導讀：在因現場檢查被上交所予以監管警示的處罰后，海灣化學并未迅速終止其IPO的審核，即便外界已紛紛預測其上市前景難料，但海灣化學的名字依舊屹立在滬市主板IPO待審的名單中不倒，直到一年多后的如今，海灣化學才終于向A股市場“認命”。被上交所監管警示處罰或只是海灣化學IPO告敗的原因之一，更重要的可能還是其IPO期后業績的波動問題導致了其上市的難以為繼。

本文由叩叩財經（ID：koukouipo)獨家原創首發

作者：雷 都@北京

編輯：翟 睿@北京

青島海灣化學股份有限公司（下稱“海灣化學”）的滬市主板上市之旅還是沒能撐到最后。

2025年6月20日，在距離被上交所監管警示已過去一年多時間后，海灣化學以主動撤回IPO申報材料的方式終止了向A股繼續邁進的步履。

“本以為海灣化學會憑借出色的業績和強大的股東背景，成為又一個幸運兒，能扛住監管層的懲處壓力最終實現上市的突破。”6月20日當晚，當海灣化學IPO被正式確定終止后，滬上一家大型券商的資深保薦代表人向叩叩財經感嘆道。

幸運之神終究未青睞于其。

海灣化學是在2022年12月28日于中信證券的保薦下向證監會遞交其此次滬市主板的上市申請并獲得受理的。

從一開始，海灣化學IPO的道路就注定了不會順暢。

2023年1月6日，證監會按照相關規則進行了2023年第一批首發申請企業現場檢查的抽查，五家擬IPO企業不幸中簽，其中即包括海灣化學。

作為一家主營為氯堿化工、有機化工原料和高分子新材料以及無機硅產品的研發、生產與銷售的企業，海灣化學主要產品包括乙烯法聚氯乙烯（PVC）、苯乙烯、聚苯乙烯以及燒堿，同時利用部分自產燒堿生產偏硅酸鈉，實現對無機化學品業務的延伸。

按照海灣化學此次IPO的計劃，其欲通過發行25344.99萬股新股以募集高達30億規模的資金投向“3×7.5 萬噸/年環氧氯丙烷綠色循環經濟項目 （一期） ”、“15 萬噸/年環氧樹脂”和“40 萬噸/年乙烯氧氯化氯乙烯擴建”等三大項目及補充流動資金。

雖然動輒對A股拋出數十億的融資需求，但按照彼時海灣化學自身的業績狀況而言，這并不算是“獅子大開口”。

因為縱然在此次IPO報告期前期的2019年和2020年中，海灣化學的扣非凈利潤就滬市主板上市企業而言算不上出類拔萃，且還出現了近42%的下跌，從4.25億下滑至2.47億，但2021年，海灣化學以一個漂亮的經營“翻身仗”，為其此次主板IPO奠定了堅實的基礎。

數據顯示，2021年中，海灣化學錄得營業收入130.2億，同比暴增115.2%，而對應的扣非凈利潤則是一舉高企至超過20億規模，同比增幅達到了驚人的726.5%。

2022年上半年，海灣化學繼續保持著前一年的經營態勢，業績繼續在高位運轉，僅僅半年時間，其營業收入就已到了69.6億，對應的扣非凈利潤也接近10億。

除了彼時讓人心服口服的業績，海灣化學的股東背景也同樣令人不容小覷。

公開信息顯示，青島市國資委為海灣化學的實際控制人，前者通過青島海灣集團有限公司（下稱“海灣集團”）和青島國際投資有限公司（下稱“青島國投”）間接控制著海灣化學67.00%的股份。

縱然有著不俗的業績并背靠著青島國資，但面對著證監會現場檢查的“威懾力”，海灣化學也難逃監管的“法眼”。

2024年5月13日，一張來自于上交所的監管警示函宣告海灣化學IPO被證監會抽中現場檢查的結果正式落地。

在上述處罰決定中，上交所透露，經過現場檢查發現，海灣化學在此次IPO的申報過程中，存在“未完整披露員工持股平臺股權質押解除情況”和“多項會計核算存在不準確情形 ”等兩大違規之處。

“股權權屬清晰、財務核算準確是重要的發行上市條件”，上交所認為，海灣化學未完整披露員工持股平臺股權質押解除情況，且存在主營業務成本、銷售費用、長期待攤費用、政府補助、存貨、固定資產等多個科目會計核算不準確，影響審核判斷，故決定對海灣化學予以監管警示。

