01

我們的房價還會持續調整1-2年，期間還會面臨10-15%左右的跌幅？

一切都還沒到位。

房地產市場距離止跌回穩還有多遠？我們試圖站在國際對比的視角提煉出一些共性規律。

1

危機會延續多久？

我們從美國、日本、俄羅斯、西班牙、泰國五國房價分析中，總結出了幾條規律：

第一，面對房地產危機，各國出臺核心救助政策之后，房價還是會延續下跌態勢1-3年的時間。

西班牙1年，泰國2年，美國和俄羅斯3年，日本14年。

第二，核心政策出臺后，房價繼續下跌的幅度與下跌持續的時長成正比，往往多調一年，多跌一年。

西班牙下跌了5.6%，泰國下跌了8%，美國下跌了15.4%，俄羅斯下跌了17.6%，日本下跌了28.6%。

可以得出，房價如果繼續向下調整1-2年，跌幅大致在6%左右；房價如果繼續向下調整3年，跌幅大致在16%左右；而房價如果繼續向下調整超過3年甚至更久的，跌幅也將超過20%。

自2021年7月份開始調整到現在，我們房價已經累計跌了30%，下跌幅度介于美國和俄羅斯之間。

按照國際規律，我們的房價還會持續1-2年的調整時間，期間可能還會面臨10-15%左右的跌幅。

2

危機需要什么樣的救助手段？

政府的核心救助手段因“國”而異。

• 美國：政府接管風險主體、下場注資救助金融機構；

• 西班牙：成立壞賬銀行剝離房地產不良貸款；

• 俄羅斯：為開發商及購房者提供信貸流動性支持；

• 泰國：降地價、減稅、加大貸款發放；

• 日本：加速處置不良債權。

目前，我們面臨的最大掣肘因素其實就是中美博弈的不確定性，這使得我們在政策制定上有所保留，不敢政策出盡、“應救盡救”。

一旦中美博弈的形勢相對明朗化、房價調整到位之后，我們便可以有更多余量政策出臺，比如剝離金融企業的壞賬、更大規模救助企業等，從而加快回升速度。

3

危機下該如何調整企業？

在面臨行業重大調整之后，不同國家、不同市場下的房企實際調整動作也是存在明顯差異的，不可一概而論。以美國和日本為例：

第一， 從形態上看：

美國：房企規模最小，更接近制造業，周轉速度較快，可以有效控制庫存和債務水平。

日本：房企的規模最大，形態上更接近銀行，還額外受惠于關聯財團的融資支持，長期高杠桿投資，資產負債率高。

第二， 從資產模式上：

• 美國

輕資產模式，房地產金融屬性更強。金融市場成熟，房地產金融工具多，資產流動性強。另一方面以存量為主，重運營服務輕開發營建，對資產升值的依賴低。

由此，在行業下行調整期，美國可以“果斷掉頭”，采取降價去庫存、處置其他資產的方式保持現金頭寸相對穩定，并利用金融創新隔離風險。

• 日本

更偏向重資產為主的模式，依賴土地升值或租金收益支撐利潤，資產負債表與資產價格深度綁定。

日本的企業體量大、資產重，負債也高，在短期內其實沒有那么容易“掉頭”，所以一開始只能選擇“以時間換空間”拖住企業。危機后期，日本流動性枯竭陷入通縮螺旋。

以上內容，提供一個視角，供參考。更多詳細分析詳見2月期《晨光地產行研》，歡迎采購。

資料參考：中信建投、中金，感謝！

02

上海，憑借運氣拿地的時代已結束？

土地和新房，形成了一個正循環。

最近，核心城市的核心地塊，正在被大型開發商爭搶。

以上海為例，3月3日，上海第二批次土拍結束，僅有1幅嘉定新城宅地出讓，該地塊一路報價到中止價，也是今年第一幅觸發競品質的地塊。最終，招商蛇口以26.6億拿下，溢價率30%，樓板價3.2萬每平，刷新了板塊單價紀錄。

如今的上海土拍市場，牌桌上幾乎只剩下招商、保利、華潤三家在廝殺。

整理發現，從2024年三批次土拍放開限價至今，上海成交的11幅溢價率超過20%的熱門地塊，招商拿下3幅，保利3幅，華潤2幅，其余的，金茂、綠城、宸嘉各分得1幅。也即80%的好地塊，都被招商、保利、華潤三家把控。

而類似于象嶼等開發商，只能多次陪跑。據了解，自去年6月上海土地出讓取消限價以來，象嶼地產曾積極參與多宗地塊的競拍，比如楊浦東外灘、楊浦周家嘴路、靜安曹家渡、奉賢新城等地塊，但均遺憾落敗。

不難看出，在上海，憑借運氣拿地的時代或已結束！

2021年之前，上海土拍實行“限價+搖號”規則，溢價率超過10%就停止競價，剩下的誰搖中誰拿地。所以，彼時的土拍，牌桌上的人很多，拼的不是誰有錢，而是誰的手氣好。

但2024年，規則變了。先是放開限價，恢復“價高者得”；緊接著，又引入了“雙高雙競”模式。簡單來說，第一輪比價格，達到中止價，進入第二輪，拼品質，誰在公共配套、綠色建筑、人才房貢獻更大，誰就勝出。如果還分不出勝負，那就繼續加價。

結局很清楚，想要在上海拿地，不但要有錢，還要敢拼、敢投、敢賭。

而類似上海等核心城市的土拍，也將加速走向“強者恒強、弱者出局”的循環。

那些“中等體量”的房企，只能被迫出局。比如，安徽高速、中鐵置業、中鐵建、象嶼這類房企，資金不算最充裕，拿不了熱門地塊，但又看不上郊區的底價地塊，陷入了尷尬的“高不成、低不就”。

同時，對于這些頂流房企而言，由于聚焦核心地塊，也因此能夠做到“一年兩熟”，形成了“拿地——開發——回款——再拿地”的閉環。

更多房企運營的方法策略，我們在最新期中有詳細探討和呈現，歡迎咨詢。

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