文/謝逸楓

債務(wù)“連環(huán)鎖”已經(jīng)將萬達(dá)、王健林逼到懸崖邊，老漢在今年早些時(shí)間就分析過萬達(dá)、王健林的困境。萬達(dá)面臨最大的危機(jī)，依然是債務(wù)規(guī)模大、債務(wù)仲裁和股權(quán)凍結(jié)、600億元戰(zhàn)投落地困難、IPO上市失敗、資產(chǎn)貶值、現(xiàn)金流缺失的風(fēng)險(xiǎn)。

500億元再賣48座廣場，是萬達(dá)“斷臂求生”緩解自身短期債務(wù)壓力。盡管喪失了資產(chǎn)管理權(quán)、所有權(quán)，卻是保留了運(yùn)營身份，通過管理費(fèi)、租金分成方式分享后續(xù)收益，其本身20多年的商業(yè)經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)也是接盤的投資者缺乏的核心能力。

基于房地產(chǎn)金融去杠桿、去債務(wù)、去高周轉(zhuǎn)未結(jié)束，信貸、股市、債市的融資未全面放開，大量股權(quán)凍結(jié)，萬達(dá)無法獲得銀行、債市、股市融資，唯有靠賣資產(chǎn)（股權(quán)、房產(chǎn)、土地、酒店、廣場等資產(chǎn)）、引入新戰(zhàn)投獲得新的增量資金。

房價(jià)、股價(jià)持續(xù)下行，引起房產(chǎn)、土地等資產(chǎn)貶值，股票市值大跌，通過資產(chǎn)的處置，短期可緩解現(xiàn)金流、債務(wù)、財(cái)務(wù)的壓力，但無法解決債務(wù)、經(jīng)營、發(fā)展的問題。因?yàn)樘幹玫馁Y產(chǎn)獲得的資金，根本無法覆蓋短期債務(wù)、現(xiàn)金流等問題。

王健林和萬達(dá)如今陷入的困境，始于那場對賭協(xié)議失敗、IPO上市失敗、600億元戰(zhàn)投落地困難、境內(nèi)外債務(wù)重組困難、文旅項(xiàng)目拖后腿。深究其根源，是行業(yè)整體的衰落，是高債務(wù)、高杠桿、高周轉(zhuǎn)盲目擴(kuò)張及投資決策的錯誤結(jié)下的惡果。

萬達(dá)的債務(wù)困局始于2020年啟動的肇慶冰雪文旅項(xiàng)目。這個(gè)總投資500億元的大灣區(qū)重點(diǎn)項(xiàng)目，因樓盤交付延期兩年、度假區(qū)建設(shè)停滯，引發(fā)合作方中原資產(chǎn)的強(qiáng)烈不滿。債務(wù)糾紛如滾雪球般越演越烈，僅是萬達(dá)債務(wù)危機(jī)的冰山一角。

萬達(dá)有3000億的負(fù)債，資產(chǎn)有6000億元，最好的結(jié)果是不存在資不抵債，負(fù)債率不到50%。王健林手上有三張王牌，第一張是商業(yè)地產(chǎn)，占總資產(chǎn)的50%，主要由萬達(dá)廣場、商業(yè)綜合體、酒店等構(gòu)成，是核心資產(chǎn)。

第二張王牌是文化旅游，占總資產(chǎn)的30%，涵蓋萬達(dá)文化旅游城、主題樂園、酒店等項(xiàng)目，是次核心資產(chǎn)。第三張王牌是投資資產(chǎn)，占總資產(chǎn)的20%，包括金融投資、科技產(chǎn)業(yè)、體育產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域的投資和運(yùn)營，是次核心資產(chǎn)。

萬達(dá)的債務(wù)四大問題

截至2024年6月末，萬達(dá)集團(tuán)有息負(fù)債1375.61億元，其中一年內(nèi)到期的有息負(fù)債302.69億元。賬面現(xiàn)金為115.77億元，流動資產(chǎn)1306.68億元。短期借款39.07億元，合同負(fù)債30.27億元，應(yīng)付賬款103.03億元，流動負(fù)債合計(jì)1159.67億元。

截至2023年末萬達(dá)集團(tuán)總負(fù)債破3041億元，到2024年9月末，萬達(dá)集團(tuán)總負(fù)債降至2990億元，貨幣現(xiàn)金流只有151億，算上各類可轉(zhuǎn)換現(xiàn)金流資產(chǎn)，可以動用資金只有500億元，但僅流動性負(fù)債914億元，根本無法覆蓋債務(wù)、解決債務(wù)問題。

