文 | 市值水晶

“A股變臉王”這次還會變臉嗎？

近日，有投資者在投資者互動平臺向貝因美提問：請問公司今年半年報爆雷了嗎?為什么遲遲不披露半年報？7月21日，貝因美在投資者互動平臺表示，公司2025年半年度報告將于2025年8月29日披露。

貝因美自2011上市之后，多次被批未能及時公開公司財務(wù)狀況，在公開財務(wù)報表之后，也曾多次修改其中數(shù)據(jù)，被網(wǎng)友調(diào)侃為“A股變臉王”。

7月18日，貝因美宣布其股東小貝大美控股向金華市中級人民法院提出的預(yù)重整申請尚未被正式受理，小貝大美控股后續(xù)實施重整程序，可能導致其在公司的股東權(quán)益發(fā)生調(diào)整。

貝因美稱，不會因為此次調(diào)整影響公司業(yè)務(wù)運營，但貝因美債務(wù)糾紛眾多，此前還因為非經(jīng)營性占用資金被證監(jiān)局出具警示函，加上謝宏重新上任之后，公司業(yè)績尚未明顯轉(zhuǎn)好，不禁讓人疑問，貝因美是否又會重蹈覆轍，上演A股變臉戲碼。

1999年，謝宏創(chuàng)辦貝因美，公司主要從事母嬰類產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)和銷售。2016年后，貝因美盈利能力下降，公司一度處于虧損狀態(tài)，2018年，謝宏再次掌舵貝因美，推出一系列改革措施，試圖挽救貝因美業(yè)績。在此期間，公司業(yè)績的確曾出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但相比貝因美的長久低迷，或許只是曇花一現(xiàn)。

股權(quán)關(guān)系尚未明朗，債務(wù)糾紛有待解決，業(yè)務(wù)模式正在調(diào)整，在層層壓力之下，貝因美的盈利之路還能走多遠？

01 貝因美風波不斷

7月17日，貝因美發(fā)布公告，其控股股東小貝大美向金華市中級人民法院提交預(yù)重整申請，申請尚未被正式受理。

盡管貝因美在公告中稱，公司具有獨立完整的業(yè)務(wù)及自主經(jīng)營能力，在業(yè)務(wù)、人員、資產(chǎn)、機構(gòu)、財務(wù)等方面與小貝大美控股相互獨立，此次事件不會對公司日常生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生實質(zhì)影響，但實際情況或許并不樂觀。

相關(guān)資料顯示，小貝大美控股的第一大股東謝宏為貝因美實際控制人、董事長、總經(jīng)理及法定代表人；小貝大美控股的董事、總經(jīng)理及法定代表人李曉京為貝因美董事。這與貝因美的人事任命高度重疊，且小貝大美控股的重整尚存不確定性，后續(xù)可能導致小貝大美在貝因美的股東權(quán)益發(fā)生變化，進而導致貝因美控制權(quán)生變。

值得注意的是，小貝大美控股公司共持有貝因美股份132,629,471股，占公司總股本的12.28%。其中，被質(zhì)押或凍結(jié)的股份數(shù)量為131,105,171股，占其所持股份比例為98.85%。小貝大美控股所持股份存在高比例被質(zhì)押，司法凍結(jié)或輪候凍結(jié)的情況。

事實上，這并不是貝因美第一次成為債務(wù)糾紛的主角。

今年4月，證監(jiān)局出具警示函，稱控股股東2021年和2022年分別占用公司資金3,091.66萬元和1,693.55萬元，存在非經(jīng)營性占用資金的情況（文件顯示，資金已歸還）。

3月份，貝因美集團及其關(guān)聯(lián)方Beingmade Health Management Corp.、貝因美控股（國際）有限公司與FNOF Treasure Train Limited發(fā)生債務(wù)糾紛，法院對貝因美集團持有的44,200股流通股及質(zhì)押給工商銀行杭州西湖支行的36,969,743股實施凍結(jié)，另有28,331,646股進入輪候凍結(jié)程序。

