轉載于：首席金融評論 ｜ 作者：finleaders

6月25日，國泰君安國際盤初即飆升超過80%，收盤時漲198.39%，一日股價漲近兩倍。26日，其股價繼續上揚及7.02港元，創上市以來新高。這張牌照為何引爆了國泰君安國際港股股價？觸發了投資者需求的旺盛，同時也表達了對首家拿牌這一重大戰略安排的強烈看好。6月24日，國泰海通集團下屬公司國泰君安國際正式獲香港證券及期貨事務監察委員會批準，將現有證券交易牌照升級為可提供虛擬資產交易服務，以及在提供虛擬資產交易服務的基礎上提供意見。

在不斷變化的環境中保持領先地位

為了在這個不斷變化的環境中保持領先地位，香港證監會曾表示，證監會的監管路線圖以五大支柱作為基礎，即“路線圖（A-S-P-I-Re）”連接（Access）、保障（Safeguards）、產品（Products）、基建（Infrastructure）和聯系（Relationships），旨在引領香港虛擬資產生態系統邁向未來。該路線圖的12項具體措施包括促進市場參與，實施適應性合規和產品框架，以及結合傳統金融的可靠性與區塊鏈技術效能進行基礎建設升級，以致力于鞏固香港作為一個可靠的虛擬資產流動性樞紐的角色。在此背景下，2024年，國泰君安國際在香港市場率先推出以虛擬資產現貨ETF為基礎的結構性產品，并獲香港證監會許可開展虛擬資產交易平臺介紹代理人業務。2025年上半年，其獲香港證監會確認可向客戶分銷代幣化證券或就代幣化證券提供意見，并啟動了數碼債券發行業務。

6月25日，在港股市場上的中州證券、申萬宏源、交銀國際、招商證券、中信建投證券等多只中資券商股漲幅超過10%，A股方面，同時，申萬行業證券業所包含的49家上市公司全部上漲。其中，國盛金控、天風證券、湘財股份股價漲停，東方財富股價上漲10.04%。6月26日，國盛金控繼續漲停，實現兩連板。此次牌照升級后，客戶將可在國泰君安國際平臺直接交易加密貨幣（如比特幣、以太幣等）、穩定幣（如泰達幣等）等虛擬資產。至此，國泰君安國際成為首家可提供全方位虛擬資產相關交易服務的香港中資券商。

面對虛擬資產產業的蓬勃興起，金融機構積極謀求相關牌照，切入這一正在爆發的賽道。據悉，當前中資券商有13家實現了“A+H”上市，超過30家設立了香港子公司，而1號牌照為基礎的證券業務交易牌照，未來中資券商涉足虛擬資產業務較為可期。截至2025年6月24日，香港虛擬資產交易平臺共有11家。通過升級1號牌照，可通過綜合賬戶提供虛擬資產交易服務的券商達到40家，以外資和香港本土券商為主。通過升級9號牌照，可管理投資超10%虛擬資產的資管機構同樣為40家。值得一提的是，不僅國泰君安國際獲得了VASP牌照，根據各家公司的公告，獲得VASP牌照的公司還有富途控股（FUTU.US）、眾安在線（ 06060.HK ）、盈透證券（IBKR.US）等。

邁向制度化、規模化、全球化

6月26日，又一個數字資產劃時代文件問世。香港特區政府發布《香港數字資產發展政策宣言 2.0》重申特區政府致力將香港打造成數字資產領域中的全球創新中心。香港政府提出LEAP承諾框架，一是在優化法律與監管（Legal and regulatory streamlining）方面，構建統一及全面的數字資產服務提供者監管框架，涵蓋數字資產交易平臺、穩定幣發行人、數字資產交易服務提供者及數字資產托管服務提供者。二是在擴展代幣化產品種類（Expanding the suite of tokenised products）方面，將代幣化政府債券發行常規化，并為現實世界資產代幣化提供誘因（包括通過闡明適用于代幣化交易所買賣基金的印花稅安排），以提升流動性及普及性。三是在推進應用場景及跨界別合作（Advancing use cases and cross-sectoral collaboration）方面，穩定幣發行人發牌機制將于8月1日實施，有助推進實質應用場景的發展。四是在人才與合作伙伴發展（People and partnership development）方面，致力與業界及學術界合作推動人才發展，并將香港定位為數字資產知識分享，以及促進國際合作的超卓中心，包括聯合研究計劃和全球的監管協作。