截至2025年一季度，萬達(dá)集團(tuán)總負(fù)債突破3000億元，其中有息負(fù)債1316億元。與之形成鮮明對比的是，一年內(nèi)到期的短期債務(wù)高達(dá)347億元，而賬面現(xiàn)金僅余104億元，短期償債缺口近240億元，說明無法覆蓋短期債務(wù)。

截至目前，萬達(dá)商管存續(xù)債券一共9只，債券存量規(guī)模53.92億元，其中境內(nèi)債務(wù)方面，有13.67億元將在一年內(nèi)到期。境外債務(wù)方面，萬達(dá)商管存續(xù)的美元債有3只，存續(xù)余額11.2億美元，其中有8.2億美元的債券會在一年內(nèi)到期。

除了這個(gè)總負(fù)債、有息負(fù)債、短期負(fù)債擴(kuò)大的問題外，還有債務(wù)仲裁問題。面臨昔日的戰(zhàn)略投資者蘇寧、融創(chuàng)、永輝超市的合作伙伴總計(jì)180億元的債務(wù)仲裁，紛紛要求行使股權(quán)回購權(quán)，這將新增300億元債務(wù)。

具體來看，融創(chuàng)、蘇寧分別于2024年1月以及2024年10月，向中國國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易仲裁委員會提起對萬達(dá)集團(tuán)的仲裁。其中融創(chuàng)要求萬達(dá)支付95億元的股份回購款，蘇寧要求萬達(dá)支付50.41億元股份回購款。永輝超市要求萬達(dá)支付3.64億元。

仲裁審理中，相關(guān)方頻繁凍結(jié)了萬達(dá)及相關(guān)公司的股權(quán)，相關(guān)股權(quán)凍結(jié)直接阻礙了2024年萬達(dá)600億元股權(quán)重組，造成這筆近幾年來國內(nèi)最大的外商投資，遲遲無法落地。這種"拆東墻補(bǔ)西墻"的還債模式，使萬達(dá)債務(wù)雪球越滾越大。

盡管不斷出售核心資產(chǎn)，但資產(chǎn)處置遠(yuǎn)不及債務(wù)到期節(jié)奏。2025年萬達(dá)需兌付境內(nèi)債券本息超200億元，海外債重組方案依然未落地，融資渠道又因萬達(dá)商管港股IPO三度折戟而萎縮，戰(zhàn)投方套現(xiàn)離場導(dǎo)致信用評級下調(diào)，加劇融資難度。

萬達(dá)的股權(quán)凍結(jié)問題

2024年以來，萬達(dá)商管在其他企業(yè)持有的股權(quán)被凍結(jié)次數(shù)高達(dá)14次。2025年王健林持有公司的股權(quán)及的大連萬達(dá)集團(tuán)股權(quán)遭遇多次凍結(jié)。1月月6日，出質(zhì)股權(quán)標(biāo)的企業(yè)為大連萬達(dá)集團(tuán)，質(zhì)權(quán)人為珠海萬贏，出質(zhì)股權(quán)數(shù)額為240萬股。

1月30日，萬達(dá)集團(tuán)凍結(jié)股權(quán)數(shù)額8.1億元，凍結(jié)期限至2028年。2月13日，大連合興投資有限公司7702.8萬元股權(quán)被凍結(jié)。2月17日，大連萬達(dá)集團(tuán)、大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股權(quán)再被凍結(jié)，凍結(jié)股權(quán)數(shù)額分別為240萬人民幣、960萬人民幣。

2月24日，大連萬達(dá)集團(tuán)股份有限公司、萬達(dá)地產(chǎn)集團(tuán)有限公司等新增一則被執(zhí)行人信息，執(zhí)行標(biāo)的17.1億余元。3月18日，北京萬達(dá)文化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)新增1條股權(quán)凍結(jié)信息，被執(zhí)行人為大連萬達(dá)集團(tuán)，凍結(jié)股權(quán)數(shù)額為80億元，凍結(jié)期限3年。

股權(quán)凍結(jié)，對600億重組落地影響最大。王健林所持萬達(dá)集團(tuán)、大連合興投資、萬達(dá)體育、珠海萬達(dá)銳馳等公司股權(quán)被凍結(jié)，累計(jì)凍結(jié)股權(quán)數(shù)額4.9億元。5月8日新增股權(quán)凍結(jié)，涉及大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)3億元股權(quán)，凍結(jié)期限2年。

