遙想十多年前，在某檔著名相親節(jié)目中，有一位男嘉賓VCR介紹自己業(yè)余理財(cái)手段就是買房，年紀(jì)輕輕就貸款買了4套房，引得在場女嘉賓尖叫連連，全部亮燈通過。可到了今天，身負(fù)4套房房貸的男嘉賓可能就連一盞燈也很難留得住吧。

近幾年，房地產(chǎn)市場一直處在調(diào)整之中。從18年提出房住不炒開始，監(jiān)管開始了對(duì)房地產(chǎn)市場的主動(dòng)調(diào)控。然而，這個(gè)過程卻遇上了疫情，使市場從周期頂部迅速下落，疊加前期的高杠桿房企出現(xiàn)兌付危機(jī)，高庫存城市出現(xiàn)去化及交付難題，使市場上對(duì)房地產(chǎn)的信心降至冰點(diǎn)。

1）當(dāng)前市場的分化特征

然而，到了25年年中這個(gè)時(shí)候，市場開始出現(xiàn)了一些變化，但這些變化是非常結(jié)構(gòu)化的。根據(jù)中指研究院發(fā)布的【25年6月百城新建住宅價(jià)格指數(shù)】：

一方面，6月份百城新房總體價(jià)格 環(huán)比+同比 上漲。一線城市以及庫存壓力較低的新一線城市，6月份北、上、廣、杭、成、津 房價(jià)錄得 同比+環(huán)比 漲幅。以四代宅為賣點(diǎn)的高品質(zhì)產(chǎn)品乘著“好房子”的風(fēng)潮取得良好的去化成績，甚至上海、杭州出現(xiàn)驗(yàn)資看房、一房難求等等現(xiàn)象。然而，在武漢、南京等前期供給過多的城市，6月份新房 價(jià)格環(huán)比卻仍有跌幅。

另一方面，對(duì)于二手房市場，在中指研究院跟蹤的100個(gè)城市里，竟全部出現(xiàn)二手房價(jià)格下降。而在成交額上，不同城市間又再次出現(xiàn)了分化的現(xiàn)象。在一線城市中，二手房交易額同比上升，而新一線和二線城市根據(jù)供給情況各有漲跌，在三線以下城市則出現(xiàn)二手房成交額的下跌。

有關(guān)這個(gè)新房、二手房，以及不同城市之間的房地產(chǎn)市場分化特征，匯豐從年初開始陸續(xù)發(fā)了許多期研報(bào)描述，在近期也在北京、上海等城市進(jìn)行實(shí)地調(diào)研加以驗(yàn)證，有興趣的朋友可以找他們的這一系列研報(bào)看看。

2）造成市場分化的原因

我對(duì)這個(gè)現(xiàn)象的解讀，主要有以下幾方面：

首先，是幾個(gè)一線或者頭部新一線城市新房市場，尤其是改善+豪宅產(chǎn)品，賣得好的原因：

1、新房的供給在過去的一年內(nèi)被大幅壓制，而需求端一直存在。需求端逐漸從觀望狀態(tài)逐漸恢復(fù)到購買狀態(tài)，因此從供求關(guān)系上促使新房價(jià)格回升；

2、政府目前愿意拿出好的地塊進(jìn)行開發(fā)，同時(shí)愿意配合開發(fā)商推四代宅（至于為什么要配合就不展開了，自己體會(huì)）。因此無論從居住還是保值上都是比二手房更好的房產(chǎn)產(chǎn)品，進(jìn)一步激發(fā)了購房者的需求；

3、富裕階層的購買力得到修復(fù)。隨著去年年末到今年的資本市場繁榮，富裕階層的財(cái)富得到增加；另一方面，這些人手中的二手房，目前有剛需購房者愿意消化。因此這群人的購買力得到修復(fù)。而且，這些城市本來就存在不受宏觀beta影響的富裕階層。

然后，是二手房市場在全國都降價(jià)，但交易額同比提升的原因：

1、在新房銷售的驅(qū)動(dòng)下，部分賣舊房+買新房的動(dòng)作增加了市場上的存量房供給。在二手房產(chǎn)品力競爭力較新房弱的情況下，增加供給導(dǎo)致價(jià)格下跌；

2、對(duì)于剛需消費(fèi)者，政府出臺(tái)的一系列降首付、降利息政策切實(shí)降低了上車門檻。因此剛需購房者愿意在價(jià)格合適的前提下對(duì)二手房進(jìn)行消化，使二手房成交額得到支持。

最后，是高線城市和低線城市表現(xiàn)不一樣的原因：

1、在人口流動(dòng)的趨勢(shì)上，目前總體上仍然維持人口流向區(qū)域中心城市的特點(diǎn)。因此線級(jí)越高的城市，房產(chǎn)市場表現(xiàn)越好。

2、同一線級(jí)的城市中，供需狀態(tài)決定了房市當(dāng)前的發(fā)展。在前期供給過剩的城市（典型的比如說南京、武漢、珠三角），會(huì)因?yàn)檫^多的供給稀釋了優(yōu)質(zhì)新房帶來的影響（有很多次新房），同時(shí)供給過剩導(dǎo)致二手房市場購房者接盤意愿很弱（因?yàn)榭床坏絻r(jià)格均衡點(diǎn)），所以造成了優(yōu)質(zhì)新房的購買力修復(fù)不足。最終，也導(dǎo)致這些城市在新房價(jià)格上也仍未企穩(wěn)。

