近期，浙江凱樂士科技集團(tuán)股份有限公司（下稱“凱樂士”）提交了招股說明書，擬港股IPO上市。

筆者注意到，凱樂士在8年的時(shí)間內(nèi)，估值從8200萬元飆升至35億元，暴漲了38倍，然而令人意外的是，在公司 IPO前夕，卻有幾位股東以低價(jià)轉(zhuǎn)讓股權(quán)，這到底是股東有意讓利還是凱樂士自身估值出現(xiàn)了大幅縮水，暫不得知。

業(yè)績方面，凱樂士在報(bào)告期內(nèi)持續(xù)深陷虧損泥潭，每年虧損額不低于1.7億元，三年合計(jì)虧損62905.8萬元，公司何時(shí)能迎來盈利拐點(diǎn)，目前仍難有定論。更為嚴(yán)峻的是，除了持續(xù)虧損，凱樂士的經(jīng)營“造血”能力也顯著不足。報(bào)告期內(nèi)，其經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-9426.1萬元、-9698.4萬元、-1081.1萬元，始終未能通過主營業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金凈流入，近三年合計(jì)凈流出約2億元。

申報(bào)前夕股權(quán)低價(jià)轉(zhuǎn)讓

凱樂士成立于2014年，由谷春光、楊艷出資設(shè)立，截至招股說明書簽署日，谷春光連同其一致行動(dòng)人士有權(quán)行使本公司約40.30%的投票權(quán)，為公司最大的股東。

筆者注意到，在凱樂士的發(fā)展歷程中，公司頗受資本青睞，已先后完成6輪融資，具體情況如下：

值得一提的是，自2014年8月開啟第一輪融資時(shí)估值8200萬元，到2022年11月第六輪融資后估值達(dá)35億元，短短8年間，凱樂士的估值暴漲了38倍。

然而，在估值如此大幅攀升的背景下，卻出現(xiàn)了令人費(fèi)解的情況：有幾位股東在凱樂士港股申報(bào)前夕以低價(jià)轉(zhuǎn)讓股權(quán)。據(jù)悉，2025年6月25日，凱樂士提交的申報(bào)稿被港交所受理，而在4天前的6月11日，興睿永瀛向嘉興渝凱轉(zhuǎn)讓314.18萬股股份，對價(jià)為1968.22萬元，折合每股 6.17元；同日，佛山達(dá)泰向上海智優(yōu)邁特轉(zhuǎn)讓121.61萬股股份，對價(jià)為750萬元，折合每股6.23元。興睿永瀛、佛山達(dá)泰為何選擇在IPO申報(bào)前夕轉(zhuǎn)讓公司股權(quán)？是出于自身資金需求、對公司未來發(fā)展預(yù)期調(diào)整，還是存在其他未披露的因素？同時(shí)，兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的每股價(jià)格為何會(huì)存在細(xì)微差異？

事實(shí)上，無論是每股6.17元還是每股6.26元，這一價(jià)格或許都屬于低價(jià)。據(jù)悉，在上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓前，凱樂士最近一次發(fā)生股權(quán)變化是在2023年7月，當(dāng)時(shí)興睿永瀛向南湖嘉新轉(zhuǎn)讓496.65萬股股份，對價(jià)為4000萬元，折合每股8.05元，這一價(jià)格較2025年6月的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格高出約30%左右。特別值得注意的是，在這兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，興睿永瀛均作為轉(zhuǎn)讓方出現(xiàn)，這就不經(jīng)令人疑惑，究竟是興睿永瀛在凱樂士IPO申報(bào)前夕有意讓利？還是凱樂士自身估值出現(xiàn)了大幅縮水？

持續(xù)虧損，經(jīng)營性“造血”能力較差

凱樂士是一家綜合智能場內(nèi)物流機(jī)器人的企業(yè)，致力于通過前沿具身智能機(jī)器人技術(shù)重新定義供應(yīng)鏈的運(yùn)作模式，公司三大核心產(chǎn)品線提供全系列機(jī)器人產(chǎn)品，如多向穿梭車機(jī)器人(MSR)、自主移動(dòng)機(jī)器人(AMR)以及輸送分揀機(jī)器人(CSR)。