“雖然上交所的監管警示算不上多么嚴重的懲罰，也并非行政處罰，而是證券交易所作為自律監管機構對擬上市公司及相關人員違反交易所規則或證券法律法規的行為采取的一種警告或提醒，但對于受此處罰的擬IPO企業而言，卻往往意味著在信息披露或管理內控方面存在缺失，對其正在進行的IPO申請的影響也往往將是非常重大的。”上述資深保薦代表人告訴叩叩財經。

于是乎，但凡滬深擬IPO企業在審核中遭到了監管層的監管警示等處罰，也往往意味著其上市的后續進程難以推進。

據叩叩財經統計，自2019年注冊制試行以來，上交所曾對近20余家擬上市企業因IPO申報的違規而被出示了監管警示的自律監管警示措施，其中絕大部分在IPO審核過程中獲得“警示”的企業最終都或早或晚地被叫停了上市的繼續推進，至今，僅有一例被上交所監管警示后仍最終成功上市的案例出現，即為深圳瑞華泰薄膜科技股份有限公司。而如果是因在被監管層現場督導或現場檢查出違規事項并遭到監管警示的，至今尚無成功上市的案例。

原本以為海灣化學會成為IPO審核的一個“突破”。

在因現場檢查被上交所予以監管警示的處罰后，海灣化學并未迅速終止其IPO的審核，即便外界已紛紛預測其上市前景難料，但海灣化學的名字依舊屹立在滬市主板IPO待審的名單中不倒，直到一年多后的如今，海灣化學才終于向A股市場“認命”。

“被上交所監管警示處罰或只是海灣化學IPO告敗的原因之一，更重要的可能還是其IPO期后業績的波動問題導致了其上市的難以為繼。”上述資深保薦代表人認為，在此雙重壓力之下，海灣化學IPO失敗便成為了定局。

事實上，在當初海灣化學IPO審核推進之初，其在業績暴增的前提下，“突擊”清倉式分紅之舉就已經備受市場詬病，認為其“一邊大手筆分紅，一邊巨額募資”，頗有上市圈錢的“嫌疑”。

如2021年，海灣化學業績剛剛實現了數倍的暴增，凈利潤達到了20億，次年，在海灣化學提交IPO申請前夕，其便大手一揮，分配現金紅利高達15.76億。

更令人充滿爭議的是，在2019年至2022年上半年，海灣化學IPO申報的報告期內，其現金分紅總額便達到了33.06億，而與此同時，海灣化學卻又計劃通過此次IPO融資30億元補流及償債。

1）現場檢查揭海灣化學兩大違規

在IPO申報中，未完整披露員工持股平臺股權質押解除情況，是海灣化學被監管層現場檢查后查出的第一大違規之處。

海灣化學其前身系由國營青島化工廠改制設立。

2021 年 9 月10 日，青島市人民政府國有資產監督管理委員會下發《關于印發<青島海灣集團有限公司混合所有制改革實施方案>的通知》（青國資改革[2021]1號），同意以海灣化學為混改主體，引入外部投資者進行混改，同步實施員工持股，混改后股權結構為海灣集團占62%，兩家外部投資者分別占5%和8%，青島國投占5%，員工持股平臺占20%。

通過上述混改，青島海灣皆豐投資中心（有限合伙）（下稱“海灣皆豐”）、青島海灣志同投資中心（有限合伙）（下稱“海灣志同”）、青島海灣道和投資中心（有限合伙）（下稱“海灣道和”）等三個海灣化學員工持股平臺分別持有其13.09%、4.62%和2.3%的股份。

海灣化學向上交所提交的IPO申報材料顯示，當年員工持股平臺中60%的出資款5.67億元來自以海灣化學股權質押向銀行的借款，截至相關招股書（申報稿）簽署之日，持股平臺出資相關的基礎債權債務關系依然存續，但已不存在股權質押情況。

但海灣化學沒有在申報材料中披露的卻是，其所稱的“不存在股權質押”的情況卻被留有了“后手”。

根據證監會現場檢查發現，海灣化學的員工持股平臺與借款銀行簽署的股權質押解除協議實質并未真正完全解除，其所謂的不存在股權質押的情況，僅僅是專為其本次IPO首發上市辦理了階段性解除手續，按照約定，在海灣化學上市成功后或終止上市后，則需重新辦理股權質押。