截至5月6日，萬達(dá)集團(tuán)新增多條股權(quán)凍結(jié)信息，該公司所持有的弘毅貳零壹伍（深圳）股權(quán)投資基金中心（有限合伙）5億股權(quán)、北京萬達(dá)文化產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司80億股權(quán)、大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)19.79億股權(quán)被凍結(jié)。

截至2024年，萬達(dá)集團(tuán)被執(zhí)行總金額超75億元，累計(jì)凍結(jié)股權(quán)超160億元。截至2025年5月末，累計(jì)凍結(jié)股權(quán)超120億元。股權(quán)凍結(jié)問題的背后，主要是對賭協(xié)議違約、債務(wù)壓力與流動性危機(jī)爆發(fā)、資產(chǎn)處置困難與司法保全。

首先是上市失敗觸發(fā)回購，萬達(dá)商管多次沖刺港股上市未果，導(dǎo)致2021年與投資者簽訂的對賭協(xié)議（承諾2023年上市，否則回購股權(quán)）觸發(fā)，需支付約380億元回購款及利息。另外是永輝超市仲裁糾紛。

其次是債務(wù)壓力與流動性危機(jī)，總債務(wù)、有息債務(wù)、短期債務(wù)、現(xiàn)金缺口呈現(xiàn)擴(kuò)大趨勢。最后是資產(chǎn)處置困難與司法保全及銀行經(jīng)營貸款糾紛相關(guān)，其中2024年3月大連新達(dá)盟商業(yè)管理公司162億元股權(quán)因銀行貸款糾紛被凍結(jié)。

萬達(dá)的斷臂自救措施

為了萬達(dá)活下去、緩解流動性、債務(wù)、對賭博協(xié)議、股權(quán)凍價(jià)問題，萬達(dá)不斷的通過資產(chǎn)拋售回籠資金、剝離非核心業(yè)務(wù)、輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型、股權(quán)調(diào)整（戰(zhàn)略投資），實(shí)行斷臂自救措施，可謂是用心良苦。

自陷入流動性危機(jī)以來，萬達(dá)集團(tuán)持續(xù)處置資產(chǎn)以自救。2023年萬達(dá)多次出讓萬達(dá)電影股權(quán)，并于2023年年底失去萬達(dá)電影實(shí)際控制權(quán)。萬達(dá)集團(tuán)僅2024年即出售了近26座萬達(dá)廣場。

公司還轉(zhuǎn)讓了美國傳奇影業(yè)股權(quán)，并將英國豪華游艇制造商圣汐國際以約1.6億英鎊的價(jià)格出售給獅心資本（Lionheart Capital）和Orienta Capital Partners。處置資產(chǎn)之際，萬達(dá)集團(tuán)持續(xù)推動旗下商管公司重組。

2024年P(guān)AG、中信資本以及中東資本等投資人入場，商管業(yè)務(wù)新平臺-大連新達(dá)盟商業(yè)管理有限公司中持股60%。2024年9月2日，新達(dá)盟發(fā)生工商信息變更，注冊資本由162.1億元變更為約405.17億元，投資總額變更為513.15億元。

首先是出售核心資產(chǎn)。為緩解流動性壓力，王健林2017年作價(jià)637億元將13個(gè)文旅項(xiàng)目和77家酒店，分別售予融創(chuàng)和富力。2025年5月，王健林又一次把核心資產(chǎn)拿出來，計(jì)劃將旗下48座萬達(dá)廣場打包出售。

4月17日，萬達(dá)官宣以近25億價(jià)格轉(zhuǎn)讓酒店管理業(yè)務(wù)。萬達(dá)酒店發(fā)展發(fā)布公告稱，擬出售全資持有的萬達(dá)酒店管理（香港）有限公司100%股權(quán)，收購方為同程旅行，出售金額為24.97億元。

此次被出售的萬達(dá)酒店發(fā)展，作為整個(gè)“萬達(dá)系”旗下酒店業(yè)務(wù)的經(jīng)營主體，是大連萬達(dá)商業(yè)集團(tuán)的核心資產(chǎn)之一。其控股股東為萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)海外有限公司，持股比例為65.04%，而萬達(dá)海外背后實(shí)際控制人為王健林。

萬達(dá)應(yīng)該是為了按時(shí)償還到期債務(wù)。萬達(dá)即將在4月29日需要兌付一筆2.5億元的債券。本次交易僅涉及酒店管理業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)讓，現(xiàn)有萬達(dá)自持的酒店物業(yè)資產(chǎn)仍將由萬達(dá)集團(tuán)繼續(xù)持有。