2022年-2024年（下稱“報(bào)告期”），凱樂士分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入65692.4萬元、55079萬元、72141.7萬元，年內(nèi)利潤分別為-20957.2萬元、-24162.2萬元、-17786.4萬元，三年合計(jì)虧損了62905.8萬元，尚未擺脫虧損泥潭。

筆者注意到，導(dǎo)致凱樂士每年虧損至少1.7億元的主要因素，與贖回負(fù)債賬面值的變動(dòng)密切相關(guān)。報(bào)告期內(nèi)，凱樂士贖回負(fù)債賬面值的變動(dòng)的金額分別為8994.9萬元、11648.9萬元、12616.6萬元，占當(dāng)期年內(nèi)利潤絕對值的比例依次為42.92%、48.21%、70.93%，這一占比呈逐年上升趨勢，可見贖回負(fù)債賬面值變動(dòng)對公司虧損的影響愈發(fā)顯著，是拖累業(yè)績的核心因素之一。

對此，凱樂士表示，公司的贖回負(fù)債產(chǎn)生于授予投資者的可贖回特別權(quán)利，該金額增加主要是由于本金及利息隨時(shí)間累計(jì)增加。

特別要說明的是，若剔除贖回負(fù)債賬面值的變動(dòng)的影響，凱樂士的經(jīng)營狀況仍未改善。報(bào)告期內(nèi)，凱樂士的經(jīng)營利潤分別為-12339萬元、-13118.6萬元、-5498.1萬元，依舊處于虧損狀態(tài)，而這也表明，表明公司主營業(yè)務(wù)層面的盈利能力尚未形成有效支撐，虧損并非單一因素所致，而是存在更深層的經(jīng)營壓力，至于公司何時(shí)能迎來盈利拐點(diǎn)，目前尚無法確定。

贖回負(fù)債除了對利潤表影響較大外，對凱樂士的資產(chǎn)負(fù)債表也產(chǎn)生顯著影響。截至2022年末、2023年末、2024年末，凱樂士的流動(dòng)資產(chǎn)分別為14.72億元、18.49億元、18.39億元，流動(dòng)負(fù)債分別為24.79億元、29.84億元、30.19億元，流動(dòng)資產(chǎn)始終遠(yuǎn)低于流動(dòng)負(fù)債，短期償債能力承壓。同時(shí)，由于流動(dòng)負(fù)債的因素，在上述時(shí)間段內(nèi)，凱樂士的凈資產(chǎn)分別為-6.45億元、-8.94億元、-10.66億元，從數(shù)字上看，公司已處于資不抵債的狀態(tài)。特別需要說明的是，上述時(shí)間段內(nèi)，凱樂士的贖回負(fù)債金額分別為14.56億元、15.73億元、16.99億元，是構(gòu)成流動(dòng)負(fù)債的主要部分。

對此，凱樂士表示，當(dāng)該等特別權(quán)利終止時(shí)，相關(guān)贖回負(fù)債將重新分類為權(quán)益，公司的流動(dòng)負(fù)債凈額轉(zhuǎn)為流動(dòng)資產(chǎn)凈值。

此外，除了持續(xù)虧損，凱樂士的經(jīng)營“造血”能力也較為薄弱。此外，除了持續(xù)虧損之外，凱樂士在經(jīng)營上的“造血”能力也較差。報(bào)告期內(nèi)，凱樂士經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-9426.1萬元、-9698.4萬元、-1081.1萬元，公司始終為在經(jīng)營上賺到現(xiàn)金，近三年合計(jì)凈流出了約2億元，這進(jìn)一步加劇了公司的資金壓力與持續(xù)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。（本文首發(fā)于鈦媒體 APP，作者｜鄧皓天）