除了對員工持股平臺的披露存在問題外，多項會計核算被監管層查出存在不準確情形。

在IPO報告期內，海灣化學存在多個科目會計核算不準確的情形，涉及銷售費用、主營業務成本、長期待攤費用、政府補助、存貨、固定資產等多個科目。

“上交所在相關監管函中并未詳細披露海灣化學會計核算不準確的具體細節，但應該問題并不嚴重，應該整改后，還是有繼續推進上市的機會。”上述資深保薦代表人認為，從監管函披露的細節看，海灣化學被現場檢查出的問題并不算嚴重，僅僅因此的話，并不會直接導致其IPO難以為繼。

支撐上述資深保薦代表人相關看法的還有另一個細節，即在海灣化學因上述兩大違規問題被上交所處罰的同時，其相關中介機構包括保薦券商中信證券在內，無一因此遭受到上交所的懲處。

這也或許能解釋，緣何海灣化學在被上交所監管警示后，仍能堅持審核至今。

那么，海灣化學又為何最終放棄“堅守”承認上市失敗呢？

這或許就要從其2021年業績的大爆說起了。

成也蕭何！

在2021年業績一飛沖天之前，海灣化學才剛剛經歷了經營上的巨大挫折——2020年之時，其無論營收還是利潤皆出現了較大幅度的雙雙下滑。

2021年中，在上游電石價格高漲和供需偏緊的基本面推動下，國內聚氯乙烯即PVC市場呈現10年未見的繁榮景象。

對于PVC行業來說，2021年注定是不平凡的一年。往年PVC價格在6000~7000元/噸震蕩，而進入2021年后，價格一路開掛似地上漲，上半年便基本保持在8500元/噸以上，2021年三季度后更是屢創新高。如在2021年9月10日，PVC市場均價達到了9825元/噸，創下此前10年來歷史新高，較前幾年的最低點時上漲達113.94%，而在2021年10月前后，PVC的價格更是一度觸及13000元/噸。

PVC即為海灣化學的最為主要的產品。

隨著PVC價格的走高，2021年，海灣化學來自PVC的銷售收入達到了近年來的峰值。

據叩叩財經獲得的一組數據顯示，2021年，僅PVC產品即為海灣化學帶來了高達70.2億的營收，同比增長達201.9%，占其當期總營收比重從此前的不及40%躥升至54.32%。

也即是說，在2021年海灣化學同比增長的僅70億的營收中，有近50億的增長來自于PVC產品。

同樣，在2021年中，海灣化學的另一主營產品——苯乙烯，也與PVC一樣，迎來了一波漲價狂潮。

有數據顯示，在2021年5月，苯乙烯均價達10364.3元/噸，較年初增長59%。

在2021年中，苯乙烯對海灣化學的營收貢獻雖不如PVC般“勁爆”，但也同樣可觀，達到了40.7億，同比增長50%，占其同年總營收比重的31.5%。

在PVC和苯乙烯等兩大主營產品雙雙“奇貨可居”之下，海灣化學2021年交出了其股份制改制以來最亮眼的一張經營業績。

然而，敗也蕭何。

2022年下半年以來，無論PVC還是苯乙烯的價格在經歷了前一輪的上漲行情后，隨著下游需求減緩和上游產能持續釋放的影響，開始深陷“高供應、低需求”的泥潭，價格開始出現持續的回調甚至是大跌。

數據顯示，2023年PVC市場行情震蕩下跌，在2023年1月1日，國內PVC電石法SG5現貨均價為6141.67元/噸，12月31日均價為5638元/噸，年內價格下跌，幅度為8.2%。

在其后的2024年中，國內聚氯乙烯（PVC）市場呈現震蕩下行走勢，行情整體表現低迷，市場重心再度下移。電石法齊魯市場SG-5型全年均價5520元/噸，同比2023年下跌7.68%；乙烯法常州市場S-1000全年均價5777元/噸，同比2023年下跌6.8%。

根據國泰君安期貨在2025年初的預測，其認為“2025年PVC趨勢壓力仍較大，整體行情難言樂觀。上半年高產量，高庫存的結構難以緩解，尤其03合約倉單集中注銷之前，近月多頭需承擔巨大的接貨壓力，期貨價格將受到持續壓制”。

