那些能夠拋棄規模執念、重構價值邏輯的房企，或將在廢墟中長出更堅韌的根系。

文/每日資本論

14年前，郁亮曾執筆寫了一篇《做樓市下半場贏家》的文章，但顯然，在他領導下的萬科并未成為下半場的贏家。

近日，萬科企業股份有限公司（下稱，萬科）發布2024年財報顯示，去年其營收3431.8億元，同比下降26.3%；凈利潤巨虧494.8億元，同比暴跌506.8%。創下萬科自1991年上市以來的首次年度虧損，更以近500億的驚人數字刷新了A股虧損紀錄。

與此同時，萬科還公告稱：因工作調整原因，劉肖申請辭去公司執行副總裁、首席運營官等職務。這也是繼今年1月萬科管理層大換血之后的又一次高管變動。

華泰證券分析顯示，萬科此次虧損超出預期，對其未來發展及市場信心產生一定影響，需關注政策及國資支持情況。萬科2025年面臨較大到期債務壓力，現金短債比約為0.55。

顯然，這家曾高喊“活下去”的行業標桿，如今已經真正站到了生死存亡的懸崖邊。面對如此境地不禁要問，究竟是怎樣的風暴讓這艘巨輪擱淺？它又能否在廢墟中找到重生的密碼？

萬科的2024年財報，堪稱一部房企危機的百科全書。虧損的三大“出血點”如同三把利刃，直指其戰略、運營與風控的深層病灶。

首先是高價地的反噬。眾所周知，房地產開發業務曾是萬科的“現金奶?！保?strong>但2024年其結算毛利率僅6.8%，較2023年暴跌13.5個百分點。這意味著，每賣出一套房，利潤幾乎被融資成本吞噬。

根源在于2022年前獲取的高價地塊集中進入結算周期——2022年，萬科全口徑拿地金額為886.3億元，而這些地塊在2024年遭遇房價下行，形成“面粉貴過面包”的尷尬境地。糟糕的是，萬科計提存貨跌價準備81.4億元。

合作方暴雷引發信用雪崩也是重要推手。2024年萬科財報中計提信用減值264億元，暴露了萬科在行業下行期的連鎖風險。隨著中小房企頻繁暴雷，萬科與合作方聯合開發項目的應收賬款大量變為壞賬。這種“伙伴風險”的傳導，折射出房企生態鏈的脆弱性。

多元化投資的也是主要問題之一。絕大多數人都不會料到，郁亮時代引以為傲的多元化布局，在危機中成為業績“絞肉機”。

可以佐證的是，自2014年試水多元化，10年間萬科持續投入經營服務類資產高達4000億元，但其整體資產的EBITDA利潤率到現在依舊不能覆蓋銀行貸款利潤，即經營業務收益不足以覆蓋銀行利息。到2023年末，萬科經營服務業務全口徑收入達558.1億元，其中合并報表收入428.1 億元，占營業總收入比重為9%。

也就是說，萬科90%以上利潤依舊來自房地產開發，多元化并不成功。尤其是，在市場行情下行階段，這些前期投入較大且短期很難產生現金流的長期投資業務，必然對企業產生嚴重負向作用。

萬科的危機實際早有征兆。2023年，萬科營收、凈利潤、扣非凈利潤三項都呈現了出同比下降的趨勢，尤其是凈利潤當年同比幾乎腰斬。彼時，郁亮宣稱“市場短期顯然是超跌了”，但萬科并未迎來反彈，反而在2024年墜入更深的冰河里。

公允地講，郁亮從王石手中接過權杖后，萬科也多年保持在行業的頂流玩家，而且還留下了不可忽視的轉型印記。比如，萬物云崛起。萬科物業服務收入從2017年的71.3億元增至2024年的363.8億元，成為中國物管行業的頭部玩家。還有在長租公寓中持續領跑。“泊寓”運營房源達26.24萬間，其中12.57萬間納入保障性租賃住房，出租率保持在95%。

此外，萬科實現在REITs突破——成功發行中金印力消費REIT，成為國內首批消費基礎設施公募REITs。而且，2012年前后，郁亮就在房地產行業內率先預判“人人彎腰就可以撿到黃金的時代結束了，房地產行業進入了白銀時代”。

這些成績以及預判一度讓萬科被視為“地產轉型教科書”，但當行業寒冬來臨，這些新芽尚未長成遮風擋雨的大樹。

外界對萬科犯的錯也進行了總結，歸納起來大致有三點。周期誤判是重大失誤。郁亮在萬科集團2022年會上直言房地產行業進入了“黑鐵時代”，并做出十分嚴峻的判斷：“今年是背水一戰的一年，就是要么死，要么活，沒有中間狀態。”但2022年前8個月其拿地就達到了208億元，2023年更是達到了驚人的861億元。毫無疑問，這些逆勢拿下的地塊成為2024年虧損的主要來源。

風控方面存在較為明顯的失靈情況。萬科在致股東信中承認，其風控體系未能跟上業務擴張速度，導致“高負債、高周轉、高杠桿”慣性持續。而且作為混合所有制企業，萬科長期在“國資股東與職業經理人”的博弈中搖擺。直到2025年深鐵集團全面接管管理層，這種矛盾才被強行破解。

無奈之下，萬科展開了一場悲壯的自救行動。

2024年，萬科完成54宗大宗資產交易，回籠資金259億元。但這場“大甩賣”伴隨著巨大折價：深圳灣超級總部基地地塊被深鐵以22.35億元接盤，僅相當于評估值的六成；紅樹灣項目49%收益權以12.9億元轉讓，賬面值嚴重縮水。要知道，當年萬科耗資45.3億元拿下該項目。這種“割肉求生”雖緩解了流動性危機，卻也動搖了投資者對資產質量的信心。

另外一個重大變化是高管換血，從“經理人制”到“國資戰隊”——郁亮辭任董事會主席，深鐵董事長辛杰接棒；總裁祝九勝離職，深圳國資系高管全面接管財務、法務等核心崗位等。這場變革的深層邏輯，是國資對風險管控的強勢介入。深鐵集團不僅提供70億元股東借款，更通過REITs認購、資產接盤等方式輸血，試圖將萬科納入“軌道+地產”的國資生態圈。

但萬科要“緩”過來還需有更大的推動力。畢竟，截至2024年財報，萬科貨幣資金881.63億元，但短期借款為159.73億元，一年內到期的非流動負債高達1460.46億元。顯然，資金缺口巨大。

小插曲是，市場曾傳言王石可能“重出江湖”，但傳言畢竟是傳言，萬科已經徹底告別“王石-郁亮”時代的職業經理人模式，情懷與個人英雄主義已無立足之地。

如今的萬科正穿行在行業轉型的最黑暗隧道。國資的介入、資產的殘酷出清、商業模式的艱難重構……每一步都伴隨著陣痛，但也孕育著新生的可能——那些能夠拋棄規模執念、重構價值邏輯的房企，或將在廢墟中長出更堅韌的根系。其實，房地產從未死去，它只是在學習如何更好地活著。

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