浙江華海藥業股份有限公司（股票簡稱：華海藥業）創立于1989年，2003年在上交所主板上市，主要業務覆蓋化學藥、生物藥、細胞治療、貿易流通等多個領域，與全球近千家制藥企業建立了長期合作關系，為近200個國家和地區提供醫療健康產品。

華海藥業的產品涵蓋：心血管類、精神障礙類、神經系統類和抗感染類等領域,是全球主要的心血管、精神類健康醫療產品制造商之一。

2024年，華海藥業的營收同比增長了14.9%，延續了其多年增長的狀態，這已經是第三輪“高低速輪替”式增長了。不過2025年一季度同比下跌5.2%，雖然只有一個季度的數據，但似乎也有趨勢方面的變化。

兩大核心業務都在增長，只有技術服務在大幅下跌，由于技術服務的規模較小，其下跌對平均增長速度的影響有限。

國內市場增長更快，重新超過國外市場成為最大的市場，不過兩大市場的差異并沒有拉大，仍然是“平分秋色”的狀態。

凈利潤是“俯臥撐”波動模式，最近兩個營收增長較慢的年份（2021年和2023年），凈利潤不是增長變慢，而是大幅下跌；當營收增長變快后，凈利潤以更快的速度增長。2024年的凈利潤并沒有隨營收一并創下新高，但離上一次峰值年份的差異不大。2025年一季度的凈利潤并沒有隨營收下跌，反而是有所增長。

2023年下半年的兩個季度的營收在同比下跌，全年的平均增速就比較低了，2024年四個季度的營收都在同比增長，但下半年的增長速度要慢一些，2025年開門就下跌，有可能是去年增長過快后的“回吐”。

2023年是三個季度的凈利潤都在同比下跌，2024年只有一個季度在下跌，再加上其他幾個季度也有較大的差異，總體上就整成了年度間的“俯臥撐”模式。

年度間的毛利率還是有所波動的，前幾年也有單雙年波動的模式，但2024年同比增長的幅度有限，可能正是2024年的凈利潤無法超過2022年的原因之一。2025年一季度的毛利率超過了前七年，正好對應著營收下跌時的凈利潤增長。

從2019年以來的銷售凈利率和凈資產收益率都是較好的表現，雖然和毛利率沒法比，但制藥行業都存在高毛利率，低銷售凈利率的情況，華海藥業當然也不能擺脫這一模式。

“成品藥”的毛利率是相當夸張的，2024年同比增長后，已經超過了七成；“原料藥及中間體”業務的毛利率也比較高，2024年也只是略有下滑；“技術服務”業務的毛利率和營收一起大幅下滑，但影響有限。

國內外市場的毛利率差異很大，國內業務的毛利率雖然有下滑，但還是高達75%；國外市場的毛利率有所增長，但仍然大大低于國內市場。當然是大多數的“成品藥”，而且是高毛利率的成品藥在國內市場銷售，才有可能導致如此大的地區市場差異了。市場規模是平分狀態，毛利貢獻卻有接近倍差的區別。

主營業務盈利空間的波動是導致這幾年凈利潤出現“俯臥撐”式波動的主要原因，2021年和2023年的主營業務盈利空間都不是太好，而2022年卻高達兩成，2024年離2022年還有差距，比2023年好得不多。2025年一季度的表現并不算好，這可能有季節性的因素，我們一會兒看季度對比的時候再說。

期間費用支出的規模和占營收比都是比較夸張的，每年都比營業成本高，其中銷售費用和管理費用是大頭，研發費用在10%以上，但和另外兩項費用還有較大的差距。和很多藥企夸張的銷售費用占營收的三四成相比，華海藥業相對要好一些。

其他收益方面的影響不大，主要是有一些“資產減值損失”和“信用減值損失”，投資收益方面的波動很大，2024年是凈損失狀態，這些損失項加總后，政府補助無法抵消掉這些影響，最終就導致了1億元的凈損失，比2023年略有增長。

季度間的毛利率在波動中走高，最近六個季度的表現相對穩定，季度間的主營業務盈利空間也有一定的差異，一般是一季度和四季度比較差。2025年一季度，其主營業務盈利空間同比微跌，營收規模也更小，凈利潤同比增長的原因并非主營業務盈利能力增長帶來的，而是其他收益。

簡單對比后，主要是投資收益方面的差異，導致了2025年一季度和2024年一季度差了數千萬元，就造成了2025年一季度在營收和主營業務盈利空間下滑的情況下，凈利潤仍有提升。

“經營活動的現金流量凈額”表現是比較好的，每年都是凈流入的狀態；最近幾年的固定資產投資規模相當龐大，其實制藥這一行也并不主要拼產能，但這方面的投入相對比較大，至少要比機械等行業的需求高。如果把大規模的投入，和最近這幾年的營收增長情況對比著看，投資的拉動作用，并不算太好。

經營長期資產和固定資產都在大幅增長之中，還有規模不小的在建工程，我們還是來看一下吧。

在建的項目就有十多項，“華海制藥項目”的工程進度為56%，“湖北賽奧項目”的工程進度為70%，“華海南通工程”的工程進度為35%，都還需要繼續投入。至于說完工后會不會大幅提升營收和凈利潤，只要市場接受這些產品，當然會；至于說市場表現如何？就只能到時候才知道了。

大量的項目建設投入，并沒有影響華海藥業的償債能力，其長短期償債能力都維持在兼顧安全與效率的水平上，對于持續盈利的公司來說，這方面還是比較容易搞得平衡的。就算投資的規模比較大，也不可能像前些年那幾家重化工企業，或者搞新能源材料的企業，在固定資產方面的投入那么夸張，還是有能力來維持好平衡狀態的。

華海藥業近年來的表現還是不錯的，其對營銷的依賴也不是特別強，但其期間費用的支出還是比較大，在需要更大的營業來攤薄這些費用。或許，這正是其大上項目的原因，但是，會不會營收增長了，兩大費用也跟著漲起來呢？大概率是會的，不信我們以后再來看。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！