而在2025年6月初，據金投網價格頻道提供的PVC市場行情報價顯示，PVC的價格如今已跌至4582元/噸。甚至不及十年前2015年前后的價格水平。

PVC價格在震蕩中持續下跌，苯乙烯的價格也同樣不樂觀。

2024年，苯乙烯市場經歷了先漲后跌的波動，價格在8217至9819元/噸之間浮動。

據中國石油和化工網披露，在2025年6月18日，苯乙烯的報價已經逐漸低于8000元/噸，較四年前的2021年，價格下滑超過了20%。

海灣化學的經營業績在2022年之后會呈現何種態勢，因其尚未披露具體財務信息，外界無從得知，但受PVC和苯乙烯價格的逐漸羸弱，出現大幅“變臉”或也并不會令人感到意外。

事實上早在2022年下半年，海灣化學的業績頹勢就已顯苗頭。

據海灣化學此前在其IPO招股書（申報稿）中預測，其2022年預計實現扣非后歸屬于母公司股東的凈利潤區間為10.2億至11.9億元，同比波動-50.00%至-41.62%。

但要知道，海灣化學在2022年上半年，其扣非凈利潤就已經近10億元，也即是說，在2022年下半年，海灣化學僅錄得扣非凈利潤可能僅有兩千余萬，環比上半年業績下滑可能超過九成。

2）難兄難弟們的上市結果

隨著海灣化學IPO的告吹，2023年初同批次被證監會抽中現場檢查的五家擬IPO的“難兄難弟”企業，其上市結果也都逐漸清晰。

在2023年1月6日，除了海灣化學外，還有另外四家企業成為監管層欲施以現場檢查的“不幸者”，分別包括浙江羊絨世家服飾股份有限公司（下稱“羊絨世家”）、恒業微晶材料科技股份有限公司（下稱“恒業微晶”）、北京開科唯識技術股份有限公司（下稱“開科唯識”）、中船雙瑞(洛陽)特種裝備股份有限公司（下稱“中船雙瑞”）。

羊絨世家早早地在2023年2月10日便主動撤回上市申請終止IPO的推進，此時距離其被監管層抽中現場檢查僅僅一個多月，這也使得其成為了2023年被抽中現場檢查的擬IPO企業中首個“一查便撤”的逃單者。

2023年11月6日，在經歷現場檢查和深交所的兩輪問詢后，恒業微晶IPO也終于“服軟”，主動向深交所申請撤回上市材料從而徹底終止了此番上市的推進。

2024年12月20日晚間，深交所一口氣發布了6份自律監管處罰函，包括3份監管函和3份通報批評處罰決定，而這一系列監管措施皆指向了恒業微晶IPO的相關機構與個人。

據上述針對恒業微晶IPO現場檢查的處罰決定顯示，恒業微晶IPO被監管層查出了多處“問題”，在經過其合理解釋后，最終，被監管層認定的“硬傷”也多達6處。如““未披露 OEM 外協模式的具體采購定價合理性、公允性”、“未披露研發管理、采購付款等內部控制存在的缺陷”、“未披露環保節能生產運營存在的瑕疵”、“主營業務收入結構以及主要經營模式披露不充分、不完整”，“未充分披露關聯交易必要性、公允性等信息”、“關于董事會召集、召開程序合規情況的披露與實際不符”。

恒業微晶也因此遭到了深交所通報批評的處罰決定。

而開科唯識雖然順利通過現場檢查，但熬到了2024年9月22日，其也主動撤回了IPO的申請。

不過，據叩叩財經獲悉，開科唯識之所以主動終止上市，是從企業戰略變化及資本市場的有關政策等多方考慮，準備通過“曲線救國”的方式，實現上市。

2024年11月12日晚間，北 “ST金一”發布公告稱，公司正在籌劃以現金方式收購開科唯識部分股份，擬以4.12億元人民幣收購開科唯識43.18%的股權并通過表決權委托獲得14.3%的表決權，總計控制后者57.48%的表決權。

2025年3月15日，上述相關收購已經完成。

兩年來，這批“難兄難弟”中，IPO審核碩果僅存的目前僅有中船雙瑞一家了。

在經歷了殘酷的現場檢查，又再扛住了深交所的兩輪問詢后，2024年11月1日，申報創業板上市的中船雙瑞IPO終于獲得了走上深交所上市委會議接受審核的機會，并在當天的該次會議上，獲得了上市委員們出具的“符合發行條件、上市條件和信息披露要求”。

不過令中船雙瑞要稍顯擔心的是，如今已通過深交所上市委審核半年有余，但這家由中信建投保薦的中國船舶集團實際控制的企業，依然未獲得向證監會提交注冊的資格。

（完）