2024年，萬達(dá)出售了26座萬達(dá)廣場，主要接盤方包括新華保險(xiǎn)、陽光保險(xiǎn)、大家保險(xiǎn)等險(xiǎn)資企業(yè)。同時(shí)，萬達(dá)頻繁出售海外資產(chǎn)，不僅清空了持有的美國傳奇影業(yè)股權(quán)，還將英國豪華游艇制造商圣汐國際以約1.6億英鎊價(jià)格轉(zhuǎn)手。

步入2025年，王健林“賣賣賣”的步伐未停止，開年便賣出宣城、銅陵、安陽、四平、揚(yáng)州5座萬達(dá)廣場，其接盤方為新華保險(xiǎn)、陽光保險(xiǎn)等險(xiǎn)資。新華保險(xiǎn)通過坤華股權(quán)投資間接持股，已一共接手14家萬達(dá)廣場。

2024年至今，萬達(dá)出售的萬達(dá)廣場數(shù)量至少有79座（31座+48座）。截至2024年底，萬達(dá)旗下正在運(yùn)營的萬達(dá)廣場總數(shù)為513座??，分布在全國各大城市，包括北京、上海、廣州、深圳、成都、南京、拉薩、烏魯木齊等數(shù)百個(gè)城市?。

2023年以來，萬達(dá)已經(jīng)累計(jì)出售超過90座廣場，占其巔峰期自持廣場的近四分之一。截至2025年5月，萬達(dá)再次出售了48座萬達(dá)廣場，交易金額達(dá)500億元?。盡管如此，萬達(dá)仍實(shí)際控制約270座廣場（含在建）。

5月6日，王健林一口氣賣掉48座萬達(dá)廣場，換回500億元現(xiàn)金。目前交易已獲監(jiān)管部門無條件批準(zhǔn)。面對債務(wù)重壓，王健林開啟了史無前例的資產(chǎn)拋售計(jì)劃。過去三年間，萬達(dá)已累計(jì)出售超過100個(gè)萬達(dá)廣場，交易金額超千億元。

5月20日，市場監(jiān)督管理總局發(fā)布的無條件批準(zhǔn)經(jīng)營者集中案件列表顯示，5月6日，太盟珠海管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）、高和豐德（北京）企業(yè)管理服務(wù)有限公司等收購北京銀河萬達(dá)企業(yè)管理有限公司等48家公司股權(quán)案獲批。

按照官方公布的信息來看，大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)擬將其直接或間接持有的48家萬達(dá)廣場項(xiàng)目公司100%股權(quán)整體轉(zhuǎn)讓給由太盟珠海、高和豐德、騰訊控股、京東潘達(dá)與陽光人壽將共同控制合營企業(yè)，這是熟人之間的又一次交易。

這是近兩年以來，王健林出售萬達(dá)廣場動作最大的一次。這48家目標(biāo)公司分別涉及北京、廣州、成都、杭州、南京、武漢、廈門、福州、泉州、莆田等，共計(jì)39個(gè)城市的48座萬達(dá)廣場。于5月21日無條件批準(zhǔn)該交易，但具體金額未披露。

交易完成后，萬達(dá)商管將繼續(xù)負(fù)責(zé)這些商場的日常運(yùn)營，但萬達(dá)廣場的所有權(quán)將徹底轉(zhuǎn)移，交易預(yù)計(jì)將在2025年下半年正式交割。此次交易回籠的500億元資金將顯著緩解大連萬達(dá)集團(tuán)的流動性壓力。

48座萬達(dá)廣場大多位于國內(nèi)一二線核心城市，具有良好的運(yùn)營潛力和穩(wěn)定的租金收入水平及成熟的管理體系，接盤方將通過合營企業(yè)進(jìn)行管理運(yùn)營，并繼續(xù)借助萬達(dá)集團(tuán)在商業(yè)管理領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)。

萬達(dá)的核心資產(chǎn)是萬達(dá)廣場。根據(jù)大連萬達(dá)商管官網(wǎng)的信息顯示，截至2024年年底，萬達(dá)在全國開業(yè)513座萬達(dá)廣場(包括輕資產(chǎn)運(yùn)營)，商業(yè)運(yùn)營總建筑面積7090萬平方米。據(jù)市場測算，這500多座萬達(dá)廣場，估值超過8000億元。

