王晉斌 中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院原常務(wù)副書記、國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員、中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇（CMF）主要成員

本文轉(zhuǎn)載自5月13日商廣網(wǎng)。

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隨著美國全面加征關(guān)稅以及相關(guān)政策反復(fù)無常帶來的不確定性持續(xù)增加，全球貿(mào)易緊張局勢加劇。短期來看，美國關(guān)稅政策導(dǎo)致的經(jīng)貿(mào)全球化預(yù)期破壞對國際金融市場帶來了劇烈動(dòng)蕩，資產(chǎn)價(jià)格因此出現(xiàn)大幅度波動(dòng)與調(diào)整；長期來看，美國關(guān)稅政策導(dǎo)致的非市場化產(chǎn)供鏈重構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)將給國際金融市場造成顯著不確定性。

一、全球金融市場短期反應(yīng)劇烈動(dòng)蕩加劇

美國關(guān)稅政策沖擊帶來了新的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，對經(jīng)濟(jì)全球化預(yù)期造成重大負(fù)面沖擊。

國際恐慌指數(shù)（VIX）出現(xiàn)階段性劇烈波動(dòng)。4月8日，VIX飆升至52.3%，國際衍生品市場快速定價(jià)了地緣政治風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。與之相伴的是，國際金融市場各類資產(chǎn)價(jià)格均出現(xiàn)劇烈波動(dòng)與調(diào)整。

美國金融市場出現(xiàn)了股匯債“三殺”的劇烈動(dòng)蕩局面。WIND數(shù)據(jù)顯示，以收盤價(jià)計(jì)，4月2日至4月8日，美國股市三大股指道瓊斯指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)和標(biāo)普500指數(shù)分別下跌10.8%、13.3%和13.5%。4月2日至4月21日美元指數(shù)下跌5.1%，21日盤中一度跌破98。4月2日至4月11日，十年期美債收益率上行20個(gè)BP，接近4.5%。同時(shí)，4月2日至4月8日，倫敦金現(xiàn)（XAU）和紐約商品交易所（COMEX）黃金價(jià)格分別下跌4.9%和6.0%；ICE布油和WTI原油價(jià)格分別下跌16.0%和17.7%。

美國關(guān)稅政策負(fù)面沖擊波及全球金融市場，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償?shù)纳仙龑?dǎo)致全球其他地區(qū)和國家風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格重估，股票市場普遍出現(xiàn)了較為劇烈的階段性下跌。4月2日至4月8日，歐元區(qū)STOXX50指數(shù)和德國DAX指數(shù)均下跌近10%，日經(jīng)225和韓國綜合指數(shù)分別下跌7.6%和6.8%，上證指數(shù)和恒生指數(shù)分別下跌6.1%和13.3%。

從整個(gè)4月份來看，美元指數(shù)下行約4.7%，在相當(dāng)程度上導(dǎo)致全球部分重要貨幣短期內(nèi)大幅度升值，歐元、日元和英鎊分別對美元升值了5.1%、4.8%和3.6%。全球外匯市場劇烈動(dòng)蕩，突發(fā)的匯率“超調(diào)”打亂了企業(yè)和國際投資者正常的外匯交易預(yù)期。

二、全球金融市場長期面臨顯著不確定性

美國對等關(guān)稅政策再次暴露出美國“以鄰為壑”的對外貿(mào)易本質(zhì)，是美國優(yōu)先的霸凌性工具。如此大規(guī)模和大范圍的關(guān)稅沖擊，在某種程度上標(biāo)志著基于成本—效率的經(jīng)濟(jì)全球化分工體系和自由貿(mào)易體系再次按下了“暫停鍵”，破壞了基于規(guī)則的全球貿(mào)易秩序，加劇世界地緣經(jīng)濟(jì)碎片化風(fēng)險(xiǎn)，甚至導(dǎo)致較為嚴(yán)重的國際市場分割風(fēng)險(xiǎn)，削弱了全球可持續(xù)增長的潛力和動(dòng)力。

