撰文丨一視財經(jīng) 邱邱

編輯 | 西貝

日前，名創(chuàng)優(yōu)品披露了2025年一季度的業(yè)績，財報一出，名創(chuàng)優(yōu)品美股股價應(yīng)聲大跌，一度跌超20%，當(dāng)日市值縮水12億美元，對于名創(chuàng)的未來，市場的焦慮情緒可見一斑。

2025年一季度，名創(chuàng)集團(tuán)營收44.27億元，同比增長18.9%，但經(jīng)調(diào)整凈利潤卻同比下降4.8%至5.87億，市場恐懼，增收不增利的名創(chuàng)，再難復(fù)現(xiàn)2024年的增長神話。

01

僅靠開店換增長？

財報顯示，25年一季度，名創(chuàng)優(yōu)品營收、毛利都保持了20%左右的同比增速，利潤下滑的主因是公司銷售及分銷開支、一般及行政開支、授權(quán)費(fèi)同比均有提升。其中最惹眼的是銷售及分銷開支，同比大漲46.7%，達(dá)到10.21億元，增加的費(fèi)用主要被用于名創(chuàng)優(yōu)品海外直營門店的擴(kuò)張。

擴(kuò)張海外的直營門店，對名創(chuàng)優(yōu)品來說并不是什么新鮮的策略。自2023年名創(chuàng)全面加快出海進(jìn)程后，開直營門店就成為其海外擴(kuò)張的重要方式。尤其是在歐美市場，名創(chuàng)優(yōu)品的直營門店幾乎都開在核心商圈、高端地段，在紐約時代廣場、在巴黎老佛爺百貨周邊，海外名創(chuàng)一度被網(wǎng)友評價為“愛馬仕的鄰居”。

大手筆投入真金白銀，在繁華地段開千平大店，也確實(shí)提升了名創(chuàng)的知名度，買到了海外業(yè)務(wù)的增長，24年全年名創(chuàng)優(yōu)品海外營收達(dá)66.8億元，同比增長42%，占集團(tuán)總營收近40%，可以說是撐起了名創(chuàng)的半邊天。今年一季度，名創(chuàng)海外業(yè)務(wù)營收同比繼續(xù)增長30%，占集團(tuán)營收比例進(jìn)一步上升，似乎由于海外直營門店進(jìn)一步擴(kuò)張，導(dǎo)致利潤短期承壓，度過投資期，利潤有望修復(fù)的結(jié)論呼之欲出。

但事實(shí)恐怕沒有那么樂觀。名創(chuàng)優(yōu)品海外市場的直營門店總數(shù)為608家，同比去年同期的327家，增加85.93%，而恰好，同期直營店的收入同比增長85.5%，也就是說，名創(chuàng)的海外業(yè)務(wù)之所以能夠高增，主要靠砸錢開店，決定店鋪質(zhì)量的單店?duì)I收其實(shí)并無增長。要知道對于零售企業(yè)來說，開拓新店通常會存在人員磨合、效率爬坡的所謂“養(yǎng)店期”，不同類型的店鋪有長有短，但一般都在12個月左右，在去年同期已有一定門店規(guī)模的基礎(chǔ)上，依舊沒能看到單店數(shù)據(jù)的改善，投資者不得不憂心，名創(chuàng)究竟有沒有進(jìn)一步提升店鋪質(zhì)量，拉高同店GMV的能力。

類似的問題，在名創(chuàng)的國內(nèi)門店同樣存在。根據(jù)過往年報，2023年，名創(chuàng)優(yōu)品內(nèi)地門店的同店GMV增長率能達(dá)到30%-35%，而2024財年，這一數(shù)字則出現(xiàn)了高個位數(shù)的下降，25年一季度依舊呈現(xiàn)中個位數(shù)下滑。雖說在一季度的業(yè)績電話會上，葉國富滿懷信心地表示；“在五一黃金周期間，經(jīng)營表現(xiàn)迎來了重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)，單店業(yè)績實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，我們將維持全年國內(nèi)單店增長轉(zhuǎn)正的指引不變”，但僅以轉(zhuǎn)正作為目標(biāo)，本身就說明了名創(chuàng)單店銷售面臨的巨大壓力。