在擬上市的平臺珠海萬達(dá)商管體系外，王健林只有140座左右萬達(dá)廣場可供變現(xiàn)，這是在相繼出售了數(shù)十座萬達(dá)廣場、萬達(dá)酒店管理等資產(chǎn)之后，留給王健林最后的籌碼。至少，如今這500億資金落地后可解萬達(dá)的“燃眉之急”。

數(shù)據(jù)顯示，2024年萬達(dá)廣場平均租金收益率已降至5.8%，較2019年峰值下降2.3%。這種"資產(chǎn)越賣越少，負(fù)擔(dān)越來越重"的惡性循環(huán)，正在掏空萬達(dá)的核心競爭力。當(dāng)資本控制了萬達(dá)廣場的運(yùn)營權(quán)，王健林將從"掌舵人"淪為"職業(yè)經(jīng)理人"。

其次是剝離非核心業(yè)務(wù)。2023年出售萬達(dá)電影控股權(quán)。2025年以24.9億元轉(zhuǎn)讓萬達(dá)酒管100%股權(quán)給同程旅行。2023年12月6日，萬達(dá)電影（002739）發(fā)布公告稱，擬將其合計(jì)持有的公司控股股東萬達(dá)投資51%股權(quán)轉(zhuǎn)讓予上海儒意。

若上述事項(xiàng)最終實(shí)施完成，將會導(dǎo)致公司控制權(quán)變更。這不是王健林第一次出售萬達(dá)電影的股份了，在2023年7月23日，王健林已經(jīng)賣出了萬達(dá)電影控股股東萬達(dá)投資49%股份，當(dāng)時(shí)轉(zhuǎn)讓價(jià)是22.62億元。儒意背后的第一大公司股東是騰訊。

中國儒意通過并購萬達(dá)電影，實(shí)現(xiàn)了從影視生產(chǎn)再到院線的擴(kuò)展，是其產(chǎn)業(yè)邏輯的下游。截至2023年9月30日，萬達(dá)電影在國內(nèi)擁有已開業(yè)影院877家，7338塊銀幕，其中直營影院709家，6159塊銀幕，輕資產(chǎn)影院168家，1179塊銀幕。

2025年4月7日，萬達(dá)集團(tuán)旗下大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司公告稱，大連萬達(dá)計(jì)劃提前兌付“22大連萬達(dá)MTN001”債券，該債券余額為2.5億元，原定到期日為2025年7月7日，現(xiàn)提議提前至2025年4月29日兌付。

2025年4月17日，同程旅行發(fā)布公告稱，已與萬達(dá)酒店發(fā)展就收購其全資子公司萬達(dá)酒店管理（香港）有限公司100%股權(quán)事宜達(dá)成協(xié)議，交易對價(jià)約為人民幣24.9億元，估值倍數(shù)相當(dāng)于其2023年度經(jīng)調(diào)整EBITDA的9.5倍。

此次出售的萬達(dá)酒店管理公司為萬達(dá)酒店發(fā)展旗下的輕資產(chǎn)板塊。萬達(dá)酒店發(fā)展業(yè)務(wù)由四個(gè)部分組成，即酒店?duì)I運(yùn)及管理服務(wù)、酒店設(shè)計(jì)及建設(shè)管理服務(wù)、投資物業(yè)租賃、于海外買賣及租賃之物業(yè)。

其中兩個(gè)與酒店相關(guān)業(yè)務(wù)分部由萬達(dá)酒店管理公司及其附屬公司經(jīng)營，另兩個(gè)與物業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)分部則由旗下公司經(jīng)營。2024年萬達(dá)酒店發(fā)展實(shí)現(xiàn)收益9.91億港元，較上年同期有所增長。

公司除稅前虧損達(dá)到9.09億港元，年度虧損9.89億港元，母公司普通股持有人應(yīng)占每股虧損12.6港仙。萬達(dá)酒店發(fā)展方面稱，本次交易預(yù)期所獲款項(xiàng)凈額24億元，將以股息的方式向股東分派全部或大部分所得款項(xiàng)。

萬達(dá)酒店發(fā)展控股股東為萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)海外有限公司，持股比例為65.04%，而后者實(shí)控人則為萬達(dá)集團(tuán)董事長王健林。按該控股比例測算，萬達(dá)集團(tuán)此次可回籠資金約15.6億元。