2024年6月，貝因美因大股東的資金困境被發(fā)函詢問。貝因美當時的資產(chǎn)負債率高達92.98%，深交所要求貝因美披露，大股東所持股份被質(zhì)押、凍結(jié)，償還債務(wù)賣出股份是否會導致公司控制權(quán)發(fā)生變更或不穩(wěn)定。

同樣是2024年，杭州中院將貝因美大股東所持有的4800萬股，作價2.02億元抵償債務(wù)，貝因美第二大股東寧波維貝持股比例升至9.96%，后續(xù)股份若再次被拍賣，將進一步加大控制權(quán)變更風險。

可以說，近年來，圍繞貝因美的風波從未停止，而歸根結(jié)底，風波不斷的本質(zhì)是公司盈利能力的下滑，謝宏作為董事長再次出山的效果微乎其微。

02 謝宏再出山，能否力挽狂瀾？

貝因美的債務(wù)危機或許在十年前就初露端倪。

彼時的貝因美是奶粉行業(yè)的頭部企業(yè)，曾在2013年實現(xiàn)超過61億元營收。但隨著行業(yè)的不斷發(fā)展，飛鶴、君樂寶、達能等品牌的加入，市場競爭愈發(fā)激烈，貝因美試圖通過擴張來穩(wěn)固市場份額。

為緩解資金壓力，貝因美集團2016年開始頻繁質(zhì)押股份，到2018年9月質(zhì)押比例已達99.99%。

然而，企業(yè)的盈利狀況卻不盡人意。營業(yè)總收入從2016年的27.64億元跌至2017年的26.60億元。歸母凈利潤同比下降-35.40%。

在此背景下，2018年，謝宏重新出山，他直言“上市公司閃了腰，我義無反顧回到奮斗一線”。重新上任之后，謝宏表示，將重塑渠道，重塑體系，重塑團隊，重塑品牌，重塑文化以及重塑商譽，試圖通過“改變”維持貝因美在全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢地位上的“不變”。

產(chǎn)品方面，貝因美作為傳統(tǒng)的奶粉品牌，奶粉在收入中占有絕對地位，公司主要以銷售奶粉為主要業(yè)務(wù)。謝宏重新上任后，將企業(yè)從傳統(tǒng)奶粉品牌轉(zhuǎn)向母嬰生態(tài)平臺，提出“母嬰生態(tài)圈”概念。

除了生產(chǎn)奶粉之外，謝宏帶領(lǐng)貝因美拓展多元化業(yè)務(wù)布局，增加米粉、紙尿褲、營養(yǎng)品、孕產(chǎn)用品等品類，開設(shè)親子家庭俱樂部，為孕媽媽提供育兒知識，建立母嬰類私域社群。打造母嬰全鏈條，多場景產(chǎn)品。

比較重要的還有在渠道方面的改變。持續(xù)加碼線上轉(zhuǎn)型，開拓線上渠道；精簡經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)，淘汰低效經(jīng)銷商，數(shù)據(jù)顯示，2018年，貝因美砍掉經(jīng)銷商230家，叫停竄貨、惡性促銷等行為，聚焦高質(zhì)經(jīng)銷商，提高渠道效率。

除此之外，貝因美還積極探索第二增長曲線。包括開拓成人奶粉系列，加快中老年營養(yǎng)品布局；研發(fā)特殊醫(yī)學配方食品，發(fā)力高端奶粉；2024年，貝因美推出分階功能奶、植提功能奶、功能營養(yǎng)品、微乳劑四大系列寵物產(chǎn)品；今年，貝因美還推出AD鈣奶系列，進軍AD鈣奶賽道。

