從現有案例上看，持牌機構獲得額度后，未必一定發行公募產品，也可能發行專戶產品。而QDII產品結構、資產配置以及QDII類ETF標的指數的分布來看，若新增額度投向公募產品，則其中一部分額度會用于港股，若投向美股主題ETF，則有助于收窄其溢價水平。

易強/文

6月30日，國家外匯管理局官網發布《合格境內機構投資者（QDII）投資額度審批情況表》（下稱“《投資額度審批表》”）。數據顯示，截至6月底，QDII持牌機構累計獲批額度為1708.69億美元，新增額度30.80億美元。

在《投資額度審批表》中，這些持牌機構被分為銀行、證券、保險及信托等4類。其中，證券類機構（含公募基金、券商及券商資管）累計額度最高，截至6月底合計942.90億美元，占到總額度的55.18%。

在78家證券類持牌機構中，有兩家獲批QDII資格不久，即睿遠基金和財通證券資管公司，這兩家機構首次獲批額度分別為5000萬美元。此外，包括易方達、華夏在內，還有60家公募基金獲批新增額度。

那么，基金公司獲批額度之后，投資者能如何參與？

完善產品線，但未必會發行公募產品

對睿遠基金及財通證券資管公司來說，這是一個完善其公募產品線的機會。證監會官網信息顯示，二者申請QDII資格的時間皆是2023年，獲批資格的時間分別是2024年9月及2025年3月。

從產品結構來看，一季度末睿遠基金公募規模433億元，皆為非貨業務，其中，權益業務規模371億元，債券基金規模62億元，尚未開展QDII、FOF、REITs以及其他另類業務。

同期，財通證券資管公司公募規模1057億元，其中，貨幣基金116億元，債券基金828億元，權益基金規模105億元，FOF規模8億元，尚未開展QDII、REITs以及另類業務。

不過，持牌機構獲批額度后，未必一定會迅速發行QDII公募產品。

以西部利得為例。2023年6月，這家公司獲批QDII資格，并于次年5月獲批5000萬美元的額度。但是，截至7月7日，公司尚未成立QDII公募產品。

根據國家外匯管理局發布的《合格境內機構投資者境外證券投資外匯管理規定》，“已取得投資額度的合格投資者，如兩年內未能有效使用投資額度，國家外匯管理局有權對其投資額度進行調減。”

但是，發行QDII公募產品并非持牌機構的唯一選項。

以永贏基金為例。2022年7月，永贏基金獲批QDII資格，截至2025年6月底，其累計獲批的外匯額度為1.60億美元，目前尚未成立QDII產品。但從其品宣資料上看，該公司已于2024年成功落地QDII集合專戶產品。

不少此前獲得QDII牌照的券商資管公司，比如東證資管、國金資管、國信資管、申萬宏源資管等，也都是成立集合計劃專戶。

個人投資者是主力，機構占比連年提升

下面再看已然布局QDII公募產品的持牌機構的情況。

《投資額度審批表》顯示，截至6月底，獲得外匯額度的持牌機構共計191家，其中，證券類持牌機構78家。除了第一次獲批額度的睿遠基金及財通證券資管，其余76家持牌機構中，有60家在2025年6月獲批新增額度。

若以累計獲批額度排序，則排在前5位的持牌機構依次是易方達、華夏、南方、廣發及嘉實基金，分別為77.80億美元、67.70億美元、60.20億美元、43.80億美元及42.40億美元，合計占到證券類機構累計獲批總額度（942.90億美元）的30.96%。

從市場情況來看，截至7月7日，已經有43家持牌機構成立了QDII產品（指公募產品，下同），截至一季度末，規模合計5546億元。

若以產品規模排序，排在前5位的是易方達、華夏、廣發、博時及華泰柏瑞，分別為907億元、853億元、596億元、385億元及335億元，合計占到QDII產品總規模的55.48%。

從持有人結構來看，個人投資者是QDII產品的主要持有者，2024年底所持份額合計3246億份，占到這類產品總份額（5325億份）的60.05%。

但從歷史數據來看，過去幾年機構投資者所持份額占比有所提高。數據顯示，2020年年底，其所持份額占比為20.15%，2021年至2024年底依次升至21.08%、36.85%、38.96%及39.75%。

