轉載于：第一財經研究院｜作者：劉昕｜題圖來源：第一財經

摘要

在2025年6月9日至13日當周，第一財經研究院中國金融條件日度指數均值為-1.94，與前一周相比基本保持平穩。從指數的分項指標來看，上周貨幣、股市指標均指向寬松。從貨幣指標來看，上周銀行間市場流動性邊際放松，7天回購利率向政策利率靠攏。從股市指標來看，A股成交量和市盈率同步回暖，融資余額回升至1.8萬億元以上。

近日，央行公布5月金融數據，我們的主要解讀如下：

（1）5月新增社融22870億元，其中新增人民幣貸款5923億元，新增表外貸款（委托貸款、信托貸款、未貼現銀行承兌匯票）-1156億元，新增企業債券融資1496億元，新增企業股票融資152億元，新增政府債券14585億元。

（2）從新增社融的結構來，5月延續了4月的“政府債券強、人民幣貸款弱”的格局。從新增人民幣貸款的季節性變化來看，4月、5月均非傳統信貸大月，今年4月、5月的新增人民幣貸款均創下2022年以來最低值。從新增政府債券占新增社融的比重（12個月移動平均）來看，5月該比重持續上升至41.9%，而在2023年和2024年，該比重僅為21.9%和30.2%。

（3）5月新增居民貸款為540億元，其中新增短期貸款-280億元，新增中長期貸款746億元。居民部門信貸偏弱的情況并未有顯著改變，但與2024年相比，居民部門杠桿率趨于穩定。如果我們觀測1-5月的數據，今年1-5月新增居民貸款較去年同期減少3167億元，而2024年1-5月新增居民貸款較前一年同期減少9470億元。在居民中長期貸款中，今年1-5月新增居民中長期貸款較去年減少251億元，而2024年1-5月新增居民中長期貸款較前一年同期減少1372億元。無論是從居民部門的總量信貸還是中長期信貸來看，居民部門杠桿率趨穩。

（4）5月新增企業貸款5300億元，其中新增企業短期貸款1100億元，新增企業中長期貸款3300億元，新增企業票據融資900億元。企業中長期貸款的兩大主力基建投資、制造業資本開支投資均處于偏弱狀態，企業票據沖量的現象明顯。5月，企業票據融資占人民幣貸款的比重（3個月移動平均）達到15.6%，而年初該比值僅為0.9%。

（5）5月M1同比增速為2.3%，M2同比增速為7.9%。年內，M1同比增速逐步好轉，這與國內經濟景氣度上升呈現一致性。貨幣政策上，央行降準降息、降低居民購房門檻與成本；消費政策上，“國補”大量落地以及全國各地開展各類消費券活動帶動經濟景氣度上升。5月社零同比增速為5%，較年初上升1.5個百分點，商品房銷售面積同比增速為-2.9%，較年初上升2.2個百分點。

正文

中國金融條件指數概況

在2025年6月9日至13日當周，第一財經研究院中國金融條件日度指數均值為-1.94，與前一周相比基本保持平穩。從年內看，指數下降0.43。

從指數的分項指標來看，上周貨幣、股市指標均指向寬松。從貨幣指標來看，上周銀行間市場流動性邊際放松，7天回購利率向政策利率靠攏。從股市指標來看，A股成交量和市盈率同步回暖，融資余額回升至1.8萬億元以上。

貨幣市場

01.貨幣市場成交量與利率

在6月9日至13日當周，銀行間市場流動性較前一周邊際放松。從成交量來看，上周銀行間質押式回購成交量均值為7.95萬億元，較前一周上升4483.02億元。

從資金價格來看，上周主要貨幣市場利率均下降。在隔夜回購利率中，上周R001與DR001利率的均值分別為1.43%和1.38%，分別較前一周下降1.33BP和2.47BP。在7天回購利率中，上周R007與DR007利率均值分別為1.56%和1.52%，分別較前一周下降0.85BP和2.95BP。

銀行與非銀之間的流動性差異較前一周有所上升，但仍然保持在低位。在6月9日至13日當周，R007與DR007之間的平均差值為4.45BP。通常而言，當R007與DR007的差值在10BP以下時，我們認為銀行與非銀之間的流動性差異不顯著。

02.央行貨幣政策

在6月9日至13日當周，央行連續第二周通過公開市場操作凈回籠資金。上周央行通過7天逆回購共投放資金8582億元，有9309億元逆回購到期，凈回籠資金727億元。

近日，央行公布5月金融數據，我們的主要解讀如下：

（1）5月新增社融22870億元，其中新增人民幣貸款5923億元，新增表外貸款（委托貸款、信托貸款、未貼現銀行承兌匯票）-1156億元，新增企業債券融資1496億元，新增企業股票融資152億元，新增政府債券14585億元。

（2）從新增社融的結構來，5月延續了4月的“政府債券強、人民幣貸款弱”的格局。從新增人民幣貸款的季節性變化來看，4月、5月均非傳統信貸大月，今年4月、5月的新增人民幣貸款均創下2022年以來最低值。從新增政府債券占新增社融的比重（12個月移動平均）來看，5月該比重持續上升至41.9%，而在2023年和2024年，該比重僅為21.9%和30.2%。