正如香港特區政府財政司司長陳茂波表示：“數字資產是金融科技重要且極具發展潛力的一環，通過區塊鏈技術，賦能更高效和更低成本的金融交易，讓金融服務更普惠包容?！毕愀圬攷炀志珠L許正宇則表示：“香港的獨特優勢令我們在推動傳統金融步入數字資產時代方面盡占先機。----《政策宣言 2.0》亦讓香港站穩在數字轉型的前沿，為企業和投資者提供清晰路線圖，讓他們在穩健和發展蓬勃的數字資產市場運籌帷幄?！眳^塊鏈與金融科技集團HashKey Group的董事長兼首席執行官肖風認為，這不是簡單的延續，而是一次制度性升級。標志著香港不僅是數字資產的‘試驗田’，更開始朝‘制度化、規?；?、全球化’的方向演進。”肖風認為，此次最重要的變化體現在三方面，分別是將穩定幣納入監管，RWA（現實世界資產）代幣化被視為重點產業，以及代幣化ETF、數字資產基金享稅務豁免。

前不久肖風也曾談到，穩定幣已是貨幣演變的新階段，可稱之為“代幣化貨幣”。其基于分布式賬本技術，實現了點對點交易，無需中間機構對齊信息。自分布式賬本技術出現后，金融市場基礎設施發生顯著變化。穩定幣的出現還標志著數字孿生趨勢的產生，即將現實資產引入區塊鏈進行代幣化。資產代幣化則具有提高資產全球流動性、帶來新的清結算模式、可編程性以及面向未來AGI時代等意義。從貨幣的功能上來看，穩定幣具有支付、結算等功能，是跨時間空間的高流轉貨幣，甚至可參與解決普惠金融“最后一公里”問題，對跨境支付便利化有重要作用。肖鋒指出，美元穩定幣的目標是維護美元全球主流貨幣地位，其對中國影響是多維度的，已處于必須積極應對的階段。中國可考慮以香港為試驗田開展離岸人民幣穩定幣試點，探索其與央行數字貨幣的協同機制。

需在全球范圍內達成更多共識

IMF將幫助有關國家更好地實踐央行數字貨幣和穩定幣工作

6月25日，國際貨幣基金組織（IMF）副總裁李波在2025年夏季達沃斯論壇上表示，在亞太地區興起的數字貨幣支付等新現象具有巨大的潛力。數字支付讓跨境支付和普惠金融成為現實。代幣化、區塊鏈等技術也給金融業帶來了顛覆式的變化。他表示，全球金融體系在支持貿易投資、全球化中有著重要作用，而新的技術會帶來變化和機遇，這對全球貨幣體系非常重要。在亞洲、非洲、拉丁美洲等地區，公共部門和私營部門都在踴躍嘗試。公共部門有央行數字貨幣等嘗試，私營部門有加密貨幣和穩定幣的嘗試。他說，“IMF 和金融穩定委員會、巴塞爾委員會等機構將合作制定相關的標準和指引，幫助有關國家更好地實踐央行數字貨幣和穩定幣工作?！彼硎荆芏鄧乙苍诿芮信浜螴MF的工作，用審慎方式開發技術，實現金融普惠，擁抱包括區塊鏈在內的新技術。全球貨幣體系正在自發演進和變革，未來幾年不會發生突變，而是漸進變革。新技術最終將使國際貨幣體系更高效。不過，李波表示，穩定幣的發展既存在機遇，也存在挑戰。核心挑戰在于，如何對穩定幣實施有效的監管。目前，全球范圍內已有許多關于穩定幣的實踐探索和監管嘗試，但這僅僅是一個開始，仍有許多問題亟待解答。

