文|翠鳥資本

2024年年底，株洲科能新材料股份有限公司（以下簡稱“株洲科能”）遞交了IPO申報(bào)稿。

株洲科能主營鎵、銦、鉍、碲等稀散金屬元素及其氧化物的研產(chǎn)銷，產(chǎn)品陣容豐富，涵蓋高純鎵、高純銦、工業(yè)鎵等多種品類，廣泛應(yīng)用于磷化銦、砷化鎵等化合物半導(dǎo)體以及太陽能電池硅片、醫(yī)藥、化工等諸多關(guān)鍵領(lǐng)域。

此次IPO，株洲科能擬募資6.18億元，用于年產(chǎn)500噸半導(dǎo)體高純材料項(xiàng)目及回收項(xiàng)目、稀散金屬先進(jìn)材料研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

上交所官網(wǎng)顯示，2024年9月26日，株洲科能科創(chuàng)板IPO因財(cái)報(bào)更新而處于中止?fàn)顟B(tài)。

翻看公司招股書發(fā)現(xiàn)，株洲科能業(yè)績并不穩(wěn)定，研發(fā)投入也處于及格線邊緣，此次IPO它能順利上市嗎？

業(yè)績震蕩

盈利穩(wěn)定性不夠？

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)株洲科能營收復(fù)合增長率為個(gè)位數(shù)，近三期完整會計(jì)年度內(nèi)，公司營業(yè)收入分別為5.7億元、6.8億元、6.1億元，同比變動(dòng)18.84%、-10.28%；復(fù)合增長率為3.26%，營收增速低于行業(yè)均值。

公司凈利潤復(fù)合增長率低于30%。近三期完整會計(jì)年度內(nèi)，公司凈利潤分別為0.3億元、0.5億元、0.4億元，復(fù)合增長率為22.6%。營收凈利增速雙雙下滑。近一期完整會計(jì)年度內(nèi)，公司營業(yè)收入同比增長-10.28%，凈利潤同比增長-15.31%。

回顧在2020-2022 年這段時(shí)間里，株洲科能的營業(yè)收入呈現(xiàn)出穩(wěn)步上揚(yáng)的態(tài)勢，分別達(dá)到 33867.59 萬元、57149.44 萬元以及 67916.13 萬元 ，凈利潤也同步增長，分別為 921.47 萬元、2863.43 萬元和 5082.3 萬元。這樣的增長曲線無疑給人一種蓬勃發(fā)展的印象，似乎公司正處于上升的快車道。然而，2023 這一年，公司營收同比下滑 10%，凈利潤更是大幅下降 15%，降至 4304 萬元。

在盈利質(zhì)量上，公司毛利率低于行業(yè)均值。近一期完整會計(jì)年度內(nèi)，公司毛利率為16.63%，低于行業(yè)均值19.91%。近三期完整會計(jì)年度內(nèi)，公司毛利率分別為16.13%、13.57%、16.63%，而行業(yè)均值分別為21.76%、21.72%、19.91%。

雖然在 2021 年后，株洲科能的毛利率略高于同行均值，但按照科創(chuàng)板的高標(biāo)準(zhǔn)來衡量，2022 年 13.55% 的毛利率在眾多科創(chuàng)板上市公司中處于明顯的劣勢地位。

較低的毛利率反映出公司在成本控制上尚且不足，還需不斷降低生產(chǎn)運(yùn)營成本；另一方面也映照出公司產(chǎn)品的附加值不夠高，很難在市場中以更高的價(jià)格出售產(chǎn)品，獲取更多利潤。這不僅很大程度限制了公司的利潤增長空間，還會在日益激烈的市場競爭中缺乏價(jià)格彈性和利潤空間。

同時(shí)，科能新材的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額也是劇烈波動(dòng)，2020 年和 2021 年分別為-2596.34 萬元、-4646.64萬元，深陷負(fù)數(shù)泥潭，直到 2022 年才轉(zhuǎn)正為 2896.91萬元，與同期凈利潤存在較大差異且差值波動(dòng)較大。

與此同時(shí)，應(yīng)收賬款屢創(chuàng)新高。

報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收款項(xiàng)（包含應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款項(xiàng)融資在內(nèi)）賬面價(jià)值分別為 2017.94 萬元、5507.15 萬元和 9362.96 萬元，占公司各期末流動(dòng)資產(chǎn)比例分別為 10.46%、14.41%和 17.44%。應(yīng)收款項(xiàng)規(guī)模的不斷增加，無疑加大了經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

研發(fā)投入不足？

科創(chuàng)板匯聚了許多擁有高新技術(shù)和科研能力的企業(yè)，企業(yè)要在科創(chuàng)板IPO，必須滿足一系列嚴(yán)格的科創(chuàng)屬性要求，包括研發(fā)投入、技術(shù)創(chuàng)新、科研人員配置等方面的指標(biāo)。

招股書顯示，株洲科能在報(bào)告期內(nèi)的研發(fā)費(fèi)用呈增長趨勢，分別達(dá)到1678.56萬元、2661.92萬元和2981.22萬元。

然而，值得注意的是，其研發(fā)費(fèi)用占當(dāng)期營業(yè)收入的比例卻呈現(xiàn)下降趨勢，分別為4.96%、4.66%和4.39%。這說明，盡管株洲科能在研發(fā)上的投入在不斷增加，但其研發(fā)費(fèi)用率卻在持續(xù)下滑，而且始終未能突破5%的門檻。