總結(jié)來說，市場對名創(chuàng)短期利潤下降的強(qiáng)烈反映，本質(zhì)上是營收對公司增長質(zhì)量的擔(dān)憂，畢竟僅靠新店增長掩蓋舊店下滑帶來的“虛胖”，終究不可持續(xù)。

02

繼續(xù)變大能解決問題嗎？

如何切實(shí)提升單店質(zhì)量，葉國富在業(yè)績電話會上反復(fù)向市場傳遞，繼續(xù)變大是他們的重要策略：更大的門店、更多的商品。

名創(chuàng)優(yōu)品正全面落實(shí)“關(guān)小店、開大店”策略，一方面，一季度，名創(chuàng)優(yōu)品國門凈關(guān)店111家，年內(nèi)開店目標(biāo)由全年凈開 200-300 家，改為根據(jù)同店恢復(fù)節(jié)奏動態(tài)調(diào)整。另一方面，年初至今，在全國開出5家minisoland（名創(chuàng)超級門店中最頂級的業(yè)態(tài)，總面積通常超過1000平方米），現(xiàn)共有8家，另外還有15家在籌備，旗艦店已經(jīng)開設(shè)43家，還有150家在籌備。

根據(jù)銀河證券的一篇研報，名創(chuàng)的超級大店的前期投入是普通門店的2倍左右，但平均單店銷售額為后者的3倍，客單價高出7%，庫存周轉(zhuǎn)率只有30天，比普通門店少20天。從“快速跑馬圈地”到“大店驅(qū)動增長”，面對國門門店單店業(yè)績的下滑，適時選擇向店效更高的大店轉(zhuǎn)型，放棄門店數(shù)量增長目標(biāo)，名創(chuàng)的轉(zhuǎn)變算是及時果斷。

在此轉(zhuǎn)變下，名創(chuàng)大店較好的單店業(yè)績，何時會隨同類門店數(shù)量的上升而出現(xiàn)遞減，就成為投資者需要密切關(guān)注的問題。雖說電話會上，葉國富反復(fù)提到上海、成都等地minisoland門店的成功，但為了填滿大店的空間，一季報中顯著快于營收增長的，漲幅達(dá)到39.6%的授權(quán)費(fèi)，以及同比增速同樣達(dá)到26.6%的一般及行政開支也不容忽視。成本先行，名創(chuàng)還變大的效果還有待進(jìn)一步觀察。

03

談TOP TOY或許為時尚早

主品牌之外，名創(chuàng)旗下的潮玩品牌TOP TOY繼續(xù)保持高增，報告期內(nèi)，TOP TOY的收入達(dá)到3.4億元，較上年同期增長58.9%，門店數(shù)量同比凈增120家達(dá)到280家，成為其收入快速增長的主因。

由于本身營收規(guī)模相對集團(tuán)來說占比較小，市場對TOP TOY的關(guān)注更多放在其增長潛力以及潛在的拆分預(yù)期上。近期，市場有傳言稱，名創(chuàng)優(yōu)品正考慮將旗下TOP TOY分拆至香港上市，計劃融資約 3 億美元。雖說名創(chuàng)優(yōu)品并未官宣拆分上市的計劃，但有此傳言也確有原因：規(guī)模相近的名創(chuàng)優(yōu)品與泡泡瑪特，一個價值不到450億港元，另一個則超過3000億港元，若TOP TOY能按照其“全球潮玩集合店”的定位獲得類似泡泡瑪特的估值水平，那確將為TOP TOY和名創(chuàng)都提供一個重要且可觀的融資來源。

但就TOP TOY目前的情況來看，其距離泡泡瑪特還十分遙遠(yuǎn)，最主要的差距在于自有IP的孵化能力，TOP TOY雖已在嘗試孵化自家IP，但公司主推的Tammy、Yoyo、Buzz等形象均不溫不火，只能依靠三麗鷗、蠟筆小新、迪士尼、豬豬俠等知名IP形象扛起銷量大旗。這不僅意味著授權(quán)費(fèi)將成為TOP TOY的重要成本，更意味著其在市場上將面臨酷樂潮玩、52 TOY等諸多對手的競爭，將對內(nèi)部團(tuán)隊(duì)的IP的二創(chuàng)能力提出更高的要求，也會成為制約TOP TOY攫取產(chǎn)品溢價、獲取更高估值的關(guān)鍵因素。