BIS穩定幣對安全資產市場產生重要影響，但三項測試失敗

BIS最近的一份報告以嚴格標準評估穩定幣是否適合作為貨幣體系主體，發現穩定幣在貨幣體系的三項關鍵測試中均表現不佳，在單一性（singleness）、彈性（elasticity）和完整性（integrity）三大關鍵標準上未達要求，無法成為貨幣體系的支柱。目前，以央行為核心的現行雙層貨幣體系仍是最優選。第一，單一性測試中，穩定幣作為數字承兌票據，持有者實際持有的是特定發行機構的負債。當收款人收到穩定幣支付時，實際是獲得了不同發行方的"美元"——紅色美元、藍色美元、白色美元等。由于缺乏央行資產負債表的最終結算，穩定幣經常以偏離面值的匯率交易，破壞了貨幣的"免詢原則"。第二，彈性測試中，穩定幣發行機構無法隨意擴張資產負債表。任何額外發行都需要持有者提前全額付款，形成嚴格的"現金預付"約束，無法提供大額支付體系所需的彈性流動性支持。這與銀行能夠在監管限制內彈性擴張資產負債表形成鮮明對比。第三，完整性測試中，穩定幣在公共區塊鏈上作為數字承兌工具流通，容易被用于規避完整性保障措施。區塊鏈的匿名性特征雖然保護隱私，但也便利了非法使用。穩定幣已成為犯罪和恐怖主義組織的資金工具。

盡管如此，報告還表示，穩定幣市場繼續快速增長，但集中度極高。截至2025年5月30日，兩大穩定幣USDT(Tether)和USDC(Circle)占據市場主導地位。超過99%的穩定幣以美元計價，跨境交易量在高通脹和匯率波動期間顯著上升。報告稱，穩定幣對安全資產市場產生重要影響。主要穩定幣在美國國債市場的投資規模已與大型政府貨幣市場基金(MMF)相當。研究顯示，35億美元的穩定幣市值增長可將國債收益率壓低約2.5-5個基點，贖回期間影響高達三倍。

BIS認為，加密工具的運作原則與傳統貨幣體系截然不同，它們試圖通過摒棄中介、支持點對點交易，按去中心化的信任概念重新定義貨幣。盡管初衷如此，無背書的加密貨幣卻催生了新的中介生態——托管錢包（即由第三方管理私鑰和資產的加密資產錢包）運營商占據主導地位。此外，巨大的價格波動使其不像穩定的貨幣工具，更像投機資產。

英國對穩定幣資產要有強有力的監管安排

英國金融行為監管局首席執行官Nikhil RATHI近日在2025陸家嘴論壇表示，英國正在制定一項計劃，擬為穩定幣發展提供一個監管框架，以實現支付方面的創新。但他說，“我們對穩定幣資產要有強有力的監管安排，同時與購買者、使用者進行良好且清晰的溝通?！?025年5月28日，英國金融行為監管局發布了一份咨詢文件，建議發行人必須確保流通中的穩定幣都由低風險、具流動性的資產池1：1支持，且這些儲備資產應由不屬于發行方的第三方托管機構保管。與此類似，中國香港發布的《穩定幣條例》亦明確，儲備資產組合的市值須在任何時間，最少等同于指明穩定幣尚未贖回及仍流通的面值，且持牌人的儲備資產須屬高素質、高流動性且具最低投資風險。同時，條例還要求持牌人須向公眾充分并適時披露以下信息：儲備資產管理政策；風險評估及管理；儲備資產的組成、市值；儲備資產的定期獨立核證及審計的結果等。

在談到談到與中國的合作，Nikhil RATHI說，在今年5月20日舉行的中英人工智能對話上，雙方同意就人工智能全球治理保持溝通協調，推動落實聯合國未來峰會通過的《全球數字契約》。同時，英國48家集團在中國設立代表處，以促進中英人工智能產業發展。

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