上市是一場價值馬拉松！

作者：喬治

編輯：張戈

風品：一晨

來源：首財——首條財經研究院

抬高上市門檻、加強良幣效應！“科創板八條" 實施近一年，對硬科技企業的加持效應正持續展現。

這不，位居全球MR行業第一的健信超導邁出上市關鍵一步。5月9日，其科創板IPO獲受理，成為年內第三家獲受理的IPO企業。

但不代表可以掉以輕心，近期，滬深多家公司相繼撤回IPO申請。就在5月8日、10日，燁隆股份、好博窗控先后終止上市。不禁疑問，健信超導此番闖關勝算多大？實力底色究竟如何呢？

1

營利雙滑

大客戶、供應商集中依賴

還是基本面說話。

據灼識咨詢數據，以裝機量口徑統計，2024年全球超導磁體前五名廠商依次為西門子醫療、GE醫療、飛利浦醫療、聯影醫療，健信超導以約4.2%市占率排名第五。

然由于受醫療設備政策落地節奏等影響，這個行業龍頭最近業績并不光鮮。2022年至2024年（報告期內），健信超導營收3.59億元、4.51億元、4.25億元；歸母凈利3463.5萬元、4873.47萬元、5578.39萬元，扣非凈利3085.23萬元、4473.80萬元和5026.76萬元。2024年營利同比下降20.4%、28.9%。

除了外部環境，一些自身隱憂也不可不查，比如大客戶“依賴癥”。作為國內MR整機廠的磁體供應商，健信超導客戶多為影像醫療龍頭，如富士、GE醫療、萬東醫療等。2022年至2024年，前五大客戶合計銷售金額為2.65億元、3.46億元、3.39億元，占營收比達73.75%、76.68%和79.62%，高企且有加重跡象。

第一大客戶富士膠片集團更是貢獻超四成營收，銷售金額分別為1.23億元、1.99億元、1.82億元，占比達34.2%、44.2%和42.71%。

如此集中依賴，需警惕業績波動、議價能力降低、綜合抗風險力減弱等隱憂。對此，健信超導坦承，若未來公司下游行業格局或上述主要客戶與公司的業務合作關系發生重大變化，或主要客戶經營業績出現大幅下滑，而公司無法及時、有效地開發新的客戶，將影響業務開展，可能對盈利能力產生不利影響。

供應商方面也“不遑多讓”。2022年至2024年，公司向前五名原料供應商合計采購金額占當期原材料采購總額比達66.60%、65.94%和58.60%，

行業分析師王彥博認為，大客戶占比高是一把“雙刃劍”，尤其健信超導還伴隨供應商高占比。積極方面看，表明企業與主要合作伙伴間建立了穩固合作，帶來規模效應還能提升企業業內知名度。消極方面看，除了削弱市場話語權，一旦合作伙伴經營不善、戰略調整或市場環境變化而減少訂單，甚至終止合作，企業將面臨收入大幅波動風險，想增加穩健度，需優化客戶結構、努力讓市場多元化。

不算多苛求，健信超導超導產品主要原材料超導線、液氦、制冷機的主要供應商分別為西部超導、巖谷氣體及住友重工。永磁產品主要原材料磁鋼的主要供應商，為寧波韻升及天和磁材。公司表示，若未來主要供應商生產經營發生不利變化，或因國際貿易關系、合作理念等內外部因素與公司業務合作關系發生變化，將會影響公司原材料短期供應的穩定，進而對生產經營造成不利影響。

2022年至2024年，公司應收賬款賬面價值分別為9418.69萬元、8425.97萬元和8832.80萬元，占當期營收比為26.24%、18.70%和20.76%。同期信用減值損失金額為-7.68萬元、-1007.25萬元和-68.52萬元；對于2023年超千萬元的減值損失，健信超導解釋稱，主要系客戶貝斯達經營狀況出變化，公司管理層綜合考慮經營情況，對其應收賬款單項計提了減值準備。