萬達(dá)酒店管理公司為萬達(dá)酒店發(fā)展旗下的輕資產(chǎn)板塊，2024年?duì)I收為8.9億港元。截至2024年底，萬達(dá)酒店管理公司在營酒店共計(jì)204家，客房總量超過40200間，另有376家酒店已簽約待開業(yè)。

萬達(dá)酒店發(fā)展2024年業(yè)績公告顯示，營收為8.9億港元，具體到酒店管理服務(wù)收入約為5.7億港元，同比增長3.9%。該分部業(yè)務(wù)的經(jīng)調(diào)整稅前利潤約為4000萬港元，減值虧損、稅項(xiàng)、折舊與攤銷調(diào)整后經(jīng)營利潤約為2.36億港元。

再次是珠海萬達(dá)商管上市。作為輕資產(chǎn)運(yùn)營主體，貢獻(xiàn)萬達(dá)商管超56%營收和80%利潤，但上市受阻導(dǎo)致融資能力受限。事與愿違，珠海萬達(dá)商管四度IPO失敗，對賭失敗的萬達(dá)面臨回購巨額股份的壓力，無奈繼續(xù)頻繁出售名下資產(chǎn)。

上市之路一波三折。2014年，萬達(dá)商管的前身大連萬達(dá) 商業(yè)地產(chǎn) 股份有限公司曾在港交所上市，但僅兩年便從港交所退市，轉(zhuǎn)投A股謀求上市。2015年9月，萬達(dá)商業(yè)就啟動了內(nèi)地IPO程序。

擬上市的資產(chǎn)以商場(包含商場管理運(yùn)營)、酒店(包含酒店管理運(yùn)營)和文旅項(xiàng)目三類為主，房地產(chǎn)屬性濃厚。在回A路上，萬達(dá)商業(yè)多次主動求變，全面轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)，引來騰訊、 蘇寧 、 京東 、融創(chuàng)的340億戰(zhàn)投，將萬達(dá)商業(yè)更名萬達(dá)商管。

2021年3月底，萬達(dá)商管集團(tuán)與珠海市政府簽署協(xié)議，將重組后的萬達(dá)輕資產(chǎn)商管公司落戶珠海橫琴，同時(shí)珠海國資委出資30億戰(zhàn)投入股萬達(dá)輕資產(chǎn)商管公司。萬達(dá)商管再次謀求港股上市。

2021年10月，萬達(dá)集團(tuán)拆分珠海萬達(dá)商管向港交所遞交了招股書，但于2022年4月21日失效。隨后的二次招股書申請仍然失效。2021年10月24日，據(jù)港交所披露的消息，珠海萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)(以下簡稱“萬達(dá)商管”)招股書失效。

這是萬達(dá)商管第二次遞表失效。2021年10月21日，萬達(dá)商管首次向港交所遞交招股書，后于2022年4月21日失效。經(jīng)歷了登陸港交所、私有化退市、輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型、多方融資一系列操作后，鐵了心要上市的萬達(dá)商管能否如愿以償，需觀察。

當(dāng)時(shí)短短兩天內(nèi)萬達(dá)商管便第二次遞交了招股書，中信證券、摩根大通、瑞信為其聯(lián)席保薦人，沒成想仍然失效。招股書失效了可以重新遞交，只要在申請有效期后三個(gè)月內(nèi)再次遞表延期此前申請即可。

最后是引入戰(zhàn)投，為IPO上市。2014年，萬達(dá)商業(yè)在港交所上市。2016年萬達(dá)商業(yè)由于在港股市場股價(jià)低迷而選擇私有化退市。2018年1月，已經(jīng)做好了清償退市股東準(zhǔn)備的萬達(dá)，與騰訊、蘇寧、京東、融創(chuàng)簽訂投資協(xié)議。

4方投資340億，收購萬達(dá)在H股退市時(shí)引入的投資人持有的14.41%股份。之后，萬達(dá)選擇了進(jìn)一步剝離地產(chǎn)，通過重組成立珠海萬達(dá)商管，作為全新上市主體，并于2021年正式撤回A股上市申請，再次申請H股上市。

港股IPO申報(bào)材料，萬達(dá)商管集團(tuán)子公司珠海萬達(dá)商管正申請?jiān)诟劢凰鲜校绻荒苡?023年底成功上市，萬達(dá)商管集團(tuán)需向上市前投資者支付約300億元的股權(quán)回購款。時(shí)間距離最后的2023年底已經(jīng)所剩無多。