（3）5月新增居民貸款為540億元，其中新增短期貸款-280億元，新增中長期貸款746億元。居民部門信貸偏弱的情況并未有顯著改變，但與2024年相比，居民部門杠桿率趨于穩定。如果我們觀測1-5月的數據，今年1-5月新增居民貸款較去年同期減少3167億元，而2024年1-5月新增居民貸款較前一年同期減少9470億元。在居民中長期貸款中，今年1-5月新增居民中長期貸款較去年減少251億元，而2024年1-5月新增居民中長期貸款較前一年同期減少1372億元。無論是從居民部門的總量信貸還是中長期信貸來看，居民部門杠桿率趨穩。

（4）5月新增企業貸款5300億元，其中新增企業短期貸款1100億元，新增企業中長期貸款3300億元，新增企業票據融資900億元。企業中長期貸款的兩大主力基建投資、制造業資本開支投資均處于偏弱狀態，企業票據沖量的現象明顯。5月，企業票據融資占人民幣貸款的比重（3個月移動平均）達到15.6%，而年初該比值僅為0.9%。

（5）5月M1同比增速為2.3%，M2同比增速為7.9%。年內，M1同比增速逐步好轉，這與國內經濟景氣度上升呈現一致性。貨幣政策上，央行降準降息、降低居民購房門檻與成本；消費政策上，“國補”大量落地以及全國各地開展各類消費券活動帶動經濟景氣度上升。5月社零同比增速為5%，較年初上升1.5個百分點，商品房銷售面積同比增速為-2.9%，較年初上升2.2個百分點。

債券市場

01.債券市場發行

在6月9日至13日當周，債券市場發行額和凈融資額均較前一周上升。其中，債券市場總發行額為2.53萬億元，較前一周上升1.98萬億元；債券市場凈融資額為2948.84億元，較前一周上升9477.73億元。

從融資結構來看，上周債券市場凈融資主要集中于金融部門和非金融企業部門。從政府部門來看，上周地方政府一般債凈償還1503.19億元，地方政府專項債凈融資416.39億元，帶動政府部門債券凈償還1082.8億元。從金融部門來看，上周同業存單凈融資1614.7億元，政策銀行債凈融資756億元，商業銀行次級債凈融資383億元，整個金融部門凈融資2719.7億元。從非金融企業部門來看，上周企業債、短融、定向工具分別凈償還32億元、16.17億元和49.29億元，公司債、中票和資產支持證券分別凈融資229.31億元、1088.42億元和91.68億元，整個非金融企業部門凈融資1311.95億元。

從債券余額增速來看，今年多項債券余額同比增速超過往年同期。截至6月13日，政府部門債券余額同比增速為20.3%，較2024年同期增速上升4.8個百分點；金融部門債券余額同比增速為13.4%，較2024年同期增速上升0.6個百分點；非金融企業部門債券余額同比增速為5.9%，較2024年同期增速上升2.8個百分點。

02.債券收益率走勢1）利率債

在6月9日至13日當周，各期限國債收益率普遍下降。從短端來看，受銀行間市場流動性邊際放松影響，1年期以下國債收益率普遍下降，其中1月期、3月期、6月期和1年期國債收益率分別下降2.85BP、3.44BP、3.97BP和4.05BP。從中長端來看，2年期、5年期、10年期以及30年期國債收益率分別下降3.28BP、1.79BP、2.14BP和3.63BP。

從國債利差來看，在6月9日至13日當周，國債期限利差較前一周小幅上升，10年期與1年期國債之間的利差上升1.5BP至25.03BP。從年內來看，國債期限利差仍然呈現下降趨勢，年內降幅達到34.76BP。

2）信用債

在6月9日至13日當周，各品種信用債收益率普遍下跌。在AAA級債券中，5年期城投債、公司債和資產支持證券收益率分別下降1.93BP、3.07BP和3.04BP。在AA級債券中，5年期城投債、公司債和資產支持證券收益率分別下降1.43BP、2.63BP和2.95BP。

自去年10月至今，信用債與國債之間的利差呈現區間震蕩走勢。上周在AAA級債券中，5年期公司債和資產支持證券與國債之間的利差分別下降0.43BP和0.51BP。在AA級債券中，5年期公司債與國債之間的利差持平，資產支持證券與國債之間的利差下降0.44BP。

股票市場

01.一級市場

6月9日至13日當周，A股融資總額為48.59億元，較前一周下降3.5億元。2025年，A股累計融資為2257.78億元，高于2024年同期。值得注意的是，目前A股融資主要集中于增發和可轉債，A股IPO融資金額年內累計金額為393.56億元，占總融資比重為17.4%。

02.二級市場

在6月9日至13日當周，A股主要股指漲跌不一，其中上證綜指下跌0.24%，中小板指下跌0.64%，創業板指上漲0.24%。年內，主要股指呈現震蕩走勢，上證綜指累計上漲0.75%，中小板指累計下跌0.68%，創業板指數累計下跌4.57%。

上周，A股成交量和市盈率同步回暖。在6月9日至13日當周，A股日均成交量為1.34萬億元，較前一周上升13.1%；市盈率為18.5，較前一周上升0.9%。

THE END

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