當(dāng)深入分析其研發(fā)費(fèi)用的構(gòu)成時(shí)，株洲科能的科創(chuàng)屬性存在諸多疑點(diǎn)。除了研發(fā)費(fèi)用構(gòu)成異常之外，科能新材的累計(jì)研發(fā)投入數(shù)據(jù)，也有些“奇怪”。

2024年4月30日公布的《科創(chuàng)屬性評價(jià)指引（試行）》將原《指引》第一條第一項(xiàng)“最近三年研發(fā)投入金額”由“累計(jì)在6000萬元以上”調(diào)整為“累計(jì)在8000萬元以上”。好在科能新材在申請之時(shí)，這項(xiàng)門檻僅為6000萬元。但在新的規(guī)定出來后，三年累計(jì)研發(fā)投入未滿8000萬的情況就顯得格格不入，所以科創(chuàng)屬性需要打一個(gè)問號。

盡管株洲科能在近三年內(nèi)累計(jì)在研發(fā)上投入了7321.7萬元，但其研發(fā)費(fèi)用率一直低于5%。由此推斷，株洲科能是通過在近三年累計(jì)研發(fā)投入金額強(qiáng)達(dá)到了上述科創(chuàng)屬性標(biāo)準(zhǔn)中的一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)，而非通過穩(wěn)定的高研發(fā)費(fèi)用率。這些異常的數(shù)字反映出公司可能在研發(fā)費(fèi)用上存在虛報(bào)、濫報(bào)的情況，以此突擊達(dá)標(biāo)，達(dá)到科創(chuàng)板IPO的最低要求。

更讓人擔(dān)憂的是，株洲科能在研發(fā)費(fèi)用中的材料費(fèi)占比極高，達(dá)到了70%-80%，而同類科創(chuàng)板公司材料費(fèi)占比僅為30%-40%。職工薪酬在株洲科能的研發(fā)費(fèi)用中占比僅有10%左右，而同類公司職工薪酬占比卻在40%至50%之間。這種嚴(yán)重失衡的費(fèi)用構(gòu)成，不得不讓人懷疑其研發(fā)活動(dòng)的合理性和科學(xué)性。

種種現(xiàn)象表明，株洲科能與科創(chuàng)板強(qiáng)調(diào)的科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展的理念相悖，也讓人對其技術(shù)創(chuàng)新的持續(xù)性和投入力度產(chǎn)生懷疑。

外部市場競爭加劇

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，株洲科能的主力產(chǎn)品主要包括電子級和工業(yè)級稀散金屬系列，最重要的產(chǎn)品是鎵和銦。

盡管株洲科能在這些領(lǐng)域內(nèi)技術(shù)水平較高，且部分產(chǎn)品市場占有率居國內(nèi)前列，但行業(yè)整體面臨產(chǎn)能過剩的困境。

2020-2022年，全球精銦產(chǎn)量分別為1879噸、1920噸和2012噸，而全球銦需求量僅在1700-1800噸/年。類似地，全球鎵產(chǎn)量也呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢，2022年達(dá)到了844噸，但消費(fèi)量卻僅有825噸。

與此同時(shí)，高純稀散金屬材料行業(yè)是一個(gè)技術(shù)更新?lián)Q代極為迅速的行業(yè)，新的技術(shù)和應(yīng)用不斷涌現(xiàn)。株洲科能如果不能緊跟技術(shù)發(fā)展的潮流，加大研發(fā)投入，加快技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)品升級的步伐，現(xiàn)有的技術(shù)和產(chǎn)品很可能在短時(shí)間內(nèi)就會被市場淘汰。

隨著半導(dǎo)體、新能源等下游行業(yè)對材料性能的要求越來越高，例如對材料的純度、穩(wěn)定性、導(dǎo)電性等性能指標(biāo)提出了更高的標(biāo)準(zhǔn)。如果株洲科能不能及時(shí)研發(fā)出滿足這些要求的新產(chǎn)品，就無法滿足下游客戶的需求，從而逐漸失去市場競爭力，逐漸被市場拋棄。

截至招股說明書簽署日，趙科峰、唐燕夫婦合計(jì)持有株洲科能 61.05% 的股權(quán)，并通過簽署相關(guān)一致行動(dòng)協(xié)議，最終合計(jì)控制株洲科能 64.01% 的股權(quán)。這種高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)在一定程度上能夠提高決策的效率，使公司在面對市場變化時(shí)能夠迅速做出反應(yīng)。

但同時(shí)，也存在著巨大的風(fēng)險(xiǎn)，一旦控股股東在決策過程中出現(xiàn)失誤，都可能給公司帶來嚴(yán)重的損失。更令人擔(dān)憂的是，如果控股股東為了自身利益而做出損害公司和其他股東利益的決策，公司的發(fā)展將陷入困境。此外，一旦控股股東遭遇健康問題、法律糾紛等個(gè)人風(fēng)險(xiǎn)事件，公司的穩(wěn)定運(yùn)營也將受到嚴(yán)重沖擊，甚至可能引發(fā)公司的動(dòng)蕩。

還有一個(gè)危險(xiǎn)征兆是，株洲科能在業(yè)務(wù)布局上也非常依賴外銷，而匯率則是繞不開的巨大鴻溝，影響著公司的盈利水平，同時(shí)隨著全球貿(mào)易形式的變化，國際貿(mào)易摩擦也回面臨巨大的不確定性，這對于公司來說都是不小的挑戰(zhàn)。

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