2018年初，萬達(dá)眼見上市期限將至，為解決回購壓力，便再度組局，由騰訊領(lǐng)投，蘇寧易購、京東集團(tuán)、融創(chuàng)中國跟投，各方簽署一份《戰(zhàn)略合作協(xié)議》后，向萬達(dá)商業(yè)發(fā)起新一輪的資金注入。

協(xié)議要求需在2023年10月前上市，如未能達(dá)成條件，萬達(dá)方面應(yīng)向投資者支付回購款。但該協(xié)議并無回購保證。引入新的戰(zhàn)略投資者后，萬達(dá)商業(yè)改名為大連萬達(dá)商管。2021年3月，苦等幾年的萬達(dá)商管發(fā)布通告，宣布撤回A股IPO申請。

同時(shí)，將輕資產(chǎn)資源進(jìn)行重組，成立珠海萬達(dá)商管，成為向港股沖擊上市的新主體。2021年7月、8月，珠海萬贏、大連萬達(dá)商管及珠海萬達(dá)商管與騰訊、阿里巴巴、碧桂園、PAG等22家投資者簽訂股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議。

按照協(xié)議，22家機(jī)構(gòu)投資者合計(jì)持股約21.17%，珠海萬達(dá)商管獲得約380億元的融資。若珠海萬達(dá)商管2023年10月31日前未能成功上市，22家投資者可要求萬達(dá)按照8%的年收益率回購全部或部分股權(quán)。

第一次遞交招股書中，萬達(dá)與鄭裕彤家族、碧桂園、中信資本、螞蟻、騰訊、PAG太盟投資等投資人設(shè)定對賭協(xié)議。大連萬達(dá)商業(yè)及珠海萬贏同意保證珠海萬達(dá)商管2021年至2023年實(shí)際凈利潤分別不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元。

招股書顯示，2018年、2019年、2020年和2021年，萬達(dá)商管分別取得凈利潤20億元，12億元、11億元和35.1億元，2021年的凈利潤未及對賭協(xié)議中規(guī)定的51.9億元。不過，萬達(dá)商管認(rèn)為已經(jīng)完成了2021年的對賭。

萬達(dá)商管的解釋是，自2021年5月起，公司才向委托管理模式下管理的商業(yè)廣場收取運(yùn)營管理服務(wù)費(fèi)，上半年凈利潤數(shù)據(jù)參考意義并不大，因?yàn)閮H下半年就實(shí)現(xiàn)凈利潤約28.5億元。

2023年12月12日，萬達(dá)迎來“白衣騎士”太盟投資集團(tuán)，與大連萬達(dá)商管集團(tuán)共同宣布簽署新投資協(xié)議。根據(jù)協(xié)議，太盟投資集團(tuán)將聯(lián)合其他投資者，在其2021年的投資贖回期滿時(shí)，經(jīng)大連萬達(dá)商管集團(tuán)贖回后，對珠海萬達(dá)商管再投資。

2024年，太盟、中信資本以及3家國際投資機(jī)構(gòu)共同宣布，計(jì)劃向大連新達(dá)盟投資約600億元，以持有后者60%的股權(quán)，助力萬達(dá)渡過對賭危機(jī)。此次萬達(dá)的接盤方新成員高和豐德，隸屬于高和資本。

高和資本是中國首支是最大的人民幣商業(yè)地產(chǎn)私募股權(quán)基金，早些年便開始運(yùn)作國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)私募基金收并購及運(yùn)營業(yè)務(wù)。私募公司太盟投資集團(tuán)作為此次交易的主導(dǎo)方，亦并非首次與萬達(dá)合作，已多次擔(dān)當(dāng)萬達(dá)的“白衣騎士”角色。

2024年3月，萬達(dá)商管集團(tuán)與太盟投資集團(tuán)正式簽署投資協(xié)議，萬達(dá)商管獲得約600億元戰(zhàn)投，化解了珠海萬達(dá)商管的上市對賭危機(jī)。代價(jià)是大連萬達(dá)商管集團(tuán)失去了對珠海萬達(dá)商管的絕對控制權(quán)。

其直接持股比例將由之前的約70%降至40%，為單一最大股東，太盟投資集團(tuán)等數(shù)家現(xiàn)有股東及新進(jìn)投資人參與投資，總計(jì)持股60%。毫無疑問，持股比例調(diào)整后，王健林實(shí)際控制權(quán)被稀釋，以600億元的價(jià)格出售了60%的股權(quán)。