之所以2022年底機構所持份額同比大幅提升近16個百分點，在很大程度上是因為國家外匯管理局在2021年共計投放了7個批次的QDII額度，一年合計發放408.20億美元，創下2006年QDII機制啟動以來的最高紀錄。

由于QDII產品的申報及發行都需要時間，2021年發放的額度有一部分在2022年才投入市場。

從投資分類上看，現有QDII產品主要包括FOF、另類型基金、債券型基金、混合型及股票型基金等5大類。其中，另類型QDII規模最小，一季度末僅占到總規模的0.79%，股票型QDII規模最大，占比80.48%。FOF型、債券型及混合型占比分別為2.31%、7.73%及8.68%。

在上述5類產品中，機構投資者所持份額占比最高的是債券型QDII，其次是股票型QDII，分別為54.01%和41.44%。同期，另類型、FOF型及混合型等3類分別只有2.29%、6.27%及8.38%（數據截至2024年年底）。

股票型QDII又以指數型產品為主。數據顯示，截至一季度末，股票指數型QDII規模合計4018億元，占到股票型QDII規模的90.01%，主動管理型產品占比僅有9.99%。

投向港股主題，還是美股主題？

股票指數型QDII又以ETF為主。在ETF分類中，QDII類ETF被歸為跨境ETF（標的指數為非A股指數）。

根據東方財富Choice數據，截至一季度末，QDII類ETF共計有81只，規模合計3458億元，占到QDII總規模的62.35%，占到QDII類指數基金的86.06%，占到跨境ETF總規模（4971億元）的69.58%。

因此，無論是對偏好跨境ETF的投資者而言，還是對偏好QDII的投資者而言，QDII類ETF的重要性都不言而喻。

不過，QDII類ETF在跨境ETF中的占比大幅下降是2025年最引人注目的市場變化之一。

數據顯示，年初QDII類ETF規模為3275億元，占到跨境ETF的77.18%，一季度末降至69.58%，降幅為7.60個百分點。截至7月7日，盡管QDII類ETF規模增至3733億元，其占比卻進一步降至64.73%。

之所以QDII類ETF占比呈下降趨勢，原因主要在于兩個方面，其一是QDII產品受到外匯額度的約束，其二是非QDII類跨境ETF規模快速增長。

根據東方財富Choice數據，截至7月7日，非QDII類跨境ETF規模為2034億元，與年初（968億元）相比，增長了1.10倍，與一季度末（1874億元）相比，增長了8.54%。

之所以非QDII類跨境ETF規模快速增長，一方面在于政策面的推動，另一方面則是市場的選擇。

政策面上，監管層多次表態要建立ETF快速審批通道，并將ETF納入個人養老金投資產品目錄。市場面上，港股的配置價值重新顯現。根據東方財富Choice數據，在一季度末公募重倉持有的股票資產中，港股所占權重為19.89%，環比提高5.32個百分點，同比提高8.62個百分點，為歷史最高水平。

上海證券發布的研報則顯示，一季度QDII基金整體投資仍以中國香港和美國為主，兩者占比超過90%。“其中，香港市場市值占比較2024年四季度增加0.54%。相比而言，美股吸引力有所降低，其市值占比較四季度減少1.25%。”

因此，回到QDII新增額度上，如果持牌機構主要將其用在QDII公募產品上，這意味著其中部分額度可能會用于港股主題ETF。

事實上，從QDII類ETF跟蹤的38種指數來看，其中有15種是港股指數，還有3種是涵蓋港股標的的中概股指數，截至7月7日，跟蹤該18種指數的QDII類ETF規模合計2177億元，占到QDII類ETF總規模的58.32%。

不過，如果持牌機構將新增額度主要用于非港股主題尤其美股主題ETF，則將有助于在某種程度上收窄其溢價水平。

從數據上看，由于市場對美股預期存在分歧，美股主題ETF的溢價水平已然較年初有所收窄。

東方財富Choice數據顯示，年初華安納斯達克ETF、匯添富納指100ETF、景順納指科技ETF的溢價率分別為10.51%、10.16%及8.75%，7月7日分別降至0.40%、0.14%及3.15%。

本文刊于07月12日出版的《證券市場周刊》