此外，報告期內健信超導還計提相應資產減值損失-213.67萬元、-276.92萬元和-155.28萬元，主要為存貨跌價損失。即便如此，存貨賬面價值仍逐年增長，分別為1.82億元、2.36億元和3.19億元，同頻增長的還有存貨跌價計提金額，分別為632.32萬元、696.41萬元和718.03萬元。

健信超導方面表示，報告期各期末，存貨金額增加較多，主要系超導產品相對標準化且生產周期相對較長，公司預計后續超導產品需求增長較多，提前進行了原材料及產品儲備。

但公司也提示相關風險稱“可能面臨應收款項延期收回或無法回收的風險。如果未來存貨管理不善，或因市場環境發生變化導致存貨周轉速度下降，公司存貨可能面臨減值風險。”

截至2024年底，健信超導存貨與應收賬款合計占流動資產比已接近八成。

2

毛利率、研發費用率雙低

未來競爭力追問

公開資料顯示，健信超導主要從事醫用磁共振成像（MRI）設備核心部件的研發、生產和銷售，主要產品包括超導磁體、永磁體和梯度線圈等。

玩味的是，雖貴為行業龍頭，健信超導盈利能力卻不占優，甚至有掉隊感。招股書顯示，2022年至2024年，公司主營業務毛利率分別為19.56%、22.84%和24.94%，對應同行業可比公司均值分別為46.27% 、45.59%、45.17% 。對此招股書表示，主要系產品類型、產業鏈環節與業務發展方向上存在差異。

然而，關鍵的研發投入力度也遠不及行業均值。2022年至2024年研發費分別為2033.18萬元、2441.93萬元和2764.54萬元，研發費用率5.66%、5.42%和6.5%；同期同業可比公司均值則達到14.44%、14.41%、18.36%。

對此，健信超導方面解釋稱，同業可比公司中聯影醫療、奕瑞科技資金實力較強、研發產品線較多，使得研發費用率較高；辰光醫療、康眾醫療收入相對較小，使得研發費用率較高。未來，公司將加大研發投入，本次發行上市部分募集資金亦將用于研發投入，支持新產品和技術研發。

確實需要加把勁兒了。除了研發費用率均顯著低于同業可比公司均值，放眼全球超導磁體市場，西門子、GE、飛利浦占據前三，面對每年動輒數億數十億美元的研發投入，健信超導如何與之同頻共舞、維護龍頭地位，是一個持續考題。

專利數量可見一斑，截至2024年，健信超導擁有42個發明專利。而據證券時報，當年末聯影醫療累計專利申請超9300項，其中累計發明專利申請超7700項：累計專利獲得超4600項，其中累計發明專利獲得超3400項。

都說不創新無未來，何況還是一日千里、高技術門檻著稱的MR行業。未來如何應對西門子、GE等巨頭的降維打擊，后浪的分食追擊，靠啥驅動核心成長贏在當下未來，健信超導不可不察。

北京中關村物聯網產業聯盟副秘書長袁帥表示，研發費用率低意味著公司在研發創新方面投入不足，難持續推出具有競爭力的新產品或新技術，在快速變化的市場環境中，易被競爭對手超越，導致市場份額下降，長期發展受限；另外，科創板注重企業的科技創新能力和發展潛力，研發費用率低可能使投資者對公司發展前景產生疑慮，影響公司估值和融資能力。

行業分析師王彥博認為，研發費用率低容易引發對公司未來發展及核心競爭力的追問。在科技新興行業，競爭激烈、專業性強、技術迭代迅速，企業若想保持持續競爭力與高質量增長，創新研發的重要性不言而喻。

3

左手募資、右手分紅

經營現金流連續告負

聚焦IPO用途，公司擬募約8.65億元，分別擬投向年產600套無液氦超導磁體項目、年產600套高場強醫用超導磁體技改項目、新型超導磁體研發項目。還包括9000萬元擬用于補充流動資金。

