14日，河南省發(fā)改委發(fā)布《河南省國(guó)有企業(yè)境外債券管理暫行辦法（征求意見稿）》，該《征求意見稿》針對(duì)河南省各級(jí)政府融資平臺(tái)公司和產(chǎn)業(yè)投資公司發(fā)行境外債券提出了“全流程監(jiān)管+分級(jí)治理+權(quán)責(zé)明晰”的管理要求。我們認(rèn)為，河南省的《征求意見稿》作為首個(gè)公開的關(guān)于外債管理的地方政策，將具有較強(qiáng)的示范效應(yīng)，其他各省很可能快速跟上。

黨媒《學(xué)習(xí)時(shí)報(bào)》4月21日第一版刊發(fā)了《以改革創(chuàng)新塑造高質(zhì)量發(fā)展新優(yōu)勢(shì)》一文，文中提到：

“深化融資平臺(tái)和城投公司轉(zhuǎn)型改革。這是從源頭上防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。我們將依法厘清政企邊界，科學(xué)穩(wěn)妥做好資產(chǎn)和債務(wù)切割，堅(jiān)決剝離政府融資功能。分類推進(jìn)市場(chǎng)化運(yùn)作，根據(jù)融資平臺(tái)及城投公司功能性質(zhì)，通過(guò)不同方式推進(jìn)業(yè)務(wù)整合、轉(zhuǎn)型發(fā)展，穩(wěn)妥推進(jìn)企業(yè)優(yōu)化整合。深化企業(yè)內(nèi)部管理改革，明確主責(zé)主業(yè)和功能定位，引導(dǎo)企業(yè)將收入重心轉(zhuǎn)到市場(chǎng)化業(yè)務(wù)上來(lái)，提升自身造血和盈利能力，加快構(gòu)建現(xiàn)代企業(yè)制度。”

鑒于上述分析，我們目前有個(gè)隱隱的擔(dān)憂，如果地方國(guó)企、城投平臺(tái)向市場(chǎng)化、產(chǎn)業(yè)化轉(zhuǎn)型成為必然，那隨著“城投信仰”的逐步消退，城投債和城投非標(biāo)投資業(yè)務(wù)還有多久的紅利期？