與十年前“仿制為主”的形象相比，中國藥企已經(jīng)走到了“原創(chuàng)創(chuàng)新+出海授權(quán)”的新階段。

追風(fēng)交易臺最新消息，高盛稍早前發(fā)布研報指出，創(chuàng)新藥板塊這波漲勢背后的核心動力，是以“出海授權(quán)”為代表的中國創(chuàng)新藥全球化浪潮。2025年上半年，中國生物科技板塊錄得78%的強勁漲幅，顯著跑贏恒生醫(yī)療指數(shù)（+41%）、MSCI中國（+18%）以及美股生技板塊XBI（-6%）。

高盛認(rèn)為，中國生物科技行業(yè)正在經(jīng)歷一次結(jié)構(gòu)性重估，本輪大漲并非短期反彈。截至目前，中國生物科技公司整體市值仍僅為美國同行的14%-15%，而其在全球創(chuàng)新貢獻(xiàn)中的比重已接近33%。這意味著，中國創(chuàng)新藥板塊仍處于“價值洼地”階段，全球資本重估才剛剛開始。

伴隨中國藥企在全球創(chuàng)新藥管線中占比持續(xù)攀升，以及對前沿技術(shù)模式的深入布局，行業(yè)有望持續(xù)釋放長期價值。

中國創(chuàng)新藥正在向全球輸出，但仍陷于“價值洼地”

中國在全球創(chuàng)新藥體系中的角色，正在從“本土創(chuàng)新”向“全球輸出”加速演變。

高盛數(shù)據(jù)顯示，截至2025年上半年，中國貢獻(xiàn)了全球50%的新進(jìn)入人體臨床的新藥分子，并擁有約1/3的全球創(chuàng)新藥在研管線。十年前，這一占比僅為個位數(shù)。尤其是在ADC（抗體偶聯(lián)藥物）、BsAb（雙特異抗體）等新型藥物形式上，中國已成為全球最重要的創(chuàng)新來源之一。

與此同時，中國藥企在全球BD交易中的活躍度也大幅提升，2025年上半年已占全球交易數(shù)量與金額的27%和32%。近期3SBio與輝瑞達(dá)成的12.5億美元首付款授權(quán)交易成為里程碑事件，也激發(fā)了資本市場對中國藥企“全球價值重估”的關(guān)注。僅2025年上半年，中國藥企出海交易總額已達(dá)480億美元，占全球藥物授權(quán)交易“錢包份額”的32%。

報告指出，截至目前，中國生物科技公司整體市值仍僅為美國同行的14%-15%，而其在全球創(chuàng)新貢獻(xiàn)中的比重已接近33%。這意味著，中國創(chuàng)新藥板塊仍處于“價值洼地”階段，全球資本重估才剛剛開始。

高盛在報告中寫道：

中國已成為全球創(chuàng)新藥的重要源頭，尤其在前沿技術(shù)模式方面的貢獻(xiàn)突出，這將促使全球醫(yī)藥企業(yè)將中國資產(chǎn)納入其外部引進(jìn)戰(zhàn)略的必要組成部分。

在技術(shù)模式方面，中國藥企正在ADC（抗體偶聯(lián)藥物）和BsAb（雙特異性抗體）領(lǐng)域形成全球優(yōu)勢，過去一年這兩類資產(chǎn)合計占到出海授權(quán)交易的近1/3。

高盛指出，自2023年以來，中國開發(fā)的ADC進(jìn)入臨床數(shù)量占全球70%，已成為該賽道全球化的中堅力量。報告指出：

中國生物科技產(chǎn)業(yè)已成為ADC/雙特異性抗體等新興技術(shù)模式的重要貢獻(xiàn)者，預(yù)計從2026年中期開始將迎來首波源自中國的ADC資產(chǎn)的全球三期數(shù)據(jù)發(fā)布，

從治療領(lǐng)域看，腫瘤仍是中國創(chuàng)新藥出海授權(quán)的主要焦點，貢獻(xiàn)了過去三年60%以上的交易。隨著中國企業(yè)在自身免疫疾病生物制劑和代謝疾病領(lǐng)域（尤其是GLP-1）研發(fā)的增加，免疫學(xué)和心血管代謝領(lǐng)域的交易數(shù)量也在上升。

夏季迎來低吸窗口？

考慮到ASCO等重磅會議已于二季度落幕，三季度臨床數(shù)據(jù)相對稀缺，高盛認(rèn)為“夏季市場”為長期投資者提供了一個低吸優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥標(biāo)的的窗口期。報告寫道：

盡管中國生物科技股票今年表現(xiàn)強勁，考慮到行業(yè)風(fēng)險回報比的變化，我們認(rèn)為夏季期間可能是積累優(yōu)質(zhì)生物科技股票的機會，因為相對較少的數(shù)據(jù)公布可能使股價在當(dāng)前水平徘徊。

投資者對創(chuàng)新藥近期大幅上漲后的可持續(xù)性存有疑慮，但高盛認(rèn)為，未來6-12個月內(nèi)將迎來一系列關(guān)鍵催化劑，包括重要的臨床數(shù)據(jù)發(fā)布和潛在的授權(quán)交易，這將為板塊提供新的上漲動力。

為更科學(xué)地評估出海授權(quán)的投資價值，高盛此次首次引入“PoLS”框架。該模型基于三大維度評估創(chuàng)新藥物的授權(quán)成功概率，包括：

1. 產(chǎn)品競爭力與差異化程度；

2. 臨床數(shù)據(jù)的成熟度與國際可轉(zhuǎn)化性；

3. 與國際藥企潛在交易熱度與對接深度。

在當(dāng)前市場中，高盛認(rèn)為盡管頭部藥企的全球化價值已部分被反映在估值中，但大量中型甚至小型公司尚未被充分定價。未來估值上行空間將主要來自三方面：

• 實質(zhì)性授權(quán)交易的落地（PoLS從0-80%提升至100%）；

• 臨床數(shù)據(jù)發(fā)布帶動成功概率上調(diào)；

• 管線中新項目進(jìn)入全球視野，開啟二輪估值重估。