3）部分城市出現(xiàn)結(jié)構(gòu)化觸底

以上這個(gè)分化特征，不能說明目前房產(chǎn)市場已經(jīng)出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)化【復(fù)蘇】，但至少可以說是某些核心城市中，出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)化的【筑底】現(xiàn)象。

一方面，購房逐漸回歸到一個(gè)正常的消費(fèi)行為。新房基于更好的產(chǎn)品力，價(jià)格高于二手房；而二手房價(jià)格中需要體現(xiàn)折舊貶值。只有少數(shù)區(qū)域特別好或者有特殊資源的二手房需加上額外的價(jià)值；

另一方面，雖然二手房價(jià)格可能仍未企穩(wěn)，但有2個(gè)因素逐步恢復(fù)正常。一個(gè)因素是成交額，這個(gè)可能比價(jià)格更為重要。過去兩年真正低迷的時(shí)候，一套二手房掛出來后可能帶看都沒有幾個(gè)，而目前是肯降價(jià)就有成交。類比二手車和新車市場，其實(shí)二手車的流動(dòng)性恢復(fù)對(duì)整個(gè)車市來說是更重要的，因?yàn)楹芏嘤脩羰切屡f車輛置換，存量資產(chǎn)要變現(xiàn)，對(duì)新資產(chǎn)的購買力才能恢復(fù)。

另一個(gè)因素是租售比。目前新房的租售比仍然比較差，因?yàn)榉績r(jià)里疊加了更好的產(chǎn)品力，更好的居住體驗(yàn)，更好的地段等等帶來的溢價(jià)；但在一些市區(qū)的房齡較老的二手房，在一輪降價(jià)以后，其實(shí)租售比已經(jīng)來到了一個(gè)不錯(cuò)的水平，尤其考慮到國內(nèi)的低持有成本。央行二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告里明確說，目前一線城市租售比已接近2%，二三線城市升至3%左右。如果考慮到新房和二手房的價(jià)格分化，則二手房的租售比應(yīng)該總體上要高于上述水平。

但是，市場全面復(fù)蘇的難度，目前看來也不小。

首先，不同城市分化可能會(huì)一直持續(xù)。目前表現(xiàn)好的城市，要么是核心一線城市，要么是前期供給負(fù)擔(dān)較輕的城市。而低線城市和供給負(fù)擔(dān)大的高線城市，房市的復(fù)蘇仍面臨著挑戰(zhàn)。這種區(qū)域分化跟人口流動(dòng)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展相關(guān)，短期內(nèi)似乎并無解法。

其次，就算在新房表現(xiàn)好的城市里，新房和二手房分化的情況似乎會(huì)一直持續(xù)。理論上，只要城市人口、經(jīng)濟(jì)維持穩(wěn)定，而城市里房產(chǎn)供給不斷增加，那么每套房產(chǎn)的供需平衡價(jià)格就應(yīng)該下降。只是具體到新房和二手房市場中，會(huì)表現(xiàn)為新房上漲，二手房下跌。因?yàn)樾路績r(jià)格跟新房銷售息息相關(guān)，新房銷售和土地息息相關(guān)，土地和財(cái)政息息相關(guān)，因此新房價(jià)格可以預(yù)期至少是穩(wěn)定的。二手房可能整體是下跌趨勢(shì)，但內(nèi)部仍會(huì)分化，主要考慮區(qū)位、資源等影響。

4）房產(chǎn)市場分化下的機(jī)會(huì)

當(dāng)前市場這種分化的特征，感覺被很多人誤解或者曲解。如果把某一類城市拿出來看，或者把某一類房產(chǎn)拿出來看，得出的結(jié)論都會(huì)非常不一樣。只有整體交叉看，才會(huì)有較為全面的認(rèn)識(shí)。

而在這樣的大背景下，房產(chǎn)相關(guān)的行業(yè)，既面臨著結(jié)構(gòu)化的機(jī)會(huì)。

最直接的受益者，是專注于高線級(jí)城市的頭部開發(fā)商。不過，房產(chǎn)開發(fā)商業(yè)模式的高負(fù)債，高風(fēng)險(xiǎn)特征，讓我對(duì)開發(fā)商是不是一門好生意是存疑的。

另一個(gè)受益者是房產(chǎn)中介，而說到房產(chǎn)中介平臺(tái)自然是貝殼。貝殼相關(guān)的分析已經(jīng)在另一篇文章說明，這里補(bǔ)充2點(diǎn)。第一，核心城市貝殼自營比例（鏈家占比）高，因此對(duì)利潤影響更大。第二，市場交易額提升，在take rate維持的情況下，對(duì)貝殼來說就是利好。

最后還有一個(gè)受益者，就是銀行，特別是房產(chǎn)市場恢復(fù)良好的地區(qū)業(yè)務(wù)多的銀行。在好房子帶動(dòng)下，新房、二手房交易額都提升了，土地拍賣逐步恢復(fù)了，各種債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)自然也少了。

總結(jié)：

當(dāng)今房地產(chǎn)市場的情況存在明顯的分化特征，但背后隱藏的邏輯卻相對(duì)清晰。一方面，放寬產(chǎn)品管控，用四代宅好房子拉動(dòng)富裕階層的置換需求；另一方面，用降息降首付等方式降低剛需+剛改的購買門檻，為市場創(chuàng)造流動(dòng)性，修復(fù)購買力。 這盤棋背后最終指向2個(gè)字：土拍。而在這一個(gè)充滿了結(jié)構(gòu)化差異的市場里，有可能會(huì)帶來一系列房市或者資本市場的潛在機(jī)會(huì)。