改革上“大刀闊斧”，但并不代表著可以力挽狂瀾，對于改革后的貝因美來說，“病急亂投醫(yī)”或許更適合形容它。

03 仍在掙扎的貝因美

2025年4月30日，謝宏在貝因美召開的戰(zhàn)略發(fā)布會上表示：只賺5%，是我們的全新戰(zhàn)略。貝因美將堅持做專業(yè)消費品，只賺5%利潤，把部分的利潤讓出來，讓給消費者，這就是貝因美最新的戰(zhàn)略。

實際上，貝因美的實際盈利狀況可能更低，而原因卻不是謝宏所謂的“讓利給消費者”。

數(shù)據(jù)顯示，從2018年以來，貝因美營收均維持在26億元上下，增速緩慢，甚至出現(xiàn)負增長，盈利能力更不穩(wěn)定，2018年至2024年凈利潤分別為0.411億元、-1.031億元、-3.243億元、0.733億元、-1.76億元、0.47億元、1.03億元，凈利潤常年在5%以下徘徊。

這也側(cè)面反映了謝宏重新上任后，提出的改革措施并未達到預(yù)期，公司盈利狀況仍舊低迷。

貝因美數(shù)據(jù)顯示， 2024年，奶粉營收25.08億元，占比90.43%。在公司目前的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，奶粉仍然占據(jù)主導地位，用品類營收為1999.17萬元，占比僅有0.72%。第二增長曲線尚未表現(xiàn)出明顯增長趨勢，貝因美提出的探索多元路徑更像是處在“紙上談兵”的階段。

銷售渠道方面，貝因美轉(zhuǎn)型線上渠道存在滯后性。2018年，謝宏將增加線上渠道寫入公司頂層設(shè)計，而淘系電商早在2010-2014年迎來爆發(fā)，行業(yè)其他品牌，飛鶴、君樂寶等均在這個時期加入線上渠道，趕上電商爆發(fā)的風口。

而等貝因美回過頭來，迎來新一輪抖音電商的發(fā)展，發(fā)現(xiàn)市場上早已對手林立，競爭更加激烈。

除此之外，謝宏提出的重塑團隊或許僅僅停留在表面。謝宏回歸后，火速以高新聘請了曾在娃哈哈、百事可樂、惠氏等知名企業(yè)任職，并擔任過荷蘭皇家菲仕蘭首席營銷官的包秀飛擔任總經(jīng)理，希望通過與其攜手，扭轉(zhuǎn)公司業(yè)績。

2018年，貝因美的業(yè)績的確出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但在短暫好轉(zhuǎn)之后又陷入虧損狀態(tài)。

而之后的貝因美面臨管理層的多次動蕩。2021年，董事許良軍、總經(jīng)理包秀飛、副總經(jīng)理王云芳以及副總經(jīng)理陳濱在一年之內(nèi)相繼離職，謝宏不得已擔任總經(jīng)理一職。

2025年以來，貝因美多次回購股份，貝因美在公告中表示，回購股份用于公司未來實施的股權(quán)激勵或員工持股計劃。

雖然貝因美試圖以多種方式重塑團隊，但公司盈利能力長久低迷不得不讓人質(zhì)疑：謝宏是否并未意識到公司的深層困境，淺層次的人員調(diào)整或許并不能深層鏈接公司困境，觸及本質(zhì)，解決問題，達到立竿見影的效果。

營業(yè)狀況持續(xù)未見好轉(zhuǎn)，讓“5%利潤，讓利消費者”聽起來有了掩蓋企業(yè)虧損的嫌疑。

如今的奶粉市場對手林立，飛鶴市值達到百億規(guī)模，君樂寶沖刺IPO，7月23日，于東來在個人社交媒體宣布，胖東來加快奶粉及奶制品等產(chǎn)品的開發(fā)和計劃，貝因美如果仍然不能妥善解決債務(wù)糾紛，找到自身增長秘籍，再多的改革措施也不過是“艱難掙扎“，想要回到此前的優(yōu)勢地位，還需付諸更多考慮。