考量在于，報告期內健信超導連年進行分紅。2022年至2024年現金分紅額為1999.97萬元、1999.96萬元、1999.96萬元，占當期歸母凈利比約為57.74%、41.04%、35.85%。到底缺不缺錢呢？

對此，公司表示，由于經營狀況良好、業績穩步增長，分紅是共享經營成果的合理方式。公司員工也持有公司股份，分紅利于員工分享經營成果，也有利穩定核心團隊。

話雖如此，可從股權結構看，分紅最大收益者還是許建益家族。截至招股書簽署日，健信超導控股股東許建益直接持有41.51%股份；另外兩實控人許卉、許電波分別直接持有4.36%及4.36%的股份，許卉通過凱方投資、啟益投資分別控制公司4.84%、4.84%表決權，三人合計控制公司59.92%表決權。其中，許建益系許卉、許電波之父，許電波、許卉系兄妹關系。此外，許建益妹夫趙吉明持有8.72%股份，趙吉明弟弟趙渭敏持1.74%股份。

另一廂，健信超導經營活動現金流并不容樂觀。報告期內持續告負，分別為-3675.73萬元、6983.15萬元、-2060.27萬元。

對此，健信超導表示，公司產品生產周期較長，對流動資金占用相對較多。公司本次使用募資補流，有利保障經營規模擴張而增加的日常經營資金需求，進一步增強財務結構的穩健性，助力業務可持續發展，為未來的戰略發展提供支持。

行業分析師王婷妍指出，適度分紅是企業責任的體現。然健信超導目前的經營狀況并不光鮮：現金流持告負，仍連續分紅需警惕透支公司未來發展潛力。此外，股權結構高度集中，許建益家族處于絕對控股地位。在這種情況下，一邊分紅一邊募資，容易引發外界對募資必要性、用途科學性合理性的質疑。

4

長坡厚雪，講好新老故事

所謂愛之深才責之切。身披“永磁體業務全球市占率第一”光環，健信超導一路走來不易，若能及時查漏補缺、也有助其捍衛市場地位、加強龍頭底色。

招股書顯示，作為全球最大的超導磁體獨立供應商，得益于專注研發醫用磁共振成像MRI設備核心部件，健信超導曾成功打破GE、西門子等國際巨頭壟斷，實現了目前主流零揮發超導磁體的自主設計和規模化生產。

同時，在代表未來的下一代無液氦超導磁體領域，健信超導自研自產了“1.5T無液氦超導磁體系統”國際首臺（套）產品，奠定我國在該領域的全球領先地位。

業內人士指出，MRI成像清晰、軟組織分辨力強、成像信息量豐富，同時有無電離輻射性、無放射性損害的特點，在臨床上廣泛應用于顱腦與脊髓、頭頸部、胸部、肌肉骨骼系統等多個人體部位成像，已是當今最先進的非損傷性的影像學檢查手段之一。

據招股書，當前全球MRI設備市場，正處技術升級和市場擴容階段，市場規模已由2015年的75億美元增至2024年的111億美元，年復合增長率4.5%，超導磁體為超導MRI設備的核心部件。據灼識咨詢預測，未來市場規模將進一步增至2030年148.9億美元，復合年增長率約5.0%。其中，中國是最大增量市場，政策紅利正加速基層醫療設備普及。

在MRI超導磁體領域，健信超導以4.2%的全球市占率位列第五、國內第二，成為全球最大的超導磁體獨立供應商。政策層面上，我國出臺一系列支持國產醫療設備發展的政策，如鼓勵醫療機構優先采購國產高端醫療設備、加大對醫療設備研發的財政補貼等，從而為健信超導等本土企業提供了良好的發展環境。

長坡加厚雪，健信超導不缺發展潛能、上市底氣。若能借助資本加持，做大做強，助力國產MRI核心部件破局，打破國外壟斷局面，實乃一大幸事。

不過，也要清晰認識到，上市是一場價值馬拉松，想越過一個個成長“山丘”，奔跑之前先夯實底盤。吃透賽道紅利，或許就從補齊上述一個個短板開始吧。

本文為首財原創