關(guān)稅政策的核心作用機(jī)理在于通過價(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)抬升進(jìn)口商品成本，在短期內(nèi)觸發(fā)貿(mào)易轉(zhuǎn)移效應(yīng)，并引致供應(yīng)鏈庫存的適應(yīng)性調(diào)整沖擊。企業(yè)被迫通過提前囤貨以及尋找可替代供應(yīng)商進(jìn)行應(yīng)對。這將增加企業(yè)成本，進(jìn)一步推高商品價(jià)格，抑制價(jià)格敏感型商品的需求。中長期將持續(xù)提高進(jìn)口商品價(jià)格，增加企業(yè)的運(yùn)營成本，導(dǎo)致部分企業(yè)轉(zhuǎn)移生產(chǎn)基地，改變貿(mào)易流向和供應(yīng)鏈結(jié)構(gòu)。關(guān)稅疊加技術(shù)管制進(jìn)一步放大了供應(yīng)鏈壓力，嚴(yán)重破壞市場規(guī)律形成的產(chǎn)業(yè)格局，影響跨境產(chǎn)業(yè)資本流動(dòng)的信心，損壞全球供應(yīng)鏈的效率和韌性，也推高了全球產(chǎn)供鏈的成本。

因美國關(guān)稅政策增加的進(jìn)口商品的部分成本被轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者，成本上漲將直接推高消費(fèi)者價(jià)格。同時(shí)，高關(guān)稅將增加供應(yīng)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)的成本，進(jìn)口原材料、零部件等成本增加直接導(dǎo)致生產(chǎn)成本上升，最終體現(xiàn)在市場終端產(chǎn)品的價(jià)格上，由此推高通脹和通脹預(yù)期。美國關(guān)稅政策試圖強(qiáng)行改變基于市場效率分工的全球供應(yīng)鏈，將抑制消費(fèi)者需求，進(jìn)而擠壓企業(yè)現(xiàn)金流和利潤，并減少全球進(jìn)出口貿(mào)易量，削弱貿(mào)易作為全球經(jīng)濟(jì)增長引擎的作用。綜上所述，關(guān)稅既推高了全球通脹，又增加了全球經(jīng)濟(jì)下行甚至衰退的風(fēng)險(xiǎn)，并引發(fā)失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)增加等一系列社會(huì)問題。

在金融市場上，通脹以及長期通脹率預(yù)期的上升，會(huì)抬高債券收益率中的通脹溢價(jià)，而關(guān)稅帶來的各種不確定性，也會(huì)推高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和期限溢價(jià)，重塑全球債券市場收益率曲線，引發(fā)債券市場資產(chǎn)價(jià)格重估。同時(shí)，關(guān)稅帶來的企業(yè)盈余下降以及邊際預(yù)期惡化，將引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格重估。從跨境資本流動(dòng)來看，由關(guān)稅引發(fā)的各種不確定性和金融資產(chǎn)價(jià)格重估，將引發(fā)短期跨境金融資本無序流動(dòng)，對各地區(qū)和國家的外匯市場造成持續(xù)沖擊，引發(fā)匯率的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

此外，關(guān)稅政策帶來的各種貿(mào)易投資不確定性，將加重市場避險(xiǎn)情緒，引發(fā)避險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置之間的動(dòng)態(tài)再平衡。當(dāng)金融市場將越來越多的資金投資至國債、黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)，會(huì)出現(xiàn)兩種結(jié)果：一是推高避險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格，如果避險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格“泡沫”破滅，將引發(fā)新的金融市場動(dòng)蕩；二是投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)下降，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)得不到足夠的資金支持，將影響經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新能力，弱化經(jīng)濟(jì)吸納就業(yè)的能力，降低經(jīng)濟(jì)長期潛在產(chǎn)出水平，導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)增長長期減速。

美國關(guān)稅政策推高美國通脹，加大了美國經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期，在反噬美國經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，也給全球宏觀經(jīng)濟(jì)政策帶來了巨大挑戰(zhàn)：既要對沖美國關(guān)稅政策帶來的短期負(fù)面影響，又要消除美國關(guān)稅政策所導(dǎo)致的產(chǎn)供鏈長期無序調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。

美國關(guān)稅政策正持續(xù)沖擊全球經(jīng)濟(jì)秩序，引發(fā)國際金融市場深度震蕩。過去一個(gè)月，全球股匯債市場、黃金及大宗商品價(jià)格劇烈波動(dòng)，市場信心遭受重創(chuàng)。這種負(fù)面效應(yīng)已形成長期沖擊，對經(jīng)濟(jì)全球化預(yù)期的破壞在未來數(shù)年恐難以修復(fù)。