2024年3月，大連萬達(dá)商管集團(tuán)與太盟投資集團(tuán)、阿布扎比投資局、穆巴達(dá)拉投資公司、中信資本、ARES在大連正式簽署投資協(xié)議，上述5家機(jī)構(gòu)將聯(lián)合向大連新達(dá)盟商業(yè)管理有限公司投資約600億元，合計(jì)持股60%。

大連萬達(dá)商管持股40%。大連新達(dá)盟子公司為珠海萬達(dá)商管，是一個(gè)商業(yè)廣場運(yùn)營管理平臺，目前管理496個(gè)大型商業(yè)廣場。本次交易雖然同樣由太盟主導(dǎo)，但與去年太盟主導(dǎo)中東資本600億元入股大連新達(dá)盟，并非同一回事。

此次出售48個(gè)萬達(dá)廣場，與去年太盟600億元戰(zhàn)投入股，是兩回事。之前600億元投資的是萬達(dá)輕資產(chǎn)管理平臺，而這次是通過重資產(chǎn)萬達(dá)廣場去融資，出售的48個(gè)萬達(dá)廣場為萬達(dá)旗下的重資產(chǎn)項(xiàng)目。

按照消息稱，早在2024年，大連萬達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)已告知一些投資者，其計(jì)劃設(shè)立一支規(guī)模約500億元-900億元人民幣（69億-124億美元）的基金，有助于交稅和還債，并計(jì)劃在2025年年內(nèi)完成該基金的融資。

出售48個(gè)萬達(dá)廣場的交易，推進(jìn)這一計(jì)劃的關(guān)鍵一步。萬達(dá)商管與太盟等簽署600億投資協(xié)議后，為何又要轉(zhuǎn)讓48個(gè)萬達(dá)廣場？主要是萬達(dá)急需償還到期債務(wù)，解開股權(quán)凍結(jié)、戰(zhàn)投落地、債務(wù)重組、加快IPO上市相互纏繞的“連環(huán)鎖”。

萬達(dá)的影響和挑戰(zhàn)問題

隨著萬達(dá)商管60%股權(quán)的出售以及此次48座萬達(dá)廣場的轉(zhuǎn)讓，王健林對萬達(dá)的控制權(quán)逐漸被稀釋。在新的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，王健林的話語權(quán)和決策權(quán)都將受到一定程度的限制，對于萬達(dá)未來的發(fā)展方向和戰(zhàn)略規(guī)劃可能會產(chǎn)生重大影響。

由于債務(wù)問題和頻繁的資產(chǎn)出售，市場對萬達(dá)的信心受到嚴(yán)重打擊。投資者對萬達(dá)商管的上市前景也存在疑慮，這使得萬達(dá)在資本市場上融資更加困難，進(jìn)一步限制了其通過上市來解決債務(wù)問題的可能性，形成了一個(gè)難以打破的惡性循環(huán)。

萬達(dá)最大的挑戰(zhàn)和影響，首當(dāng)其沖是資本市場信心受挫，珠海萬達(dá)商管港股IPO進(jìn)程因股權(quán)糾紛和債務(wù)問題受阻，影響后續(xù)融資能力。其次是合作伙伴信任危機(jī)。“老伙伴”的訴訟，暴露合作方資金鏈風(fēng)險(xiǎn)，影響其他戰(zhàn)略合作。

再次是行業(yè)下行壓力。房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整期延長，民營房企融資環(huán)境嚴(yán)峻，萬達(dá)輕資產(chǎn)模式雖緩解部分壓力，但債務(wù)問題仍需長期化解。最后是股權(quán)凍結(jié)。王健林股權(quán)凍結(jié)事件是萬達(dá)集團(tuán)債務(wù)危機(jī)與上市挫敗的集中體現(xiàn)。

盡管通過資產(chǎn)拋售和輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型緩解短期壓力，由于核心業(yè)務(wù)上市未果、合作伙伴糾紛及市場對控制權(quán)的擔(dān)憂，仍對其長期發(fā)展構(gòu)成挑戰(zhàn)。這場關(guān)乎生死存亡的突圍戰(zhàn)中，500億元暫時(shí)緩解萬達(dá)流動性，能否打破困局、逆風(fēng)翻盤，需觀察。

未來需進(jìn)一步觀察，首先是600億元戰(zhàn)投落地，這是非常關(guān)鍵的，會影響到后續(xù)的投資和公司經(jīng)營及財(cái)務(wù)的問題。其次是債務(wù)重組成功，解決短期債務(wù)到期的問題。最后是珠海萬達(dá)商管的IPO上市可能性，獲得新的融資。